多元化战略资源配置对企业绩效的影响1
——基于我国制造业上市公司的经验数据
杨艳 孙慧 陈收a, 2
湖南大学工商管理学院，长沙，410082，中国
摘 要：鉴于多元化对企业绩效影响研究结论的不一致性，本文以我国制造业上市公司2003-2009年的年
报数据为样本，研究了多元化战略资源配置方式对企业竞争绩效、经营绩效以及股东权益收益能力的影响。研究结果发现，不同类型的资源配置方式将对企业绩效产生不同影响, 而且资源配置对企业绩效的影响具有一定的滞后性。就我国制造业上市公司而言，多元化资源配置对企业绩效的影响呈现一定的滞后性，其中专业化、相关多元化和一体化经营对市场扩张大的影响往往出现在资源配置后的两到三年, 并最终均在不同程度上提升企业的经营绩效。
关键词：制造业；多元化战略；资源配置；企业绩效
Abstract ：Concerning the disagreement among the arguments on the relationship between diversification strategy and
corporate performance and with financial data of the listed companies in manufacturing industry from the year 2003 to the year 2009 as sample, this paper investigated the impact of the way of diversification resources configuration on different dimensions of performance. The empirical results indicate that different type of resources configuration presents different impacts on different dimension of corporate performance. The effects appear with lags. As far as manufacturing companies is concerned,
a
1．引言
多元化作为现代企业发展的一种重要战略形式, 一直以来备受理论与实务界的关注。随着现代企业制度的建立与市场经济体制改革的推进，同行业企业间的竞争不断加剧，企业纷纷采用横向多元化战略，涉足新的业务领域，以获取新的利润增长点，或采用纵向多元化改变企业的边界，降低交易费用，增强销售能力。研究表明，我国75.78%的上市公司实施跨行业多元化战略，86.85%的上市公司实行跨地域多元化战略[1]。企业能否通过多元化战略实现业绩的提升？对于这一问题，众多理论和实证研究得出了不一致的结论。一方面，多元化经营能够降低企业经营风险，实现资源共享，另一方面也可能引起企业资源分散，管理难度增加，造成效率下降[2]。引起多元化战略绩效表现差异性的关键因素是什么？ Mahoney 和Pandain 认为，公司能否获得超额收益，不是取决于其拥有的优势性资源，而是公司是否具备有效配置资源获得生产效率和财务产出最大化的能力[2]。从这种意义上而言，资源配置方式是决定多元化战略绩效的重要因素。本文从多元化战略的资源配置方式入手，分析多元化战略的绩效表现不一致的内在原因，以期为企业合理实施多元化战略提供有价值的经验信息。
制造业是我国经济发展的支柱性产业，该行业上市公司数量占深沪A 股上市公司总数的比例最大。随着市场经济体制改革的推进，部分子行业国有股份的退出与民营成分的进入，该行业的竞争日渐激烈，从产销一体的纵向多元化和多种业务领域到多产品多领域并行经营的横向多元化，这使得该行业的多元化战略资源配置特征突出，因此，本文选择制造业作为分析对象，以2003-2009年我国制造业上市公司的业务领域资源配置数据为样本，挖掘专业化、相关多元化、一体化等多种资源配置形式对企业各维度绩效的影响，以期为多元化企业的资源配置决策提供参考，使其资源配置方式能较好促进企业绩效的提升。 1
2
基金项目:国家自然基金重点项目（71031004）；教育部人文社会科学基金青年基金项目（08JC630022）； 教育部博士点新教师基金（[1**********]006）。
作者简介：杨艳，女，湖南娄底人， 博士、副教授，研究方向：公司理财与投资决策。Email:[email protected] 孙慧，女，湖南常德人，本科生，研究方向：公司财务理论与实践
陈收，男，广东龙川人，教授，博士生导师，研究方向为投资决策与风险管理，公司战略
2．多元化战略对企业绩效影响的研究动态
对于多元化战略与企业绩效之间的关系，国内外学者进行了大量的理论与实证研究，但由于研究视角与方法的差异，至今没有得出一致的结论[1]。对于该问题的研究主要有以下三种观点:
上世纪六七十年代多元化战略研究刚刚兴起之时, 学者们普遍认为企业采用多元化战略能够有效地改善企业的经营水平，提升其经营业绩[2-4]。随着对学术界对经营风险认识的加深，研究开始转向了多元化战略风险，认为多元化经营由于提高了经营风险并不能提升企业绩效，甚至会降低企业效益。Berger 和Ofek(1995)通过对美国年销售额在2000万美元以上的公司1986-1991年间的经营状况和财务状况进行实证研究发现，多元化与企业绩效之间存在着显著的负相关关系[5]；沈红波（2007）的实证研究表明，多元化程度与公司绩效整体呈负相关[6]。张纯，高吟（2010）对我国企业多元化经营的经济后果进行了理论分析，认为企业内部较严重的代理问题以及较薄弱的公司治理导致多元化损害其经营业绩[7]。与上述两种观点不同的是，Saple (2000)、Chu(2004)等学者的研究表明，多元化经营与企业绩效无关[8-9]。刘力（1997）、朱江(1999)、徐彦武（2009）的研究结果也发现多元化战略和公司经营业绩之间不存在显著相关性[10-12]。
