作者：马曼然刘锋
证券市场周刊·市场刊 2013年12期
浦发银行(600000)试点优先股的消息传出，本周蓝筹权重股在银行板块带领下攻克半年线，市场普遍预期优先股将是拯救蓝筹股的一剂猛药。优先股到底是什么？它与普通股、债券有何区别？为什么它被寄予了激活蓝筹股的希望？
优先股的特征
其实优先股并不是什么新生事物，在西方成熟的资本市场上优先股已经很普遍。“股神”巴菲特一直将其视为重要的套利工具，他一生中许多重要的投资都是从优先股开始的。顾名思义，所谓优先股是相对于普通股而言的，它在利润分红及剩余财产分配的权利方面，优先于普通股。
也就是说，在公司分配盈利时，优先股股东比持有普通股票的股东，具有优先分配红利的权利，而且享受事先约定数额的股息，即优先股的股息率都是事先约定好的。相比来说，普通股的红利却不固定，要视公司盈利情况而定——利多多分，利少少分，无利不分，上不封顶，下不保底。从稳定股息来说，优先股有点债券的特征，可是深究之下优先股又不同于公司债券，因为优先股股东分得收益和公司资产的权利只能在公司满足了债权人的要求之后才能行使。
优先股具备哪些自身独有的特征呢？从表1可以看出，优先股不能上市流通转让，只能享有固定利息，但是又与债券不同，债券属于企业的负债，无论企业是否盈利债务都必须清偿。而优先股与普通股权都是一种股权，原因是优先股的偿付请求权在所有债权之后，只是比普通股权优先，但是当公司业绩发生亏损时，优先股的股息可以暂不支付，等到公司扭亏后再恢复支付。此外，优先股是税后利润，而债券的利息是税前分配，优先股不能像债券利息那样抵税，所以相对来说债券的发行成本更低。
优先股的分类
根据不同的附加条件，优先股大致可以分成以下几类：累积优先股票和非累积优先股票、参与优先股票和非参与优先股票、可转换优先股票和不可转换优先股票、可赎回优先股票和不可赎回优先股票、股息率可调整优先股票和股息率固定优先股票(详见表2)。
事实上，我国股票市场在创建初期确实有上市公司发行过优先股，比如上世纪80年代末的深发展(现平安银行)，前段时间媒体报道的有位深发展的股东号称手上的100股，如今价值数千万元，其实他手上的是深发展发行的优先股，但后来被回购了，由于不具备普通股的拆分资格，所以最后只能以面额利息兑付给他。
通过上述对优先股的全面认知，就不难理解，为什么其推出对A股意义重大了：对于企业来说，发行优先股比发行债券的成本更低。而且如果发行的是可转换优先股，企业甚至不用偿还本金，上市公司自然喜欢发行优先股而非在股价低迷时增发股票，这样既减少了市场扩容压力，也满足了企业融资的需要。鼎信汇金投资管理公司总经理陈浩认为，优先股对于银行股的利好最大，“存款是银行的债务，优先股的事先约定股息很像债券，但又不列为负债表里。如果银行一手发行优先股，一手吸纳存款，资本充足率的瓶颈将被突破”。另外，银行分红吝啬的部分原因也是先保资本充足率，以应对监管要求。若银行可以发行优先股，则银行大股东乐得大比例现金分红，如此银行股估值有望大幅提升。
——银行优先股缓解“抽血” 成拯救蓝筹良药
本刊记者 刘锋
本周市场感受到了优先股的巨大魅力，权重股释放牛市级别成交量并带动指数大幅上涨。优先股推出预期将大幅缓解上市公司无休止的“抽血”行为。尽管难以逆转市场，但是银行等蓝筹权重股动辄上百亿股权融资的警报一旦解除，将重塑投资者信心，也有利于市场整体流动性的改善。
直接利好银行业
昔日濒临“破净”的银行股本周一改低迷的颓势，气势如虹持续上涨，其上涨动力来源正是优先股的推出渐行渐近，而浦发银行和农业银行则是银行股集体“爆发”的导火索。自去年“金改”提出要探索建立优先股制度后，今年证监会便加快了进程。5月份，证监会主席肖钢表示，已将优先股试点方案上报国务院。8月30日证监会在回复湖南籍人大代表黄志明提出《关于做实资本市场促进实业兴邦的建议》的答复中称，开展试点的基本条件已经具备。随后央行行长周小川撰文称“优先股是个有用的工具”，一时间优先股概念席卷资本市场。
