我国股利分配政策影响因素的实证分析①
杨淑娥
王
勇
白革萍
（陕西财经学院财会学院７１００６１）
【摘要】本文采用实证分析的方法，在三项假设的前提下，以１９９７年上市公司公开公布的信息资料为样本，通过建
立经济计量模獾，磅究了影响黢剩分聚政策孛派筑、送黢、转璞的若予嚣索，并震统计方法进行了羧会傥度捻验、Ｆ梭验以及Ｔ梭验，验证了前述假设。
【关键词】股利分配影响因素建立模型统计检验
有关股利分配政策的实证研究一直是国内外财然而这些因素主要是根据因外股份公司的特点务管理方面的研究热点，在我国多集中于上市公司丽言的，对于刚刚起步不久的我国股份公司来说是股剩分配政策的市场效应研究上。对于上市公谣股否适用、上市公司的毅利分配政策受哪些因素影响、利分配政策影响网素的研究，则多限于规范性分析，如何定位等，尚待研究。例如，圈外的研究表明大公实证研究较少。本文试图通过对１９９７年我国沪、深司较小公司有更高的股利支付窭，大公司的平均殷两地８００余家上市公司中单纯派、送、转的Ａ殷公利支付率大于４０％，而小公司只有不到３％的支付司股利分配政策影响因素进行实证研究，以便为管率。研究还发现小公司在进行酋次股票发行前的年理当局制定股剽分配政策穰投资者进行投资决策提度量没有绘股东支付过任何殷剩②。丽我们国内却供参考依据。
不尽然：为了迎合股东意愿，有些小公司在股利分配一、研究背景
中进行“攀比”，越小送股越多，越小配股越多，从丽影响般紊ｊ分配政策薛因素有多种，常觅诸于国形成长时闻的“恶炒小盘股”现象。另外就股东意愿内外财务书刊的大致有以下几类：第一、法律性限来说，我国股东与国外也截然不同。故要结合我国制；第二、契约性限制；第三、企业内部管理的有关限企业的具体馕况，研究上市公司股剩分配政策的影制；第四、股东的意愿；第五、公司经营状况、规模、成响因素。
长性等自身情况的限制。
研究首先是建立在以下假定前提下，即已经公
①本文是作者承挺的中国人民银行总行重点课题“上市公司殷裂分配政策及其效应研究”成果乏一。
②
务楚《∞Ｎ｜嚣磁残棼渔ＲＹ鞭ＮＡ翻ｃｌＡＬ毳莲ＡＮ磊Ｇ薹强糕》疆》＜ｓ瞅ｎｔｈ圣麓ｉｔｉ。ｎ＞Ｒｃ黼Ｌ至ｓｗ姗Ｒ
ｅｔｃ．Ｐ５３５
万
方数据３１
布的历史股利分配资料，均是在符合上述一、二两条限制情况下做出的。而第三、四、五条我们将在下文中作为影响股利政策的重要因素研究。其中对第四条因素我们还要作如下假定：即我国股东意愿与国外正好相反，大股东喜欢现金股利，小股东喜欢股票股利。即流通股比率越高，派现的可能性越小；反之，送股及转增的可能性越大。因为总盘中大股东主要是国家股和法人股，由于目前这两种股票不能上市流通，与其徒增股票股数，还不如分到现金更为实惠，如遇配股，还需要再拿出一部分资金，不进反出，则更不愿意，所以流通股比率越小，即法人股、国家股越大，股东越愿意派现。而流通股主要是个人小股东，他们认为股票股利优于现金股利，因为所获取的股票股利可以上市交易，由此获取的资本利得可能远远大于分得的微不足道的现金股利，加之我们目前尚未开征资本利得税，现金股利却要缴纳２０％的所得税。两项好处同得，小股东又何乐而不为呢？
二、研究假设