就多元化战略的绩效表现研究结果的分歧产生的原因，学者们从战略协同理论视角进行了分析，认为多元化业务领域间的协同能力是多元化成功的关键。Michael E. Porter（1987）通过统计分析发现, 通过混合兼并的方式进行无关多元化的失败率很高，这说明了核心能力对企业战略制定的基础作用[13]。Richard P. Rumelt （1982）研究表明，多元化业务相关同时企业具有相应的核心技术多元化战略效益最好，而非相关业务领域多元化和垂直相关一体化战略效益最差，其它类型多元化战略的绩效表现一般[14]。Claessens 等(2003)通过研究亚洲9个国家和地区的上市公司多元化绩效发现，多元化对公司业绩有负面影响，而对于大型集团公司而言，多元化对公司价值反而有正面激励作用，这一点在不发达地区体现得尤为明显[15]。
在近些年的研究中，学者们在研究中逐渐开始注重多元化对绩效影响差异性因素的分析，探索产生不同绩效结果的原因。Chakrabarti 、Singh 、Mahmood(2007)在对亚洲6个国家上市公司多元化研究中得出了与Claessens 相同的结论，并通过进一步的分析发现多元化战略与绩效的关系受到制度环境、经济稳定性等多种因素的制约[16]。Prithwiraj Nath等(2010)基于资源基础理论，对英国102家基础物流公司进行分析之后发现，多元化战略对企业绩效影响的关键在于是否采取了有效的资源配置决策[17]。Saptarshi 和Purkayastha 等(2011)在其多元化与绩效关系研究文献综述中提出，对多元化与绩效的关系的探究应该分行业进行分析、进一步探索促使多元化成功实施的组织模式；多元化与绩效的关系并不是一成不变的，会受到经济环境和社会局势等诸多因素的影响，应该综合各种因素加以分析[18]。
综合以上研究成果，可以看出多元化和绩效之间的关系十分复杂。上述文献为我们更好地研究多元化与绩效之间的关系提供了坚实的基础，但也存在一定局限性。在企业多元化程度方面，一般都是采取分析企业所涉行业数量及其比例作为判定因素，但由于行业划分标准的不断完善与更新，所涉行业数量这一指标并不能完整体现企业多元化程度，且掩饰了企业各业务领域之间的关系。对于多元化绩效表现的差异性解释，可以从业务领域资源配置特征、组织模式、制度背景等多个角度来进行分析，其中组织模式和制度背景均属于企业决策的约束变量，而资源配置特征是战略决策的结果，能够直接反映企业多元化战略类型，因此，本文从多元化战略资源配置特征入手，探讨不同资源配置方式下企业绩效表现的差异。
3．研究方法与模型
3.1研究方法
多元化战略的核心是公司业务领域选择以及各业务领域资源配置决策，各业务领域之间的关系
以及各业务领域资源配置结构的不同形成了不同类型的多元化战略。根据多元化战略类型的特征，本文从专业化、相关多元化、一体化三个维度来描述公司的多元化战略。考虑到公司绩效的多维度多层次性，本文分别从经营绩效、竞争绩效和股东价值创造三个维度来描述公司绩效。由于多元化战略与公司绩效的关系既存在个体间资源配置方式的差异，又受到环境的影响，因此，本文采用面板数据固定效应分析法，在分析战略资源配置方式对公司绩效的影响的同时也可以避免因宏观因素扰动效应。考虑到公司战略影响的长期性和持续性与财务绩效指标的短期性，本文将绩效度量指标滞后1-2年，分别分析多元化资源配置特征对不同维度绩效影响的方向和时序变化规律。
3.2 实证模型设计
由于多元化战略对绩效的影响往往具有一定的时滞性，本文对每个资源配置变量取3期的值，即当期、上期、上两期，构成3个变量，同时控制其他影响企业绩效的重要指标，以保证研究结果的可信性。考虑
到资源配置差异和环境差异均能引起绩效的改变，本文采用固定效应面板数据模型，构建固定时间效应变量和固定个体效应变量。根据上述思虑，分别对不同的绩效指标构建了如下实证模型：
ROA it =a 0+a i +b X it +g CON it +a t +e it (1)ROA it =a 0+a i +b X it -1+g CON it +a t +e it (2) ROA it =a 0+a i +b X it -2+g CON it +a t +e it (3)ROE it =a 0+a i +b X it +g CON it +a t +e it (4)ROE it =a 0+a i +b X it -1+g CON it +a t +e it (5)ROE it =a 0+a i +b X it -2+g CON it +a t +e it (6) TZZYSRZ it =a 0+a i +b X it +g CON it +a t +e it (7)TZZYSRZ it =a 0+a i +b X it -1+g CON it +a t +e it (8)
TZZYSRZ it =a 0+a i +b X it -2+g CON it +a t +e it (9)
其中，表示ROA it 为i 公司在第t 年的总资产收益率，ZYYW it ROE it 为i 公司在第t 年的净资产收益率，
为i 公司在第t 年的主营业务收入增长率，a i 表示固定个体效应，X it 表示i 公司在t 年的多元化资源配置向量，X it -1表示i 公司在t-1年的多元化资源配置向量，X it -2表示i 公司在t-2年的多元化资源配置向量，X it -3表示i 公司在t-3年的多元化资源配置向量，CON it 表示由控制变量组成的向量，a t 为时间固定效应，e it 为随机扰动项。