优先股试点的最佳突破口正是银行业。东北证券分析师指出，一方面上市银行的股息率稳定，能够实现约20％～30％的现金分红派息率，适合发行股息率固定的优先股；另一方面，上市银行面临着一定的资本压力，新资本管理办法普遍拉低了上市银行2013年的资本充足率。而正是银行业核心资本不足从而驱使其不断地增发配股进行再融资，近期招商银行、平安银行再融资行为正是这一现实的写照。
但是上市银行普通股股权融资的难度较大，时间周期较长，对市场的冲击力度也较大，因此急需要创新二级资本工具补充一级资本。优先股正好可以作为较好的股权融资工具，因为按照巴塞尔协议Ⅲ规定，只有普通股和永久性优先股可计入一级资本。如果银行优先股发行则可以从实质上降低银行核心资本充足率压力，也降低了银行业在二级市场的增发风险。此外，由于优先股不摊薄每股普通股的收益，因此也将解决银行频繁再融资对每股收益的摊薄。
目前中小银行的核心资本一级充足率和一级资本充足率要求分别为7.5％和8.5％(大型银行的要求分别为8.5％和9.5％)。从今年上半年16家上市银行半年报来看，农业银行、中国银行、民生银行、浦发银行、平安银行、华夏银行和光大银行这些2013年上半年核心资本充足率低于监管要求(见表1)。银行业有着非常强烈的再融资冲动，据统计，今年多家商业银行计划募集资金额累计逾3000亿元。
而如果发行可累积优先股，在银行财务状况恶化时可暂不支付红利，从而减轻了企业的财务负担。从某种意义上，进而增强银行的抗风险能力。16家上市银行半年报显示，不良贷款余额普遍上升，除农行、中行、建行、北京银行外，其余上市银行不良贷款率出现不同程度的上涨。业内人士指出，银行通过优先股补充一级资本后，还可以摆脱资本监管要求对业务经营的束缚，推进业务拓展和经营转型，在降低资本消耗的同时奠定银行长期稳定增长的基础。
稳定现金流蓝筹有望扩容
并非所有A股蓝筹公司都可以发行优先股，依据国外实践经验，发行优先股要求公司经营和分红率相对稳定。这是因为约定股息收入将不受公司经营业绩波动因素干扰，必须要求发行优先股的公司有稳定的盈利能力作为基础条件。除了稳定的分红能力外，股价处于净资产附近或低于净资产且有融资需求的公司有动力发行优先股。因为“破净”时普通股股权融资的难度较大、融资成本太高。
综合这两个条件来看，优先股发行将主要集中在蓝筹板块，而国内优先股的试点将从银行破冰。因为对于目前大多数A股上市公司而言，尤其是成长型公司，难以满足优先股的分红要求。除了银行外，被称之为“现金奶牛”的高速公路公司、占据垄断资源的电信、公共设施中的水、电等也有可能发行优先股。记者提取了WIND数据发现，交运、公用事业、金融等行业的市净率低于A股整体水平，且分红派息率较为稳定(见表2，表3)。实际上，这些低价股在金融股领涨下，本周表现亦可圈可点。
改善流动性存分歧
发行优先股虽然可以减少企业的定增、配股等直接消耗二级市场流动性的行为，但对于市场整体流动性的改善能起到多大作用仍存在不少分歧。因为市场担忧优先股的发行或导致部分以稳定股息收益为主的银行普通股投资者转向优先股，对股票市场产生负面影响；此外，迫于资产负债率压力而发行优先股的国企，其普通股股东将面临企业利润被优先股股东侵蚀、投资收益率下降。
为消除二级市场的不利影响，专家对此建议，可以逐步考虑在IPO的公司中，尝试新设少量的优先股。比如，将部分“大小非”转化为优先股，可以缓解市场减持压力；将部分国有股票转化为优先股，可以缓解国有控股和市场化之间的矛盾。
尽管优先股试点方案尚未靴子落地，有关法规和规则仍具备较大的不确定性。从目前市场反应来看，优先股对于改善市场流动性的积极意义远远大于可能产生的负面影响。也有利于市场摒弃无业绩支撑、无丰厚回报的上市公司，从而引导市场资金向业绩稳定增长的蓝筹股流动。而从优先股推出预期来看，机构人士普遍预计，相关规定可能会在三中全会至年末这段敏感时间窗口出台，具体发行时间可能要等到明年以后。
作者介绍：马曼然，刘锋，《证券市场周刊·市场刊》记者。
