摘 要：货币政策工具是中央银行为了达到既定的政策目标而采取的调控手段。随着我国利率市场化的进一步深化，亟需一种通过市场机制发挥重要作用的政策工具。为提高货币调控效果，央行推出了一些新型货币政策工具并且开始有意构建利率走廊。本文拟对我国新推出的借贷便利类货币政策工具做一个简析，在此基础上分析其实施效果。 关键词：借贷便利；货币政策；利率市场化 一、引言 货币政策工具是一国中央银行为达到既定的货币政策目标而采取的调控手段。现阶段，我国的货币政策工具主要有公开市场操作、存款准备金、再贷款与再贴现、利率政策、汇率政策和窗口指导等。2013年11月6日央行网站新增“常备借贷便利（SLF）”栏目，并正式发布常备借贷便利开展情况，标志着这一新的货币政策工具的正式使用。2014年9月，中国人民银行创设了中期借贷便利（MLF），中期借贷便利与常备借贷便利类似，区别是期限相比常备借贷便利更长一些。2014年4月，中国人民银行为了给开发性金融支持棚改提供长期稳定、成本适当的资金来源而创设了抵押补充贷款（PSL）。此外还有短期流动性调节（SLO）、信贷资产质押再贷款。以上几种货币政策工具被称为新型货币政策工具。央行采取新的货币政策工具一方面可以根据本国货币调控需要提高货币调控效果，另一方面可以有效防范银行体系流动性风险，为货币政策操作框架转型打下坚实基础。 二、借贷便利类货币政策操作工具传导机制分析 1.借贷便利类货币政策操作工具特点分析 借鉴国际经验，中国人民银行于2013年初创设了常备借贷便利SLF。它是中国人民银行正常的流动性供给渠道，主要功能是满足金融机构期限较长的大额流动性需求。对象主要为政策性银行和全国商业性银行。期限为1-3个月。利率水平根据货币政策调控、引导市场利率的需要等综合确定。常备借贷便利是以抵押方式发放的，合格抵押品包括高信用评级的债券类资产及优质信贷资产。常备借贷便利主要有以下三个特点：首先它是由金融机构主动发起的，金融机构具有主动权，可根据自身流动性需求申请常备借贷便利；其次是常备借贷便利针对性比较强，是中央银行与金融机构“一对一”交易；三是常备借贷便利覆盖范围广，包括很多存款金融机构，交易对手众多。 中期借贷便利MLF的期限是3个月，并且临近到期可能会重新约定利率并展期。各行可以通过质押利率债和信用债获取借贷便利工具的投放。MLF要求各行投放三农和小微贷款。MLF与SLF也就是常备借贷便利是很类似的，都是让商业银行提交一部分的金融资产作为抵押，并且给商业银行发放贷款。最大的区别是MLF借款的期限要比短期的稍微长一些，一般三个月，并且临近到期的时候可能会重新约定的一个利率。通过MLF的操作，央行的目标就是鼓励商业银行继续对三农企业和小微企业发放贷款。 2.借贷便利类货币政策实施效果分析 我国的常备借贷便利和中期借贷便利货币政策工具在维护经济的不正常波动过程中确实发挥了一定作用。2015年是央行实行SLF和MLF的第二年。纵观2015年全年常备借贷便利的实施情况，央行根本货币市场流动性总体情况，多次开展常备借贷便利操作。2015年春节期间，中国人民银行总行通过SLF向符合条件的大型商业银行提供了短期流动性支持；分支机构向符合条件的中小金融机构提供了短期流动性支持，通过SLF解决部分商业银行因现金大量投放产生的资金缺口，稳定了市场预期，促进了货币市场平稳运行。春节后随着现金逐步回笼，以及外汇流入形势的变化，根据银行体系流动性情况，人民银行收回了春节期间通过SLF提供的流动性。5月至10月由于经济运行总体稳定，市场流动性充裕故未开展SLF操作。11月和12月在货币市场受到多种因素叠加影响出现波动时对部分金融机构开展了SLF操作并且下调了分支行SLF利率，发挥利率走廊上限作用。2015年除9月份央行未操作中期借贷便利，其余月份均对部分金融机构提供了MLF。 借贷便利类货币政策工具主要是通过向市场提供流动性来引导实体经济发展，常备借贷便利的实施改善了市场的流动性，引导市场利率波动的变化。首先，SLF在对冲外汇占款缺口上起到了一定的作用。12月央行外汇占款下降7082亿元，创历史最大降幅再度负增长。中国外汇占款进入低速增长阶段是不可避免的。尽管贸易顺差达到3.69亿，但外汇仍然是以外汇存款的形式保留在企业层面，企业持汇意愿强烈。其次，SLF工具的使用对债券市场的影响优于全面降息、降准。原因在于，SLF的期限短，只能用于投放在货币市场和债券市场，而难以用于非标和信贷的投放。从长远看，存款波动率新规将导致负债压力均匀化，有利于改善利率传导。加之央行在11月下调分支行SLF利率，为利率走廊的构建打下基础。此外，央行开展中期借贷便利也是为了向市场注入流动性，长短期结合维稳流动性。从操作时点看，此前的11月和12月，央行均在市场波动时开展过千亿MLF操作。面对股指下跌，银行间市场受例行准备金调整略有趋紧，外汇占款数据大幅滑落等不利因素，央行开展MLF操作可以舒缓市场对资金面短暂的紧张情绪。但是关于MLF能否替代降准这一操作目前还未可知。 3.发挥常备借贷便利作用构建利率走廊机制 为加快建设适应市场需求的利率形成和调控机制，探索常备借贷便利利率发挥利率走廊上限的作用，结合当前流动性形势和货币政策调控需要，人民银行决定2015年11月20日下调分支行SLF利率。