4. 样本来源与变量说明
4.1 样本的选取
由于本文研究企业业务领域资源配置对公司绩效的影响，需要企业在各个业务领域的资金配置与收入状况，而该类数据的披露始于2003年，考虑到制造业价值链的完整性，本文选取了制造业上市公司2003-2009年的财务数据作为研究样本，为了消除因上市公司额度制度、亏损和企业资本重组等非经营性因素的影响，删除ST 和PT 板块上市公司，同时还剔除了数据不全和统计结果出现极端奇异值的样本，最终选择作为本项研究对象的上市公司共805家。本文的样本数据均来源于国泰安数据库，并采用STATA 11.0进行面板数据进行分析。
4.2 指标选取
4.2.1 多元化资源配置描述指标
基于多元化战略的内涵，本文拟定了从资源配置视角三个维度来描述公司多元化战略：专业化程度、相关多元化程度和一体化程度，下面根据这三个维度的特征来探寻其度量指标。
(1)专业化程度。通过对制造业上市公司在业务领域资源配置数据的观察，发现部分上市公司的最大业务领域收入甚至大于其所在行业的行业内收入，本文认为这种类型的公司出现了业务领域重心的转移，因此本文选择了两个指标来描述企业的专业化程度，即行业内专业化收入比与最大业务领域收入比。并根据证监会发布的《上市公司行业分类指引》的分类标准划分企业所处行业类型，根据企业所处行业确定行业内专业化收入比，比较其在各个业务领域的收入，取最大一项作为企业的最大业务领域收入。这两个指标分别反映了公司行业内和行业外的专业化经营程度。
（2）相关多元化程度。根据战略的资源基础理论和企业战略协同理论，企业战略定位取决于其核心资源能力，以及核心能力在业务领域间的协同和共享。当企业选择多元化经营时, 企业的业务扩展到多个领域，这必将提高对企业资源与能力的要求，而多元化引起的资源与能力的边际增长幅度取决于多个业务领域之间的相关协同度。因此，本文选择相关性业务收入占总收入的比率来描述多元化业务领域之间的相关性程度，并根据企业各业务领域所要求的核心能力间的协同性来判断企业业务领域间的相关性，并将衍生于同一的核心能力的业务收入加总与总的业务收入进行比较。该指标的大小表示企业对与核心业务相关领域资源分配比重的大小。
（3）一体化收入率。根据科斯的企业边界理论，企业边界的选择取决于企业内部管理成本与市场交易成本之间的权衡。企业根据其外部交易成本与营销战略来确定企业的价值链边界，决定是否采取集原料制造、生产销售、售后服务为一体的经营模式，并形成了价值链一体化资源配置模式。本文依据供、产、销的纵向一体化的界定标准，将企业在价值链上各个业务环节收入加总并扣除各个环节因价值结转引起的
抵消后构成一体化收入，并与总的营业收入进行比较形成一体化收入比率。该指标的高低反映了企业多元化经营中一体化程度。 4.2.2 企业绩效描述指标
企业战略定位是为获取持续竞争优势的一系列决策，而获取竞争优势的最终目的是通过获得市场竞争地位来赢得高额的超额收益，以创造更高的股东价值。从这种意义上而言，战略绩效可以从下列三个维度来进行描述，市场竞争地位的增长、持续的盈利能力、和股东价值的提升。基于上述三个角度，本文选取了行业均值调整后企业营业收入增长率、总资产收益率和净资产收益率三个指标来描述分别描述企业三个维度战略绩效。
（1）营业收入增长率（YRATE ），是评价企业成长状况和发展能力的重要指标，同时也是衡量企业市场扩张能力的重要指标。指标值越高，表明企业扩张速度越快，企业在市场中的竞争地位越强，企业市场前景越好。考虑到企业竞争力的行业相对性，本文根据制造业上市公司所属的二级行业代码划分子行业，分年度计算出不同子行业在不同年度的营业收入增长率均值，并以此为参照来调整企业不同年度的营业收入增长率。
（2）总资产收益率(ROA)，衡量企业盈利能力的指标。该指标的高低直接反映了公司经营效率和经营绩效。
（3）净资产收益率(ROE)，净资产收益率反映了企业权益性资金的盈利能力。企业净资产收益率越高，企业自有资本获取收益的能力越强，运营效益越好。
考虑到企业多元化战略绩效表现的时滞性，本文试图分析各种资源配置的产生绩效表现的滞后期及其持续性特征，因此，本文用到的三个绩效指标根据其年份分解为当期、滞后一期、滞后两期、滞后三期，即t=0，1，2。 4.2.3 控制变量
由于公司绩效受到众多因素的影响，为提高本文分析的准确性和可信性，确保本文所选样本公司的可比性，本文控制了如下三个方面的影响：
（1）营运资本运营效率。营运资本是满足企业日常经营所需的流动性资金，营运资本的周转率越高，资金的利用效率越高，企业的营运效率越高，产生的销售收入越大。因此，本文选择营运资本周转率来度量公司的营运资本运用效率。
（2）公司规模。公司规模不同，其市场的竞争地位不同，规模大的公司往往能够通过掠夺性战略来保持或扩大市场份额，本文选用企业的总资产衡量其规模。因此，为了避免规模对绩效的影响，确保样本公司的可比性，本文选择总资产作为公司规模的度量指标，考虑到总资产的数值比较大，而且可能样本公司间的差距过大而影响扩大估计的误差，因此，本文选取总资产的自然对数作为规模描述指标，具体形式为，规模=Ln(总资产) 。
（3）资本结构。反映债权人与股东提供的资本的比例。产权比率一方面反映企业的资本结构是否合理、稳定，同时根据资本结构的相关理论，该比例选择的合理与否直接关系到公司的综合资本成本、治理效率，并最终影响到公司的绩效。本文以产权比率，即债务资本/权益资本，来度量公司的资本结构。
表1是对上面所选变量的汇总与说明。
5. 多元化战略资源配置对绩效影响的理论解析与研究假设
5.1 多元化战略资源配置对绩效影响的理论解析
对于业务领域资源配置特征，本文分别从专业化程度、业务间相关性程度、业务领域的一体化程度