作者：马曼然刘锋
证券市场周刊·市场刊 2013年12期
浦发银行(600000)试点优先股的消息传出，本周蓝筹权重股在银行板块带领下攻克半年线，市场普遍预期优先股将是拯救蓝筹股的一剂猛药。优先股到底是什么？它与普通股、债券有何区别？为什么它被寄予了激活蓝筹股的希望？
优先股的特征
其实优先股并不是什么新生事物，在西方成熟的资本市场上优先股已经很普遍。“股神”巴菲特一直将其视为重要的套利工具，他一生中许多重要的投资都是从优先股开始的。顾名思义，所谓优先股是相对于普通股而言的，它在利润分红及剩余财产分配的权利方面，优先于普通股。
也就是说，在公司分配盈利时，优先股股东比持有普通股票的股东，具有优先分配红利的权利，而且享受事先约定数额的股息，即优先股的股息率都是事先约定好的。相比来说，普通股的红利却不固定，要视公司盈利情况而定——利多多分，利少少分，无利不分，上不封顶，下不保底。从稳定股息来说，优先股有点债券的特征，可是深究之下优先股又不同于公司债券，因为优先股股东分得收益和公司资产的权利只能在公司满足了债权人的要求之后才能行使。
优先股具备哪些自身独有的特征呢？从表1可以看出，优先股不能上市流通转让，只能享有固定利息，但是又与债券不同，债券属于企业的负债，无论企业是否盈利债务都必须清偿。而优先股与普通股权都是一种股权，原因是优先股的偿付请求权在所有债权之后，只是比普通股权优先，但是当公司业绩发生亏损时，优先股的股息可以暂不支付，等到公司扭亏后再恢复支付。此外，优先股是税后利润，而债券的利息是税前分配，优先股不能像债券利息那样抵税，所以相对来说债券的发行成本更低。
优先股的分类
根据不同的附加条件，优先股大致可以分成以下几类：累积优先股票和非累积优先股票、参与优先股票和非参与优先股票、可转换优先股票和不可转换优先股票、可赎回优先股票和不可赎回优先股票、股息率可调整优先股票和股息率固定优先股票(详见表2)。
事实上，我国股票市场在创建初期确实有上市公司发行过优先股，比如上世纪80年代末的深发展(现平安银行)，前段时间媒体报道的有位深发展的股东号称手上的100股，如今价值数千万元，其实他手上的是深发展发行的优先股，但后来被回购了，由于不具备普通股的拆分资格，所以最后只能以面额利息兑付给他。
通过上述对优先股的全面认知，就不难理解，为什么其推出对A股意义重大了：对于企业来说，发行优先股比发行债券的成本更低。而且如果发行的是可转换优先股，企业甚至不用偿还本金，上市公司自然喜欢发行优先股而非在股价低迷时增发股票，这样既减少了市场扩容压力，也满足了企业融资的需要。鼎信汇金投资管理公司总经理陈浩认为，优先股对于银行股的利好最大，“存款是银行的债务，优先股的事先约定股息很像债券，但又不列为负债表里。如果银行一手发行优先股，一手吸纳存款，资本充足率的瓶颈将被突破”。另外，银行分红吝啬的部分原因也是先保资本充足率，以应对监管要求。若银行可以发行优先股，则银行大股东乐得大比例现金分红，如此银行股估值有望大幅提升。
——银行优先股缓解“抽血” 成拯救蓝筹良药
本刊记者 刘锋
本周市场感受到了优先股的巨大魅力，权重股释放牛市级别成交量并带动指数大幅上涨。优先股推出预期将大幅缓解上市公司无休止的“抽血”行为。尽管难以逆转市场，但是银行等蓝筹权重股动辄上百亿股权融资的警报一旦解除，将重塑投资者信心，也有利于市场整体流动性的改善。
直接利好银行业
昔日濒临“破净”的银行股本周一改低迷的颓势，气势如虹持续上涨，其上涨动力来源正是优先股的推出渐行渐近，而浦发银行和农业银行则是银行股集体“爆发”的导火索。自去年“金改”提出要探索建立优先股制度后，今年证监会便加快了进程。5月份，证监会主席肖钢表示，已将优先股试点方案上报国务院。8月30日证监会在回复湖南籍人大代表黄志明提出《关于做实资本市场促进实业兴邦的建议》的答复中称，开展试点的基本条件已经具备。随后央行行长周小川撰文称“优先股是个有用的工具”，一时间优先股概念席卷资本市场。
