重要声明
“亿翰智库战略观察”自第五期起正式更名为“产城运营战略观察”，用以发布亿翰智库产城运营事业部最新研究成果。更新节奏改为每周六、周日上午10:00各一篇，愿亿翰智库产城运营事业部陪您度过每个“有态度、有观点、有趣点”的周末。
2017年以来房企融资持续收紧，在银行贷款方面，2016年底银监会对热点城市开展房地产相关业务专项检查，包括开发贷等多种业务；在信托资管计划方面，2017年2月中国证券投资基金业协会发布《备案管理规范第4号》，叫停了针对16个城市的私募、资管计划投资房地产开发企业项目。在债券中期票据方面，2017年上半年多家房地产企业公司债中止发行。在权益方面，明股实债等擦边球动作受到了空前严厉的监管。
在房地产企业自身融资收紧的背景下，面对产业地产前期高投入的特点，巨大的资金缺口使得房地产企业对产业地产经营存在抗性。面对产业地产未来发展蓝海，融资困难、融资渠道单一、融资成本居高不下等问题，长期困扰着产业地产开发。如何找到资金周转来源、拓宽融资渠道、降低融资成本正在成为产业地产整体发展的关键性问题。
一、产业地产现有融资模式
与产业地产的发展不匹配
国内产业地产虽然发展了较多的融资模式，但基本以债权融资为主。债权融资均需要在固定的时间点还本付息，这势必将在某个时间点对项目产生较大的资金压力，与产业地产长期持有，稳定经营的发展模式不匹配。
1.贷款额度低、时间短--融资周期与产业地产盈利周期不匹配
产业地产项目的投入回收周期较长。首先，产业地产项目体量大，从开发到招商入驻都需要时间。其次，产业地产项目收入大部分来自于园区的出租运营而非传统地产的出售，这使得项目投入回收周期较长。
然而国内诸多银行为控制不良贷款率，对产业地产企业批准的开发项目贷款以短期贷款为多，即使获得长期贷款相对于整体的开发成本还存在相当大的缺口，且到期后必将面对一次性还本付息的压力，这与产业地产实际发展需求的贷款在期限上不匹配。
2.融资渠道发展迟缓--融资模式与产业地产发展趋势不匹配
随着华夏幸福等企业在产业地产领域的快速发展，产业地产正走向发展的快车道。而国内金融市场相关制度与法律法规仍存在部分空白，这使得发达国家成熟的产业地产融资渠道与操作模式在国内并不常见，其中包括预存托凭证（CDR）、夹层贷款等成熟程度远低于市场需求。
产业地产融资过程中还存在政企合作效率不高，行政审批等待时间较长等多种问题，以上原因都使得产业地产融资过程极其漫长，项目推进困难。
图1 – 2011-2017Q1华夏幸福产业园区经营情况
图2 – 我国现有的产业地产融资模式
二、产业地产前期投入大，企业成本高
在融资困难的环境下，产业地产前期投入大，在机会成本考虑下使得企业投资意愿受阻。以中信滨海新城为例，项目首开区域为12.4平方公里，仅土地基建一期就需要120亿元的投入，平均每平方公里投资超过9.7亿元，整体项目投资预算高达500亿元，开发周期长达7年。在融资较难的情况下，前期投入过大使得企业不得不大量投入自有资金，机会成本考虑下企业投资意愿自然受阻。
图3 – 中信滨海城项目情况
在亿翰智库与部分开发商的沟通过程中，我们了解到金融资本对产业地产观望试探心态非常显著。首先，国内产业地产商业化开发时间不长，因与原有业务有所差别的缘故，相当一部分开发商对开发流程、风险管控、资金运用等方面并不熟悉，具有丰富对产业地产开发经验开放商数量有限。其次，产业地产开发前期投入资金量大、开发周期长、资金回流慢，在整体退出模式缺乏的现况下，仅按每年园区运营盈利收益或者等待小概率的项目企业（项目园区）进行IPO从而快速收回资金，显然对投资者还本付息希望渺茫。产业地产项目退出难是金融资本对产业地产投资意愿受阻的核心原因。
三、PPP结合资产证券化，
产业地产未来打开一扇窗
2016年12月12日国家发改委、中国证监会联合发布了《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作项目资产证券化相关工作的通知》标着着中国PPP模式规模化可行性融资方式的正式确立。2017年1月9日国家发改委投资司、中国证监会债权部、中国证券投资基金业协会与有关企业召开了PPP项目资产证券化座谈会，推动传统基础设施领域PPP项目进行资产证券化融资，很大程度上增强了银行、券商、基金等金融机构的信心。PPP结合资产证券化的模式在政策支持下部分解决产业地产前期融资的困难后，明确了产业地产的退出模式使得社会资本对产业地产投资意愿大幅度上升。