三个角度来分析业务领域资源配置对公司战略绩效的影响。
（1）专业化程度对公司绩效的影响。对于主营业务多元化结构对公司绩效的影响，一方面有赖于对多元化业务单元所在行业的分析，根据业务单元所处行业的成长状况，以及公司该业务单元销售收入占整个行业的份额来分析公司在该业务领域的绩效表现。如果公司所涉足的行业相对其它行业而言成长能力很强，同时该公司在该行业所占的市场份额相对较高，那么该公司在该行业的业务经营是成功的，在该行业的业务比例越高，其公司的总体盈利能力越强；另一方面，主营业务多元化结构对公司战略绩效的影响也有赖于企业自身的资源和能力条件，企业涉足某一行业并参与竞争的条件是不仅要具备行业准入的门槛条件，而且要具有在该行业的竞争的独特资源，以获得参与该行业竞争的核心能力。
（2）业务间相关性程度。业务单元之间相关性能够产生协同效应，能够扩大产品线的宽度，形成相互促进的营销网络，因此，从绩效表现上而言，企业的相关性多元化能够产生协同性的市场份额增加；而从公司的资源和能力而言，企业进行相关多元化经营, 其所需的能力和资源相似, 因此相关性多元化能够节约其研究和开发费用，而且各种业务之间的协同效应能够使得各业务单元产品销售相互促进，从这种意义上来说, 相关性多元化能够提升企业竞争力, 提高企业的长期盈利能力。但是，业务领域的相关性只是资源基础，而公司总部只有把握、控制和管理好相关性业务，充分发挥其协同能力，使各项业务间的资源、能力和核心竞争力的传递得以实现，其各项业务的收益才会累积。因此，相关性多元化的成功取决于两个因素，一是业务领域实质上的相关性，二是公司总部对各业务领域的可管理程度，即公司总部对各业务领域的协同能力。
（3）业务领域的一体化程度。公司一体化经营是当公司面临上下游市场高额的交易成本时候做出的战略选择, 这种战略对企业原有的核心能力和资源提出了挑战, 将原本对一个市场竞争的核心能力要求延伸到了几个市场。那么这种经营模式是否能够提高企业的绩效，这还取决于两个因素，一是一体化经营是否能够达到节约成本的作用，二是公司是否能够通过一体化经营获得上下游市场的竞争力。因此，一体化经营对公司绩效的影响也会因公司的能力不同而有所差异。
5.2 研究假设
根据5.1的理论分析, 下本文提出以下研究假设：
H1：行业内专业化收入比率越高, 对于盈利能力强的行业而言，企业的盈利能力也将增强，但对于盈利能力弱得行业，行业内专业收入比率越高，其盈利能力越弱。
H2：行业外最大收入业务比率越高，说明企业希望通过业务转型获取新的利润增长点，其收入比率越高，其盈利能力越强，同时也能提高企业的主营业务收入;
H3：相关多元化业务比率越高，核心能力的利用率越高，企业的主营业务收入增长率会越高，由于多元化经营引起的前提固定资产与人力、物力投入的增加，其对经营绩效的影响呈一定的滞后性;
H4: 一体化收入比率越高, 企业的价值链管理能力越强, 企业的经营绩效越好, 并在长期内能够提高公司的主营业务收入。
6． 实证结果及其分析
表3、表4、表5为模型的回归结果表明，不同的资源配置方式将对企业绩效产生不同的影响。
（1）表3的实证结果表明，行业内最大收入率与当期总资产收益率显著负相关，而与下期和下两期总资产收益率无显著关系；同样，非行业内最大专业化收入率与当期总资产收益率显著负相关，但这种关系在下一年发生了反转；相关收入比率和一体化收入比率在三年内均没有对总资产收益率产生显著影响。分析这一结果形成的原因，本文认为我国大部分制造业子行业均属于竞争性行业，多数行业内专业收入的增加是通过低价牺牲公司的利润来获得的，因此，行业内专业化收入越高，其总资产收益率反而越低。但是与此不同的是，非行业内专业化经营代表企业采取了转移业务领域，追逐新利润增长点的战略，由于前提对资源和能力要求的提高，因此在初期对经营绩效产生了负面影响，但其对绩效的正面激励效应在第二年凸显。对于相关多元化和一体化而言，多元化前期需要投入大量的资本以购置生产设备、原材料，增强企业生产能力、壮大企业生产规模，在发展初期难以给企业带来较高的利润回报，加之大多数制造业在投资初期多采用负债经营的方式，这些因素均一定程度上影响了总资产收益率的提高。
（2）表4的实证结果表明，行业外最大收入比与行业内最大收入对净资产收益率的影响具有较强的时滞性，这两个指标均对下下期净资产收益率产生了正面的激励效用，而相关性收入比率和一体化收入比率对净资产收益率均无显著影响。该结果形成的原因在于，制造业企业权益资本的运用于研发、固定资产等长期投资，这种类型的投资在能够刺激销售收入的增加，但同时增加的成本却使得净资产收益率的增加滞后于收入的增加；另外，资本的逐利性使得企业在做出多元化业务领域选择时会选择盈利能力很强的行业，这样能够推动资本整体盈利能力的提升，使得在投资后期净资产收益率显著提高。而相关性收入和一体化收入的增加，由于其业务领域的扩张，前期投资的增加难以在短期内消化，其协同效应的体现会有一定的时滞性，只有延长分析年限，才可能得出更为真实的结果。
（3）表5的实证结果表明，行业内专业化和非行业内专业化收入比率均对下期竞争绩效产生显著的正面激励效应，但非行业内专业化收入比率会延续这一作用关系。相关收入比率与下期和下下期调整后营业收入增长率显著正相关，同样，一体化收入比率的增加会带来一年后企业竞争绩效的增强，但这一效应没有延续。这与假设3和假设4的观点相符。这说明基于核心能力共享的相关多元化能够带来有效的市场份额的扩大，而且对于市场份额的影响会先于对其经营绩效的影响。
7. 结论