本文试图分别就纯现金股利（以下简称派现）、纯股票股利（以下简称送股）、纯资本公积金转增股本（以下简称转增。需要指出的是资本公积金转增股本不属于股利分配，但投资者往往将之视为股利分配的一种。故在这里一并研究）三种类型的股利分配政策影响因素进行实证研究。其实股利分配类型绝不仅限于此，更多的情况是这几种方式的组合。本文之所以仅研究三种纯粹的股利分配形式，目的在于排除各种因素相互间的干扰，搞清影响某种股利分配的主要因素或关键因素。以下首先对三种股利分配政策作具体假设。
假设一，现金股利（派现）主要受货币资金金额、可供股东分配的利润两个因素影响，并与它们呈正相关。因为派现需要直接支付货币资金，货币资金增量主要是由当年实现的利润转化的，作为现金流人的主要来源；而货币资金存量直接与企业资金松紧程度有关，它与企业税后可供分配的利润一起，决定着股利分配的总量规模，故企业的货币资金存量
３２
万
方数据越多，可供股东分配的利润越多，可派现数额就越多。
假设二，股票股利（送股）主要受总股本大小、流通股比率、每股盈余三因素的影响，并与总股本呈负相关，与后两项呈正相关。由于企业发展规模总有一定限度，当达到规模经济要求时，企业的扩张能力就受到局限，故送股与总股本呈负相关。流通股比率反映了股东意愿的要求，如前所述，流通股比率越大，小股东越多，越愿意送股而不愿意派现。至于每股盈余，当然是股票股利分配的主要来源：每股盈余越高，可用以分配的数额就越大。
假设三，资本公积金转增股本（转增）主要受资本公积、总股本和可供股东分配的利润三因素影响。其中，转增比例的大小应与资本公积金呈正相关，与总股本和可供股东分配的利润呈负相关。总股本与资本公积金转增所以呈负相关，也是规模经济的要求使然。至于另外两个主要影响因素，正是因为如果可供分配的利润减少，企业为了维持其外在形象，并以信息传播的形式给股东以信心影响，就会从资本公积金中拿出一块用于转增，或者说企业的资本公积金积累到一定程度，也需要“还之于民”。
三、样本收集及研究方法１．样本收集
由于研究准备分别从派现、送股和转增三个方面进行，为了避免各种因素之间的相互干扰，我们选择样本时，只挑选出１９９７年中纯派现、纯送股、纯转增的Ａ股上市公司。这样，选定的研究样本为：纯派现５４家（沪市），纯送股１６家（沪市），纯转增２０家（其中，沪市９家，深市１１家）。
２．研究方法
在对三种股利分配方式影响因素（变量）的寻觅和分析中，主要采用逐步筛选法；在模型的估计上，采用普通最小二乘法；在参数的检验上，采用了～般的统计检验方法。
首先，将可能影响被解释变量（因变量Ｙｉ）的多个解释变量（自变量Ｘ；；）都纳入线性回归模型：
Ｙｉ＝艮＋∑ＢＸｉｊ
（公式１）
代人采集的有关样本数据，逐步筛选，选择出与被解释变量相关度较高的若干变量。这样做是为防止主观假设不够而遗漏有关重要因素。
其次，进一步分析与被解释变量相关的各解释变量是以相对值、绝对值还是对数值出现效果更好，采用逐步替换法，逐步提高模型的拟合优度。将前述多元线性回归模型逐步变换成对数或半对数模型，这样做，能更好地解释变量与被解释变量之间的特殊关系。
最后，进行Ｒ２检验、Ｆ检验、Ｔ检验，以验证模型的准确度及前述假设的合理性。
四、变量选择与实证结果
１．派现影响因素模型的变量选择与研究结果设Ｙ为１９９７年度派现总额，取自该年股利分配方案中每股派现数与年末总股本之乘积；
Ｘ，为１９９７年末货币资金余额，取自该年资产负债表同名项目；