优先股试点的最佳突破口正是银行业。东北证券分析师指出，一方面上市银行的股息率稳定，能够实现约20％～30％的现金分红派息率，适合发行股息率固定的优先股；另一方面，上市银行面临着一定的资本压力，新资本管理办法普遍拉低了上市银行2013年的资本充足率。而正是银行业核心资本不足从而驱使其不断地增发配股进行再融资，近期招商银行、平安银行再融资行为正是这一现实的写照。
但是上市银行普通股股权融资的难度较大，时间周期较长，对市场的冲击力度也较大，因此急需要创新二级资本工具补充一级资本。优先股正好可以作为较好的股权融资工具，因为按照巴塞尔协议Ⅲ规定，只有普通股和永久性优先股可计入一级资本。如果银行优先股发行则可以从实质上降低银行核心资本充足率压力，也降低了银行业在二级市场的增发风险。此外，由于优先股不摊薄每股普通股的收益，因此也将解决银行频繁再融资对每股收益的摊薄。
目前中小银行的核心资本一级充足率和一级资本充足率要求分别为7.5％和8.5％(大型银行的要求分别为8.5％和9.5％)。从今年上半年16家上市银行半年报来看，农业银行、中国银行、民生银行、浦发银行、平安银行、华夏银行和光大银行这些2013年上半年核心资本充足率低于监管要求(见表1)。银行业有着非常强烈的再融资冲动，据统计，今年多家商业银行计划募集资金额累计逾3000亿元。
而如果发行可累积优先股，在银行财务状况恶化时可暂不支付红利，从而减轻了企业的财务负担。从某种意义上，进而增强银行的抗风险能力。16家上市银行半年报显示，不良贷款余额普遍上升，除农行、中行、建行、北京银行外，其余上市银行不良贷款率出现不同程度的上涨。业内人士指出，银行通过优先股补充一级资本后，还可以摆脱资本监管要求对业务经营的束缚，推进业务拓展和经营转型，在降低资本消耗的同时奠定银行长期稳定增长的基础。
稳定现金流蓝筹有望扩容
并非所有A股蓝筹公司都可以发行优先股，依据国外实践经验，发行优先股要求公司经营和分红率相对稳定。这是因为约定股息收入将不受公司经营业绩波动因素干扰，必须要求发行优先股的公司有稳定的盈利能力作为基础条件。除了稳定的分红能力外，股价处于净资产附近或低于净资产且有融资需求的公司有动力发行优先股。因为“破净”时普通股股权融资的难度较大、融资成本太高。
综合这两个条件来看，优先股发行将主要集中在蓝筹板块，而国内优先股的试点将从银行破冰。因为对于目前大多数A股上市公司而言，尤其是成长型公司，难以满足优先股的分红要求。除了银行外，被称之为“现金奶牛”的高速公路公司、占据垄断资源的电信、公共设施中的水、电等也有可能发行优先股。记者提取了WIND数据发现，交运、公用事业、金融等行业的市净率低于A股整体水平，且分红派息率较为稳定(见表2，表3)。实际上，这些低价股在金融股领涨下，本周表现亦可圈可点。
改善流动性存分歧
发行优先股虽然可以减少企业的定增、配股等直接消耗二级市场流动性的行为，但对于市场整体流动性的改善能起到多大作用仍存在不少分歧。因为市场担忧优先股的发行或导致部分以稳定股息收益为主的银行普通股投资者转向优先股，对股票市场产生负面影响；此外，迫于资产负债率压力而发行优先股的国企，其普通股股东将面临企业利润被优先股股东侵蚀、投资收益率下降。
为消除二级市场的不利影响，专家对此建议，可以逐步考虑在IPO的公司中，尝试新设少量的优先股。比如，将部分“大小非”转化为优先股，可以缓解市场减持压力；将部分国有股票转化为优先股，可以缓解国有控股和市场化之间的矛盾。
尽管优先股试点方案尚未靴子落地，有关法规和规则仍具备较大的不确定性。从目前市场反应来看，优先股对于改善市场流动性的积极意义远远大于可能产生的负面影响。也有利于市场摒弃无业绩支撑、无丰厚回报的上市公司，从而引导市场资金向业绩稳定增长的蓝筹股流动。而从优先股推出预期来看，机构人士普遍预计，相关规定可能会在三中全会至年末这段敏感时间窗口出台，具体发行时间可能要等到明年以后。
作者介绍：马曼然，刘锋，《证券市场周刊·市场刊》记者。