本文根据制造业上市公司2003-2009年的年报数据，对多元化战略导向下资源配置方式对企业绩效的影响进行了实证研究，研究结果发现，多元化战略资源配置方式对企业不同维度的绩效产生了不同的影响。 上市公司主营业务盈利能力的强弱是公司进行多元化经营决策的一个关键因素，巩固主营业务的发展，发挥企业自身的专业优势，是多元化战略顺利实施的稳固保障。就我国制造业上市公司而言，基于主营业务的生产采取的产销一体化经营战略，可有效发挥企业在原材料采购、零部件生产、整合组装、技术工艺、财务、营销渠道等资源协同共用的效果，提升企业绩效。
由于受上市公司财务报告披露程度的限制，本文只选取了制造业上市公司中披露了分行业数据的公司作为研究样本，依据所涉及的行业而不是生产的产品来划分企业的资源配置方式，使本文的研究具有一定的局限性。探索的多元化资源配置划分标准，从全面的角度观察上市公司资源配置方式对企业绩效的影响，有待进一步研究。
参考文献
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关键词：制造业；多元化战略；资源配置；企业绩效
Abstract ：Concerning the disagreement among the arguments on the relationship between diversification strategy and
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1．引言
多元化作为现代企业发展的一种重要战略形式, 一直以来备受理论与实务界的关注。随着现代企业制度的建立与市场经济体制改革的推进，同行业企业间的竞争不断加剧，企业纷纷采用横向多元化战略，涉足新的业务领域，以获取新的利润增长点，或采用纵向多元化改变企业的边界，降低交易费用，增强销售能力。研究表明，我国75.78%的上市公司实施跨行业多元化战略，86.85%的上市公司实行跨地域多元化战略[1]。企业能否通过多元化战略实现业绩的提升？对于这一问题，众多理论和实证研究得出了不一致的结论。一方面，多元化经营能够降低企业经营风险，实现资源共享，另一方面也可能引起企业资源分散，管理难度增加，造成效率下降[2]。引起多元化战略绩效表现差异性的关键因素是什么？ Mahoney 和Pandain 认为，公司能否获得超额收益，不是取决于其拥有的优势性资源，而是公司是否具备有效配置资源获得生产效率和财务产出最大化的能力[2]。从这种意义上而言，资源配置方式是决定多元化战略绩效的重要因素。本文从多元化战略的资源配置方式入手，分析多元化战略的绩效表现不一致的内在原因，以期为企业合理实施多元化战略提供有价值的经验信息。
制造业是我国经济发展的支柱性产业，该行业上市公司数量占深沪A 股上市公司总数的比例最大。随着市场经济体制改革的推进，部分子行业国有股份的退出与民营成分的进入，该行业的竞争日渐激烈，从产销一体的纵向多元化和多种业务领域到多产品多领域并行经营的横向多元化，这使得该行业的多元化战略资源配置特征突出，因此，本文选择制造业作为分析对象，以2003-2009年我国制造业上市公司的业务领域资源配置数据为样本，挖掘专业化、相关多元化、一体化等多种资源配置形式对企业各维度绩效的影响，以期为多元化企业的资源配置决策提供参考，使其资源配置方式能较好促进企业绩效的提升。 1
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基金项目:国家自然基金重点项目（71031004）；教育部人文社会科学基金青年基金项目（08JC630022）； 教育部博士点新教师基金（[1**********]006）。
作者简介：杨艳，女，湖南娄底人， 博士、副教授，研究方向：公司理财与投资决策。Email:[email protected] 孙慧，女，湖南常德人，本科生，研究方向：公司财务理论与实践
陈收，男，广东龙川人，教授，博士生导师，研究方向为投资决策与风险管理，公司战略
2．多元化战略对企业绩效影响的研究动态
对于多元化战略与企业绩效之间的关系，国内外学者进行了大量的理论与实证研究，但由于研究视角与方法的差异，至今没有得出一致的结论[1]。对于该问题的研究主要有以下三种观点:
上世纪六七十年代多元化战略研究刚刚兴起之时, 学者们普遍认为企业采用多元化战略能够有效地改善企业的经营水平，提升其经营业绩[2-4]。随着对学术界对经营风险认识的加深，研究开始转向了多元化战略风险，认为多元化经营由于提高了经营风险并不能提升企业绩效，甚至会降低企业效益。Berger 和Ofek(1995)通过对美国年销售额在2000万美元以上的公司1986-1991年间的经营状况和财务状况进行实证研究发现，多元化与企业绩效之间存在着显著的负相关关系[5]；沈红波（2007）的实证研究表明，多元化程度与公司绩效整体呈负相关[6]。张纯，高吟（2010）对我国企业多元化经营的经济后果进行了理论分析，认为企业内部较严重的代理问题以及较薄弱的公司治理导致多元化损害其经营业绩[7]。与上述两种观点不同的是，Saple (2000)、Chu(2004)等学者的研究表明，多元化经营与企业绩效无关[8-9]。刘力（1997）、朱江(1999)、徐彦武（2009）的研究结果也发现多元化战略和公司经营业绩之间不存在显著相关性[10-12]。
就多元化战略的绩效表现研究结果的分歧产生的原因，学者们从战略协同理论视角进行了分析，认为多元化业务领域间的协同能力是多元化成功的关键。Michael E. Porter（1987）通过统计分析发现, 通过混合兼并的方式进行无关多元化的失败率很高，这说明了核心能力对企业战略制定的基础作用[13]。Richard P. Rumelt （1982）研究表明，多元化业务相关同时企业具有相应的核心技术多元化战略效益最好，而非相关业务领域多元化和垂直相关一体化战略效益最差，其它类型多元化战略的绩效表现一般[14]。Claessens 等(2003)通过研究亚洲9个国家和地区的上市公司多元化绩效发现，多元化对公司业绩有负面影响，而对于大型集团公司而言，多元化对公司价值反而有正面激励作用，这一点在不发达地区体现得尤为明显[15]。