ｘ２为１９９７年度可供股东分配的利润，取自该年利润分配表同名项目。
对Ｙ、ｘ１、Ｘ２取对数，得到相关系数如下表：
表１相关系数表
ＬｎＹ
ＬｔｌＸ，
Ｌ１１Ｘ＇
ＬｎＹ
１．０００
０．４６５
０．６７ｌ
ＬｎＸ，
１．０００
０．５７５
ＬｎＸ，
１．０００
运用ＴＳＰ软件估计对数回归模型：
ｌｎＹ＝１．７５７＋０．１１０ｌｎＸｌ＋Ｏ．７４７ｌｎＸ２（公式２）ｔ：（０．７４８）（０．９２９）（４．８０１）
（取ａ＝０．０５
ｔｎ／２＝２．０２１）
Ｆ：Ｆ＝２１．７４
（取ａ＝Ｏ．０５
Ｒ＝３．２３０）
Ｉ乎：Ｒ２＝０．４６０
可以看出，该模型的拟合优度Ｒ２尚可，总体检验Ｆ通过，惟有Ｘ１在ａ＝０．０５的水平下ｔ检验不显著，原因可能与ｘ。和Ｘ２之间存在有线性相关（０．５７５）有关。考虑到模型主要是对被解释变量进
万
方数据行总体分析，而不考虑个别解释变量对被解释变量的单独影响，且不显著并不等于无影响，故仍可将ｘ１作为重要解释变量保留在模型中。这样，实证结果说明假设一是成立的。
将上述公式２还原，以便应用：
Ｙ＝５．７９５卿‘１１０璎‘７４７（公式３）
２．送股影响因素模型的变量选择与研究结果设Ｙ为１９９７年度送股的总股数，取自该年股利分配方案中每股送股数与年末总股本之积；
Ｘ１为１９９７年末总股本，取自该年报期末数；Ｘ２为１９９７年末流通股占总股本的比率，取自该年流通股期末数除以总股本期末数；
Ｘ３为１９９７年每股盈余，取自该年报中每股盈余数。
对Ｙ、Ｘｌ取对数，Ｘ２、Ｘ３不变，得到其相关系数如下表：
表２相关系数表
１ｎＹ
ＬｎＸｌｘ２Ｘ３
１ｎＹ１．００００．８４０
０．２８６０．３９６
ＬｎＸｌ
１．０００—０．００９０．３３３
Ｘ，
１．０００—０．２５０
Ｘ１
１．０００
运用ＴＳＰ软件估计如下半对数回归模型：
ｌｎＹ＝７．２２３＋１．２４７ｌｎＸｌ＋１．５５５Ｘ２＋１．６０９Ｘ３
（公式４）
ｔ：（一１．９７９）（６．１５７）（２．８８１）（１．７６８）
（取ｏ【＝０．０５
ｔ。／２＝２．１７９）
Ｆ：Ｆ＝２０．２７７
（取旺＝０．０５
Ｒ＝３．４９）
Ｉ乎：Ｒ？＝０．８３５
可以看出，该模型的拟合优度较高，Ｆ检验通过，只有Ｘ３在ａ＝０．０５水平下ｔ检验不显著，同上述理由一样，仍将Ｘ３作为重要解释变量保留在模型中。至于假设中的送股与总股本呈负相关，从公式中似乎体现不明显。因而要求出每股送股数，需要
３３
在公式两边同时除以总股本。这样，总股本越大，商值将会越小。实证结果说明假设二是成立的。
将上述公式４还原，
Ｙ＝ｏ．０００７３ｘ；２４７ｅ（１＿５５５慰＋１６０９）（３’
（公式５）
３．转增影响因素模型的变量选择与研究结果设Ｙ为１９９７年度转增的总股数，取自该年股利分配方案中每股转增数与年末总股本之积；
Ｘ，为１９９７年末总股本，取自该年报总股本期末数；
ｘ２为１９９７年末资本公积，取自该年报中同名项目；
Ｘ３为１９９７年度可供股东分配的利润，取自该年利润分配表同名项目。
对Ｙ、Ｘ１、ｘ２、Ｘ３取对数，得到相关系数如下：
表３相关系数表
ＬｎＹ
ＬｎＸ，
ＬｎＸ，
ｈ１Ｘ，
ＬｎＹ
１．０００
０．８０２
０．６４７
０．２５８
Ｌｒｌ）（１１．０００Ｏ．４９１０．２８２
Ｌｎｘ２
１．００００．５３７
蜮