图4 – 园区PPP整体运作模式的标准流程
以贵州的美丽乡村项目——桂花小镇为例，项目缺口性补贴使得项目的整体盈利得到了保障，而PPP模式解决了项目最困难的基础融资问题，使得可以让企业以相对较少的资金启动项目。
项目旅游业和桂花深加工为主要产业。由于是扶贫项目性质，经过PPP合作，获得了政策性银行给了部分低息、部分免息的贷款和财政补贴。在PPP合作具体方面，政府与企业合资建立项目公司，政府占到10%股份，对应出资后获取到政策银行贷款。
在运作模式方面，项目进行缺口性的补贴：如果园区收益率超过预期收益率，则超出部分政府和项目公司共享收益；如果园区收益率达到预期收益率的80%-100%：项目公司享受全部收益率；如果园区收益率小于预期收益率的80%：政府给予项目公司财政补助，将收益率补回80%。
图5 – 园区PPP整体运作模式的标准流程
产业地产项目资产证券化退出使得项目的滚动开发成为可能。项目可以将已建成项目预期租金收益打包进行项目资产证券化，为下一步园区的进一步开发或者其他园区开发提供资金支持，保证园区滚动可持续开发顺利进行。
以华夏幸福固安工业园区新型城镇化项目为例，2017年2月华夏幸福先后发行PPP资产支持证券，不超过80亿一项、不超过20亿一项，两个项目合计规模100亿。相比于国内首单ABS碧水源项目的获批的8亿元的规模，固安园区获批资产证券化规模上升了10倍以上。在对未来现金流收益的打包形成基础资产继续进行资产证券化，在明确资本退出模式的下，很大程度上解决了金融资本的后顾之忧。
图6 –华夏幸福固安产业新城地理位置
——结语——
在深化经济改革、促进经济转型、中国制造2025规划等政策大背景下，在创新、集聚、协作的大理念下，产业地产正逐渐成为开发商追逐的热点。产业地产融资难，融资难的背后关键问题是退出难。PPP模式解决了企业前期融资的问题，而资产证券化使得金融资本可以更大胆的涉足产业地产领域，敢于为产业地产未来发展直接“输血”。
亿翰股份
中国房地产战略服务领域领导者，专注于为房企提供发展战略、运营策略顾问服务，已成为60%以上百强房企的顾问伙伴。
在行业多变时代，企业咨询模式转型之秋，亿翰股份始终坚持以企业研究为抓手，专注于行业发展周期、企业运营模型和城市投资风险的研究探索，以求为房企在快速扩展、价值提升的道路上尽一份绵薄之力。
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2017年以来房企融资持续收紧，在银行贷款方面，2016年底银监会对热点城市开展房地产相关业务专项检查，包括开发贷等多种业务；在信托资管计划方面，2017年2月中国证券投资基金业协会发布《备案管理规范第4号》，叫停了针对16个城市的私募、资管计划投资房地产开发企业项目。在债券中期票据方面，2017年上半年多家房地产企业公司债中止发行。在权益方面，明股实债等擦边球动作受到了空前严厉的监管。
在房地产企业自身融资收紧的背景下，面对产业地产前期高投入的特点，巨大的资金缺口使得房地产企业对产业地产经营存在抗性。面对产业地产未来发展蓝海，融资困难、融资渠道单一、融资成本居高不下等问题，长期困扰着产业地产开发。如何找到资金周转来源、拓宽融资渠道、降低融资成本正在成为产业地产整体发展的关键性问题。
一、产业地产现有融资模式
与产业地产的发展不匹配
国内产业地产虽然发展了较多的融资模式，但基本以债权融资为主。债权融资均需要在固定的时间点还本付息，这势必将在某个时间点对项目产生较大的资金压力，与产业地产长期持有，稳定经营的发展模式不匹配。
1.贷款额度低、时间短--融资周期与产业地产盈利周期不匹配
产业地产项目的投入回收周期较长。首先，产业地产项目体量大，从开发到招商入驻都需要时间。其次，产业地产项目收入大部分来自于园区的出租运营而非传统地产的出售，这使得项目投入回收周期较长。
然而国内诸多银行为控制不良贷款率，对产业地产企业批准的开发项目贷款以短期贷款为多，即使获得长期贷款相对于整体的开发成本还存在相当大的缺口，且到期后必将面对一次性还本付息的压力，这与产业地产实际发展需求的贷款在期限上不匹配。
2.融资渠道发展迟缓--融资模式与产业地产发展趋势不匹配
随着华夏幸福等企业在产业地产领域的快速发展，产业地产正走向发展的快车道。而国内金融市场相关制度与法律法规仍存在部分空白，这使得发达国家成熟的产业地产融资渠道与操作模式在国内并不常见，其中包括预存托凭证（CDR）、夹层贷款等成熟程度远低于市场需求。