在近些年的研究中，学者们在研究中逐渐开始注重多元化对绩效影响差异性因素的分析，探索产生不同绩效结果的原因。Chakrabarti 、Singh 、Mahmood(2007)在对亚洲6个国家上市公司多元化研究中得出了与Claessens 相同的结论，并通过进一步的分析发现多元化战略与绩效的关系受到制度环境、经济稳定性等多种因素的制约[16]。Prithwiraj Nath等(2010)基于资源基础理论，对英国102家基础物流公司进行分析之后发现，多元化战略对企业绩效影响的关键在于是否采取了有效的资源配置决策[17]。Saptarshi 和Purkayastha 等(2011)在其多元化与绩效关系研究文献综述中提出，对多元化与绩效的关系的探究应该分行业进行分析、进一步探索促使多元化成功实施的组织模式；多元化与绩效的关系并不是一成不变的，会受到经济环境和社会局势等诸多因素的影响，应该综合各种因素加以分析[18]。
综合以上研究成果，可以看出多元化和绩效之间的关系十分复杂。上述文献为我们更好地研究多元化与绩效之间的关系提供了坚实的基础，但也存在一定局限性。在企业多元化程度方面，一般都是采取分析企业所涉行业数量及其比例作为判定因素，但由于行业划分标准的不断完善与更新，所涉行业数量这一指标并不能完整体现企业多元化程度，且掩饰了企业各业务领域之间的关系。对于多元化绩效表现的差异性解释，可以从业务领域资源配置特征、组织模式、制度背景等多个角度来进行分析，其中组织模式和制度背景均属于企业决策的约束变量，而资源配置特征是战略决策的结果，能够直接反映企业多元化战略类型，因此，本文从多元化战略资源配置特征入手，探讨不同资源配置方式下企业绩效表现的差异。
3．研究方法与模型
3.1研究方法
多元化战略的核心是公司业务领域选择以及各业务领域资源配置决策，各业务领域之间的关系
以及各业务领域资源配置结构的不同形成了不同类型的多元化战略。根据多元化战略类型的特征，本文从专业化、相关多元化、一体化三个维度来描述公司的多元化战略。考虑到公司绩效的多维度多层次性，本文分别从经营绩效、竞争绩效和股东价值创造三个维度来描述公司绩效。由于多元化战略与公司绩效的关系既存在个体间资源配置方式的差异，又受到环境的影响，因此，本文采用面板数据固定效应分析法，在分析战略资源配置方式对公司绩效的影响的同时也可以避免因宏观因素扰动效应。考虑到公司战略影响的长期性和持续性与财务绩效指标的短期性，本文将绩效度量指标滞后1-2年，分别分析多元化资源配置特征对不同维度绩效影响的方向和时序变化规律。
3.2 实证模型设计
由于多元化战略对绩效的影响往往具有一定的时滞性，本文对每个资源配置变量取3期的值，即当期、上期、上两期，构成3个变量，同时控制其他影响企业绩效的重要指标，以保证研究结果的可信性。考虑
到资源配置差异和环境差异均能引起绩效的改变，本文采用固定效应面板数据模型，构建固定时间效应变量和固定个体效应变量。根据上述思虑，分别对不同的绩效指标构建了如下实证模型：
ROA it =a 0+a i +b X it +g CON it +a t +e it (1)ROA it =a 0+a i +b X it -1+g CON it +a t +e it (2) ROA it =a 0+a i +b X it -2+g CON it +a t +e it (3)ROE it =a 0+a i +b X it +g CON it +a t +e it (4)ROE it =a 0+a i +b X it -1+g CON it +a t +e it (5)ROE it =a 0+a i +b X it -2+g CON it +a t +e it (6) TZZYSRZ it =a 0+a i +b X it +g CON it +a t +e it (7)TZZYSRZ it =a 0+a i +b X it -1+g CON it +a t +e it (8)
TZZYSRZ it =a 0+a i +b X it -2+g CON it +a t +e it (9)
其中，表示ROA it 为i 公司在第t 年的总资产收益率，ZYYW it ROE it 为i 公司在第t 年的净资产收益率，
为i 公司在第t 年的主营业务收入增长率，a i 表示固定个体效应，X it 表示i 公司在t 年的多元化资源配置向量，X it -1表示i 公司在t-1年的多元化资源配置向量，X it -2表示i 公司在t-2年的多元化资源配置向量，X it -3表示i 公司在t-3年的多元化资源配置向量，CON it 表示由控制变量组成的向量，a t 为时间固定效应，e it 为随机扰动项。
4. 样本来源与变量说明
4.1 样本的选取
由于本文研究企业业务领域资源配置对公司绩效的影响，需要企业在各个业务领域的资金配置与收入状况，而该类数据的披露始于2003年，考虑到制造业价值链的完整性，本文选取了制造业上市公司2003-2009年的财务数据作为研究样本，为了消除因上市公司额度制度、亏损和企业资本重组等非经营性因素的影响，删除ST 和PT 板块上市公司，同时还剔除了数据不全和统计结果出现极端奇异值的样本，最终选择作为本项研究对象的上市公司共805家。本文的样本数据均来源于国泰安数据库，并采用STATA 11.0进行面板数据进行分析。
4.2 指标选取
4.2.1 多元化资源配置描述指标