１．０００
运用ＴＳＰ软件估计对数回归模型如下：
ｌｎＹ＝一５．４７１＋Ｏ．７３７ｌｎＸｌ＋０．６４５１ｎＸ２
—０．１５７ｌｎⅪ
（公式６）
ｔ：（一１．３７７）（４．３９４）（２．４５２）（一０．９３６）
（取ｏ【＝０．０５
ｔ。／２＝２．１２０）
Ｆ：Ｆ＝１５．２９
（取ａ＝０．０５
Ｒ＝３．２４０）
Ｒ２：Ｒ２＝０．７４１
同样，该模型拟合优度较高。Ｆ检验通过，只有Ｘ３在ａ＝０．０５水平下ｔ检验不显著，同上述理由一样，仍将Ｘ３作为重要解释变量保留在模型中。因此实证研究结果表明每股转增数与资本公积金总额呈正相关，与总股本和可供分配的利润呈负相关（理由同上，两边同除以总股本）。可以看出，实证结果说
万
方数据明假设三是成立的
将上述公式６还原：
Ｙ＝ｏ．００４２璎‘７３７璎ｔ“５绷‘１５７
（公式７）
五、结论
１．上市公司股利分配政策的制定在符合法律性限制、契约性约束的前提下，主要受内部经营状况、盈利状况以及股东意愿诸因素的影响。股东意愿在我国股利分配政策中一度甚至起着重要影响作用。
２．现金股利主要受货币资金余额和可供股东分配的利润两因素影响，并与它们呈正相关。
３．股票股利主要受总股本大小、流通股比率和可供股东分配的利润三因素影响，其中与总股本呈负相关，与其它两因素呈正相关。
４．资本公积金转增股本主要受资本公积金存量大小的影响（正相关），与可供股东分配的利润和总股本大小有一定关系（负相关）。
另外，需要指出的是，上市公司在制定单项（只
纯派、送、转）股利分配政策中，依据前述的公式测算的潜在值可视为其参照值，在其值上下考虑具体方案，一般不会超出公司的内部实力。在制定混合股
利政策（即派、送、转甚至配）时，可综合考虑前述盈利能力（ＥＰＳ、可供股东分配的利润）、资产的流动性（货币资金余额）、股东意愿（总股本、流通股比率）取一个综合值，但每种分配方式不能超出其潜在值。
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我国股利分配政策影响因素的实证分析
作者：作者单位：刊名：英文刊名：年，卷(期)：被引用次数：
杨淑娥， 王勇， 白革萍
陕西财经学院财会学院,710061会计研究
ACCOUNTING RESEARCH2000(2)69次
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【关键词】股利分配影响因素建立模型统计检验
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不尽然：为了迎合股东意愿，有些小公司在股利分配一、研究背景
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长性等自身情况的限制。
研究首先是建立在以下假定前提下，即已经公
①本文是作者承挺的中国人民银行总行重点课题“上市公司殷裂分配政策及其效应研究”成果乏一。
②
务楚《∞Ｎ｜嚣磁残棼渔ＲＹ鞭ＮＡ翻ｃｌＡＬ毳莲ＡＮ磊Ｇ薹强糕》疆》＜ｓ瞅ｎｔｈ圣麓ｉｔｉ。ｎ＞Ｒｃ黼Ｌ至ｓｗ姗Ｒ
ｅｔｃ．Ｐ５３５
万
方数据３１