产业地产融资过程中还存在政企合作效率不高，行政审批等待时间较长等多种问题，以上原因都使得产业地产融资过程极其漫长，项目推进困难。
图1 – 2011-2017Q1华夏幸福产业园区经营情况
图2 – 我国现有的产业地产融资模式
二、产业地产前期投入大，企业成本高
在融资困难的环境下，产业地产前期投入大，在机会成本考虑下使得企业投资意愿受阻。以中信滨海新城为例，项目首开区域为12.4平方公里，仅土地基建一期就需要120亿元的投入，平均每平方公里投资超过9.7亿元，整体项目投资预算高达500亿元，开发周期长达7年。在融资较难的情况下，前期投入过大使得企业不得不大量投入自有资金，机会成本考虑下企业投资意愿自然受阻。
图3 – 中信滨海城项目情况
在亿翰智库与部分开发商的沟通过程中，我们了解到金融资本对产业地产观望试探心态非常显著。首先，国内产业地产商业化开发时间不长，因与原有业务有所差别的缘故，相当一部分开发商对开发流程、风险管控、资金运用等方面并不熟悉，具有丰富对产业地产开发经验开放商数量有限。其次，产业地产开发前期投入资金量大、开发周期长、资金回流慢，在整体退出模式缺乏的现况下，仅按每年园区运营盈利收益或者等待小概率的项目企业（项目园区）进行IPO从而快速收回资金，显然对投资者还本付息希望渺茫。产业地产项目退出难是金融资本对产业地产投资意愿受阻的核心原因。
三、PPP结合资产证券化，
产业地产未来打开一扇窗
2016年12月12日国家发改委、中国证监会联合发布了《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作项目资产证券化相关工作的通知》标着着中国PPP模式规模化可行性融资方式的正式确立。2017年1月9日国家发改委投资司、中国证监会债权部、中国证券投资基金业协会与有关企业召开了PPP项目资产证券化座谈会，推动传统基础设施领域PPP项目进行资产证券化融资，很大程度上增强了银行、券商、基金等金融机构的信心。PPP结合资产证券化的模式在政策支持下部分解决产业地产前期融资的困难后，明确了产业地产的退出模式使得社会资本对产业地产投资意愿大幅度上升。
图4 – 园区PPP整体运作模式的标准流程
以贵州的美丽乡村项目——桂花小镇为例，项目缺口性补贴使得项目的整体盈利得到了保障，而PPP模式解决了项目最困难的基础融资问题，使得可以让企业以相对较少的资金启动项目。
项目旅游业和桂花深加工为主要产业。由于是扶贫项目性质，经过PPP合作，获得了政策性银行给了部分低息、部分免息的贷款和财政补贴。在PPP合作具体方面，政府与企业合资建立项目公司，政府占到10%股份，对应出资后获取到政策银行贷款。
在运作模式方面，项目进行缺口性的补贴：如果园区收益率超过预期收益率，则超出部分政府和项目公司共享收益；如果园区收益率达到预期收益率的80%-100%：项目公司享受全部收益率；如果园区收益率小于预期收益率的80%：政府给予项目公司财政补助，将收益率补回80%。
图5 – 园区PPP整体运作模式的标准流程
产业地产项目资产证券化退出使得项目的滚动开发成为可能。项目可以将已建成项目预期租金收益打包进行项目资产证券化，为下一步园区的进一步开发或者其他园区开发提供资金支持，保证园区滚动可持续开发顺利进行。
以华夏幸福固安工业园区新型城镇化项目为例，2017年2月华夏幸福先后发行PPP资产支持证券，不超过80亿一项、不超过20亿一项，两个项目合计规模100亿。相比于国内首单ABS碧水源项目的获批的8亿元的规模，固安园区获批资产证券化规模上升了10倍以上。在对未来现金流收益的打包形成基础资产继续进行资产证券化，在明确资本退出模式的下，很大程度上解决了金融资本的后顾之忧。
图6 –华夏幸福固安产业新城地理位置
——结语——
在深化经济改革、促进经济转型、中国制造2025规划等政策大背景下，在创新、集聚、协作的大理念下，产业地产正逐渐成为开发商追逐的热点。产业地产融资难，融资难的背后关键问题是退出难。PPP模式解决了企业前期融资的问题，而资产证券化使得金融资本可以更大胆的涉足产业地产领域，敢于为产业地产未来发展直接“输血”。
亿翰股份
中国房地产战略服务领域领导者，专注于为房企提供发展战略、运营策略顾问服务，已成为60%以上百强房企的顾问伙伴。
在行业多变时代，企业咨询模式转型之秋，亿翰股份始终坚持以企业研究为抓手，专注于行业发展周期、企业运营模型和城市投资风险的研究探索，以求为房企在快速扩展、价值提升的道路上尽一份绵薄之力。