基于多元化战略的内涵，本文拟定了从资源配置视角三个维度来描述公司多元化战略：专业化程度、相关多元化程度和一体化程度，下面根据这三个维度的特征来探寻其度量指标。
(1)专业化程度。通过对制造业上市公司在业务领域资源配置数据的观察，发现部分上市公司的最大业务领域收入甚至大于其所在行业的行业内收入，本文认为这种类型的公司出现了业务领域重心的转移，因此本文选择了两个指标来描述企业的专业化程度，即行业内专业化收入比与最大业务领域收入比。并根据证监会发布的《上市公司行业分类指引》的分类标准划分企业所处行业类型，根据企业所处行业确定行业内专业化收入比，比较其在各个业务领域的收入，取最大一项作为企业的最大业务领域收入。这两个指标分别反映了公司行业内和行业外的专业化经营程度。
（2）相关多元化程度。根据战略的资源基础理论和企业战略协同理论，企业战略定位取决于其核心资源能力，以及核心能力在业务领域间的协同和共享。当企业选择多元化经营时, 企业的业务扩展到多个领域，这必将提高对企业资源与能力的要求，而多元化引起的资源与能力的边际增长幅度取决于多个业务领域之间的相关协同度。因此，本文选择相关性业务收入占总收入的比率来描述多元化业务领域之间的相关性程度，并根据企业各业务领域所要求的核心能力间的协同性来判断企业业务领域间的相关性，并将衍生于同一的核心能力的业务收入加总与总的业务收入进行比较。该指标的大小表示企业对与核心业务相关领域资源分配比重的大小。
（3）一体化收入率。根据科斯的企业边界理论，企业边界的选择取决于企业内部管理成本与市场交易成本之间的权衡。企业根据其外部交易成本与营销战略来确定企业的价值链边界，决定是否采取集原料制造、生产销售、售后服务为一体的经营模式，并形成了价值链一体化资源配置模式。本文依据供、产、销的纵向一体化的界定标准，将企业在价值链上各个业务环节收入加总并扣除各个环节因价值结转引起的
抵消后构成一体化收入，并与总的营业收入进行比较形成一体化收入比率。该指标的高低反映了企业多元化经营中一体化程度。 4.2.2 企业绩效描述指标
企业战略定位是为获取持续竞争优势的一系列决策，而获取竞争优势的最终目的是通过获得市场竞争地位来赢得高额的超额收益，以创造更高的股东价值。从这种意义上而言，战略绩效可以从下列三个维度来进行描述，市场竞争地位的增长、持续的盈利能力、和股东价值的提升。基于上述三个角度，本文选取了行业均值调整后企业营业收入增长率、总资产收益率和净资产收益率三个指标来描述分别描述企业三个维度战略绩效。
（1）营业收入增长率（YRATE ），是评价企业成长状况和发展能力的重要指标，同时也是衡量企业市场扩张能力的重要指标。指标值越高，表明企业扩张速度越快，企业在市场中的竞争地位越强，企业市场前景越好。考虑到企业竞争力的行业相对性，本文根据制造业上市公司所属的二级行业代码划分子行业，分年度计算出不同子行业在不同年度的营业收入增长率均值，并以此为参照来调整企业不同年度的营业收入增长率。
（2）总资产收益率(ROA)，衡量企业盈利能力的指标。该指标的高低直接反映了公司经营效率和经营绩效。
（3）净资产收益率(ROE)，净资产收益率反映了企业权益性资金的盈利能力。企业净资产收益率越高，企业自有资本获取收益的能力越强，运营效益越好。
考虑到企业多元化战略绩效表现的时滞性，本文试图分析各种资源配置的产生绩效表现的滞后期及其持续性特征，因此，本文用到的三个绩效指标根据其年份分解为当期、滞后一期、滞后两期、滞后三期，即t=0，1，2。 4.2.3 控制变量
由于公司绩效受到众多因素的影响，为提高本文分析的准确性和可信性，确保本文所选样本公司的可比性，本文控制了如下三个方面的影响：
（1）营运资本运营效率。营运资本是满足企业日常经营所需的流动性资金，营运资本的周转率越高，资金的利用效率越高，企业的营运效率越高，产生的销售收入越大。因此，本文选择营运资本周转率来度量公司的营运资本运用效率。
（2）公司规模。公司规模不同，其市场的竞争地位不同，规模大的公司往往能够通过掠夺性战略来保持或扩大市场份额，本文选用企业的总资产衡量其规模。因此，为了避免规模对绩效的影响，确保样本公司的可比性，本文选择总资产作为公司规模的度量指标，考虑到总资产的数值比较大，而且可能样本公司间的差距过大而影响扩大估计的误差，因此，本文选取总资产的自然对数作为规模描述指标，具体形式为，规模=Ln(总资产) 。
（3）资本结构。反映债权人与股东提供的资本的比例。产权比率一方面反映企业的资本结构是否合理、稳定，同时根据资本结构的相关理论，该比例选择的合理与否直接关系到公司的综合资本成本、治理效率，并最终影响到公司的绩效。本文以产权比率，即债务资本/权益资本，来度量公司的资本结构。
表1是对上面所选变量的汇总与说明。
5. 多元化战略资源配置对绩效影响的理论解析与研究假设
5.1 多元化战略资源配置对绩效影响的理论解析
对于业务领域资源配置特征，本文分别从专业化程度、业务间相关性程度、业务领域的一体化程度
三个角度来分析业务领域资源配置对公司战略绩效的影响。
（1）专业化程度对公司绩效的影响。对于主营业务多元化结构对公司绩效的影响，一方面有赖于对多元化业务单元所在行业的分析，根据业务单元所处行业的成长状况，以及公司该业务单元销售收入占整个行业的份额来分析公司在该业务领域的绩效表现。如果公司所涉足的行业相对其它行业而言成长能力很强，同时该公司在该行业所占的市场份额相对较高，那么该公司在该行业的业务经营是成功的，在该行业的业务比例越高，其公司的总体盈利能力越强；另一方面，主营业务多元化结构对公司战略绩效的影响也有赖于企业自身的资源和能力条件，企业涉足某一行业并参与竞争的条件是不仅要具备行业准入的门槛条件，而且要具有在该行业的竞争的独特资源，以获得参与该行业竞争的核心能力。