布的历史股利分配资料，均是在符合上述一、二两条限制情况下做出的。而第三、四、五条我们将在下文中作为影响股利政策的重要因素研究。其中对第四条因素我们还要作如下假定：即我国股东意愿与国外正好相反，大股东喜欢现金股利，小股东喜欢股票股利。即流通股比率越高，派现的可能性越小；反之，送股及转增的可能性越大。因为总盘中大股东主要是国家股和法人股，由于目前这两种股票不能上市流通，与其徒增股票股数，还不如分到现金更为实惠，如遇配股，还需要再拿出一部分资金，不进反出，则更不愿意，所以流通股比率越小，即法人股、国家股越大，股东越愿意派现。而流通股主要是个人小股东，他们认为股票股利优于现金股利，因为所获取的股票股利可以上市交易，由此获取的资本利得可能远远大于分得的微不足道的现金股利，加之我们目前尚未开征资本利得税，现金股利却要缴纳２０％的所得税。两项好处同得，小股东又何乐而不为呢？
二、研究假设
本文试图分别就纯现金股利（以下简称派现）、纯股票股利（以下简称送股）、纯资本公积金转增股本（以下简称转增。需要指出的是资本公积金转增股本不属于股利分配，但投资者往往将之视为股利分配的一种。故在这里一并研究）三种类型的股利分配政策影响因素进行实证研究。其实股利分配类型绝不仅限于此，更多的情况是这几种方式的组合。本文之所以仅研究三种纯粹的股利分配形式，目的在于排除各种因素相互间的干扰，搞清影响某种股利分配的主要因素或关键因素。以下首先对三种股利分配政策作具体假设。
假设一，现金股利（派现）主要受货币资金金额、可供股东分配的利润两个因素影响，并与它们呈正相关。因为派现需要直接支付货币资金，货币资金增量主要是由当年实现的利润转化的，作为现金流人的主要来源；而货币资金存量直接与企业资金松紧程度有关，它与企业税后可供分配的利润一起，决定着股利分配的总量规模，故企业的货币资金存量
３２
万
方数据越多，可供股东分配的利润越多，可派现数额就越多。
假设二，股票股利（送股）主要受总股本大小、流通股比率、每股盈余三因素的影响，并与总股本呈负相关，与后两项呈正相关。由于企业发展规模总有一定限度，当达到规模经济要求时，企业的扩张能力就受到局限，故送股与总股本呈负相关。流通股比率反映了股东意愿的要求，如前所述，流通股比率越大，小股东越多，越愿意送股而不愿意派现。至于每股盈余，当然是股票股利分配的主要来源：每股盈余越高，可用以分配的数额就越大。
假设三，资本公积金转增股本（转增）主要受资本公积、总股本和可供股东分配的利润三因素影响。其中，转增比例的大小应与资本公积金呈正相关，与总股本和可供股东分配的利润呈负相关。总股本与资本公积金转增所以呈负相关，也是规模经济的要求使然。至于另外两个主要影响因素，正是因为如果可供分配的利润减少，企业为了维持其外在形象，并以信息传播的形式给股东以信心影响，就会从资本公积金中拿出一块用于转增，或者说企业的资本公积金积累到一定程度，也需要“还之于民”。
三、样本收集及研究方法１．样本收集
由于研究准备分别从派现、送股和转增三个方面进行，为了避免各种因素之间的相互干扰，我们选择样本时，只挑选出１９９７年中纯派现、纯送股、纯转增的Ａ股上市公司。这样，选定的研究样本为：纯派现５４家（沪市），纯送股１６家（沪市），纯转增２０家（其中，沪市９家，深市１１家）。
２．研究方法
在对三种股利分配方式影响因素（变量）的寻觅和分析中，主要采用逐步筛选法；在模型的估计上，采用普通最小二乘法；在参数的检验上，采用了～般的统计检验方法。