（2）业务间相关性程度。业务单元之间相关性能够产生协同效应，能够扩大产品线的宽度，形成相互促进的营销网络，因此，从绩效表现上而言，企业的相关性多元化能够产生协同性的市场份额增加；而从公司的资源和能力而言，企业进行相关多元化经营, 其所需的能力和资源相似, 因此相关性多元化能够节约其研究和开发费用，而且各种业务之间的协同效应能够使得各业务单元产品销售相互促进，从这种意义上来说, 相关性多元化能够提升企业竞争力, 提高企业的长期盈利能力。但是，业务领域的相关性只是资源基础，而公司总部只有把握、控制和管理好相关性业务，充分发挥其协同能力，使各项业务间的资源、能力和核心竞争力的传递得以实现，其各项业务的收益才会累积。因此，相关性多元化的成功取决于两个因素，一是业务领域实质上的相关性，二是公司总部对各业务领域的可管理程度，即公司总部对各业务领域的协同能力。
（3）业务领域的一体化程度。公司一体化经营是当公司面临上下游市场高额的交易成本时候做出的战略选择, 这种战略对企业原有的核心能力和资源提出了挑战, 将原本对一个市场竞争的核心能力要求延伸到了几个市场。那么这种经营模式是否能够提高企业的绩效，这还取决于两个因素，一是一体化经营是否能够达到节约成本的作用，二是公司是否能够通过一体化经营获得上下游市场的竞争力。因此，一体化经营对公司绩效的影响也会因公司的能力不同而有所差异。
5.2 研究假设
根据5.1的理论分析, 下本文提出以下研究假设：
H1：行业内专业化收入比率越高, 对于盈利能力强的行业而言，企业的盈利能力也将增强，但对于盈利能力弱得行业，行业内专业收入比率越高，其盈利能力越弱。
H2：行业外最大收入业务比率越高，说明企业希望通过业务转型获取新的利润增长点，其收入比率越高，其盈利能力越强，同时也能提高企业的主营业务收入;
H3：相关多元化业务比率越高，核心能力的利用率越高，企业的主营业务收入增长率会越高，由于多元化经营引起的前提固定资产与人力、物力投入的增加，其对经营绩效的影响呈一定的滞后性;
H4: 一体化收入比率越高, 企业的价值链管理能力越强, 企业的经营绩效越好, 并在长期内能够提高公司的主营业务收入。
6． 实证结果及其分析
表3、表4、表5为模型的回归结果表明，不同的资源配置方式将对企业绩效产生不同的影响。
（1）表3的实证结果表明，行业内最大收入率与当期总资产收益率显著负相关，而与下期和下两期总资产收益率无显著关系；同样，非行业内最大专业化收入率与当期总资产收益率显著负相关，但这种关系在下一年发生了反转；相关收入比率和一体化收入比率在三年内均没有对总资产收益率产生显著影响。分析这一结果形成的原因，本文认为我国大部分制造业子行业均属于竞争性行业，多数行业内专业收入的增加是通过低价牺牲公司的利润来获得的，因此，行业内专业化收入越高，其总资产收益率反而越低。但是与此不同的是，非行业内专业化经营代表企业采取了转移业务领域，追逐新利润增长点的战略，由于前提对资源和能力要求的提高，因此在初期对经营绩效产生了负面影响，但其对绩效的正面激励效应在第二年凸显。对于相关多元化和一体化而言，多元化前期需要投入大量的资本以购置生产设备、原材料，增强企业生产能力、壮大企业生产规模，在发展初期难以给企业带来较高的利润回报，加之大多数制造业在投资初期多采用负债经营的方式，这些因素均一定程度上影响了总资产收益率的提高。
（2）表4的实证结果表明，行业外最大收入比与行业内最大收入对净资产收益率的影响具有较强的时滞性，这两个指标均对下下期净资产收益率产生了正面的激励效用，而相关性收入比率和一体化收入比率对净资产收益率均无显著影响。该结果形成的原因在于，制造业企业权益资本的运用于研发、固定资产等长期投资，这种类型的投资在能够刺激销售收入的增加，但同时增加的成本却使得净资产收益率的增加滞后于收入的增加；另外，资本的逐利性使得企业在做出多元化业务领域选择时会选择盈利能力很强的行业，这样能够推动资本整体盈利能力的提升，使得在投资后期净资产收益率显著提高。而相关性收入和一体化收入的增加，由于其业务领域的扩张，前期投资的增加难以在短期内消化，其协同效应的体现会有一定的时滞性，只有延长分析年限，才可能得出更为真实的结果。
（3）表5的实证结果表明，行业内专业化和非行业内专业化收入比率均对下期竞争绩效产生显著的正面激励效应，但非行业内专业化收入比率会延续这一作用关系。相关收入比率与下期和下下期调整后营业收入增长率显著正相关，同样，一体化收入比率的增加会带来一年后企业竞争绩效的增强，但这一效应没有延续。这与假设3和假设4的观点相符。这说明基于核心能力共享的相关多元化能够带来有效的市场份额的扩大，而且对于市场份额的影响会先于对其经营绩效的影响。
7. 结论
本文根据制造业上市公司2003-2009年的年报数据，对多元化战略导向下资源配置方式对企业绩效的影响进行了实证研究，研究结果发现，多元化战略资源配置方式对企业不同维度的绩效产生了不同的影响。 上市公司主营业务盈利能力的强弱是公司进行多元化经营决策的一个关键因素，巩固主营业务的发展，发挥企业自身的专业优势，是多元化战略顺利实施的稳固保障。就我国制造业上市公司而言，基于主营业务的生产采取的产销一体化经营战略，可有效发挥企业在原材料采购、零部件生产、整合组装、技术工艺、财务、营销渠道等资源协同共用的效果，提升企业绩效。
由于受上市公司财务报告披露程度的限制，本文只选取了制造业上市公司中披露了分行业数据的公司作为研究样本，依据所涉及的行业而不是生产的产品来划分企业的资源配置方式，使本文的研究具有一定的局限性。探索的多元化资源配置划分标准，从全面的角度观察上市公司资源配置方式对企业绩效的影响，有待进一步研究。
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