首先，将可能影响被解释变量（因变量Ｙｉ）的多个解释变量（自变量Ｘ；；）都纳入线性回归模型：
Ｙｉ＝艮＋∑ＢＸｉｊ
（公式１）
代人采集的有关样本数据，逐步筛选，选择出与被解释变量相关度较高的若干变量。这样做是为防止主观假设不够而遗漏有关重要因素。
其次，进一步分析与被解释变量相关的各解释变量是以相对值、绝对值还是对数值出现效果更好，采用逐步替换法，逐步提高模型的拟合优度。将前述多元线性回归模型逐步变换成对数或半对数模型，这样做，能更好地解释变量与被解释变量之间的特殊关系。
最后，进行Ｒ２检验、Ｆ检验、Ｔ检验，以验证模型的准确度及前述假设的合理性。
四、变量选择与实证结果
１．派现影响因素模型的变量选择与研究结果设Ｙ为１９９７年度派现总额，取自该年股利分配方案中每股派现数与年末总股本之乘积；
Ｘ，为１９９７年末货币资金余额，取自该年资产负债表同名项目；
ｘ２为１９９７年度可供股东分配的利润，取自该年利润分配表同名项目。
对Ｙ、ｘ１、Ｘ２取对数，得到相关系数如下表：
表１相关系数表
ＬｎＹ
ＬｔｌＸ，
Ｌ１１Ｘ＇
ＬｎＹ
１．０００
０．４６５
０．６７ｌ
ＬｎＸ，
１．０００
０．５７５
ＬｎＸ，
１．０００
运用ＴＳＰ软件估计对数回归模型：
ｌｎＹ＝１．７５７＋０．１１０ｌｎＸｌ＋Ｏ．７４７ｌｎＸ２（公式２）ｔ：（０．７４８）（０．９２９）（４．８０１）
（取ａ＝０．０５
ｔｎ／２＝２．０２１）
Ｆ：Ｆ＝２１．７４
（取ａ＝Ｏ．０５
Ｒ＝３．２３０）
Ｉ乎：Ｒ２＝０．４６０
可以看出，该模型的拟合优度Ｒ２尚可，总体检验Ｆ通过，惟有Ｘ１在ａ＝０．０５的水平下ｔ检验不显著，原因可能与ｘ。和Ｘ２之间存在有线性相关（０．５７５）有关。考虑到模型主要是对被解释变量进
万
方数据行总体分析，而不考虑个别解释变量对被解释变量的单独影响，且不显著并不等于无影响，故仍可将ｘ１作为重要解释变量保留在模型中。这样，实证结果说明假设一是成立的。
将上述公式２还原，以便应用：
Ｙ＝５．７９５卿‘１１０璎‘７４７（公式３）
２．送股影响因素模型的变量选择与研究结果设Ｙ为１９９７年度送股的总股数，取自该年股利分配方案中每股送股数与年末总股本之积；
Ｘ１为１９９７年末总股本，取自该年报期末数；Ｘ２为１９９７年末流通股占总股本的比率，取自该年流通股期末数除以总股本期末数；
Ｘ３为１９９７年每股盈余，取自该年报中每股盈余数。
对Ｙ、Ｘｌ取对数，Ｘ２、Ｘ３不变，得到其相关系数如下表：
表２相关系数表
１ｎＹ
ＬｎＸｌｘ２Ｘ３
１ｎＹ１．００００．８４０
０．２８６０．３９６
ＬｎＸｌ
１．０００—０．００９０．３３３
Ｘ，
１．０００—０．２５０
Ｘ１
１．０００
运用ＴＳＰ软件估计如下半对数回归模型：
ｌｎＹ＝７．２２３＋１．２４７ｌｎＸｌ＋１．５５５Ｘ２＋１．６０９Ｘ３
（公式４）
ｔ：（一１．９７９）（６．１５７）（２．８８１）（１．７６８）
（取ｏ【＝０．０５
ｔ。／２＝２．１７９）
Ｆ：Ｆ＝２０．２７７
（取旺＝０．０５
Ｒ＝３．４９）
Ｉ乎：Ｒ？＝０．８３５
可以看出，该模型的拟合优度较高，Ｆ检验通过，只有Ｘ３在ａ＝０．０５水平下ｔ检验不显著，同上述理由一样，仍将Ｘ３作为重要解释变量保留在模型中。至于假设中的送股与总股本呈负相关，从公式中似乎体现不明显。因而要求出每股送股数，需要
３３
在公式两边同时除以总股本。这样，总股本越大，商值将会越小。实证结果说明假设二是成立的。
将上述公式４还原，
Ｙ＝ｏ．０００７３ｘ；２４７ｅ（１＿５５５慰＋１６０９）（３’
（公式５）
３．转增影响因素模型的变量选择与研究结果设Ｙ为１９９７年度转增的总股数，取自该年股利分配方案中每股转增数与年末总股本之积；
Ｘ，为１９９７年末总股本，取自该年报总股本期末数；
ｘ２为１９９７年末资本公积，取自该年报中同名项目；
Ｘ３为１９９７年度可供股东分配的利润，取自该年利润分配表同名项目。
对Ｙ、Ｘ１、ｘ２、Ｘ３取对数，得到相关系数如下：
表３相关系数表
ＬｎＹ
ＬｎＸ，
ＬｎＸ，
ｈ１Ｘ，
ＬｎＹ
１．０００
０．８０２
０．６４７
０．２５８
Ｌｒｌ）（１１．０００Ｏ．４９１０．２８２
Ｌｎｘ２
１．００００．５３７
蜮
１．０００
运用ＴＳＰ软件估计对数回归模型如下：
ｌｎＹ＝一５．４７１＋Ｏ．７３７ｌｎＸｌ＋０．６４５１ｎＸ２
—０．１５７ｌｎⅪ
（公式６）
ｔ：（一１．３７７）（４．３９４）（２．４５２）（一０．９３６）
（取ｏ【＝０．０５
ｔ。／２＝２．１２０）
Ｆ：Ｆ＝１５．２９
（取ａ＝０．０５
Ｒ＝３．２４０）
Ｒ２：Ｒ２＝０．７４１
同样，该模型拟合优度较高。Ｆ检验通过，只有Ｘ３在ａ＝０．０５水平下ｔ检验不显著，同上述理由一样，仍将Ｘ３作为重要解释变量保留在模型中。因此实证研究结果表明每股转增数与资本公积金总额呈正相关，与总股本和可供分配的利润呈负相关（理由同上，两边同除以总股本）。可以看出，实证结果说
万
方数据明假设三是成立的
将上述公式６还原：
Ｙ＝ｏ．００４２璎‘７３７璎ｔ“５绷‘１５７
（公式７）
五、结论
１．上市公司股利分配政策的制定在符合法律性限制、契约性约束的前提下，主要受内部经营状况、盈利状况以及股东意愿诸因素的影响。股东意愿在我国股利分配政策中一度甚至起着重要影响作用。
２．现金股利主要受货币资金余额和可供股东分配的利润两因素影响，并与它们呈正相关。
３．股票股利主要受总股本大小、流通股比率和可供股东分配的利润三因素影响，其中与总股本呈负相关，与其它两因素呈正相关。
４．资本公积金转增股本主要受资本公积金存量大小的影响（正相关），与可供股东分配的利润和总股本大小有一定关系（负相关）。
另外，需要指出的是，上市公司在制定单项（只
纯派、送、转）股利分配政策中，依据前述的公式测算的潜在值可视为其参照值，在其值上下考虑具体方案，一般不会超出公司的内部实力。在制定混合股
利政策（即派、送、转甚至配）时，可综合考虑前述盈利能力（ＥＰＳ、可供股东分配的利润）、资产的流动性（货币资金余额）、股东意愿（总股本、流通股比率）取一个综合值，但每种分配方式不能超出其潜在值。
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我国股利分配政策影响因素的实证分析
作者：作者单位：刊名：英文刊名：年，卷(期)：被引用次数：
杨淑娥， 王勇， 白革萍
陕西财经学院财会学院,710061会计研究
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