此次调整，标志着SLF作为利率走廊上限的功能进一步明确，勾勒出利率走廊的雏形，有助于完善利率形成和调控机制，增强央行流动性管理的灵活性与主动性。 利率走廊调控是指中央银行通过设定和变动自己的存贷款利率，实现对同业拆借利率的调节和控制。利率走廊的上限是中央银行对商业银行发放贷款的利率，下限为商业银行在中央银行存款的利率，中间为中央银行调控的目标，即商业银行同业拆借利率。SLF是在构建利率走廊过程中限定货币市场利率上限的必备工具，构成央行调节市场流动性的重要渠道。当金融机构的拆借利率或债券回购利率超过央行公布的SLF利率水平时，SLF操作就会自动启动并给金融机构提供资金，起到调节市场资金的作用。央行之所以对利率走廊机制青睐有加，主要原因在于它更适合中国的现实。利率走廊可以降低中央银行的公开市场操作的使用频率和幅度，降低操作成本，有助于提高货币政策透明度。利率走廊的形成，实际上反映的是央行政策传导机制由数量型向价格型的转型。 三、总结 随着我国经济改革和转型的深化，国内经济形势更加复杂，在传统的货币政策工具调控的基础上加入新型货币政策操作工具有利于央行更好的进行宏观调控。通过创新一系列结构性货币政策手段（定向降准、抵押补充贷款、定向降低再贷款利率等），央行可以摒弃粗放的发展模式，小改变货币总量，对宏观经济进行微调。借贷便利类货币政策将有利于继续推进金融改革和利率市场化，构建利率走廊，协助经济平稳回升。（作者单位：北京理工大学） 参考文献： [1] 中国人民银行-货币政策司-货币政策工具http：//www.pbc.gov.cn/zhengcehuobisi/125207/125213/125443/index.html [2] 马理、刘艺.借贷便利类货币政策工具的传导机制与文献评述[J].世界经济研究.2014（9） [3] 郑周胜.发挥常备借贷便利作用构建利率走廊机制.甘肃金融[J].2015（11）
摘 要：货币政策工具是中央银行为了达到既定的政策目标而采取的调控手段。随着我国利率市场化的进一步深化，亟需一种通过市场机制发挥重要作用的政策工具。为提高货币调控效果，央行推出了一些新型货币政策工具并且开始有意构建利率走廊。本文拟对我国新推出的借贷便利类货币政策工具做一个简析，在此基础上分析其实施效果。 关键词：借贷便利；货币政策；利率市场化 一、引言 货币政策工具是一国中央银行为达到既定的货币政策目标而采取的调控手段。现阶段，我国的货币政策工具主要有公开市场操作、存款准备金、再贷款与再贴现、利率政策、汇率政策和窗口指导等。2013年11月6日央行网站新增“常备借贷便利（SLF）”栏目，并正式发布常备借贷便利开展情况，标志着这一新的货币政策工具的正式使用。2014年9月，中国人民银行创设了中期借贷便利（MLF），中期借贷便利与常备借贷便利类似，区别是期限相比常备借贷便利更长一些。2014年4月，中国人民银行为了给开发性金融支持棚改提供长期稳定、成本适当的资金来源而创设了抵押补充贷款（PSL）。此外还有短期流动性调节（SLO）、信贷资产质押再贷款。以上几种货币政策工具被称为新型货币政策工具。央行采取新的货币政策工具一方面可以根据本国货币调控需要提高货币调控效果，另一方面可以有效防范银行体系流动性风险，为货币政策操作框架转型打下坚实基础。 二、借贷便利类货币政策操作工具传导机制分析 1.借贷便利类货币政策操作工具特点分析 借鉴国际经验，中国人民银行于2013年初创设了常备借贷便利SLF。它是中国人民银行正常的流动性供给渠道，主要功能是满足金融机构期限较长的大额流动性需求。对象主要为政策性银行和全国商业性银行。期限为1-3个月。利率水平根据货币政策调控、引导市场利率的需要等综合确定。常备借贷便利是以抵押方式发放的，合格抵押品包括高信用评级的债券类资产及优质信贷资产。常备借贷便利主要有以下三个特点：首先它是由金融机构主动发起的，金融机构具有主动权，可根据自身流动性需求申请常备借贷便利；其次是常备借贷便利针对性比较强，是中央银行与金融机构“一对一”交易；三是常备借贷便利覆盖范围广，包括很多存款金融机构，交易对手众多。 中期借贷便利MLF的期限是3个月，并且临近到期可能会重新约定利率并展期。各行可以通过质押利率债和信用债获取借贷便利工具的投放。MLF要求各行投放三农和小微贷款。MLF与SLF也就是常备借贷便利是很类似的，都是让商业银行提交一部分的金融资产作为抵押，并且给商业银行发放贷款。最大的区别是MLF借款的期限要比短期的稍微长一些，一般三个月，并且临近到期的时候可能会重新约定的一个利率。通过MLF的操作，央行的目标就是鼓励商业银行继续对三农企业和小微企业发放贷款。 2.借贷便利类货币政策实施效果分析 我国的常备借贷便利和中期借贷便利货币政策工具在维护经济的不正常波动过程中确实发挥了一定作用。2015年是央行实行SLF和MLF的第二年。纵观2015年全年常备借贷便利的实施情况，央行根本货币市场流动性总体情况，多次开展常备借贷便利操作。2015年春节期间，中国人民银行总行通过SLF向符合条件的大型商业银行提供了短期流动性支持；分支机构向符合条件的中小金融机构提供了短期流动性支持，通过SLF解决部分商业银行因现金大量投放产生的资金缺口，稳定了市场预期，促进了货币市场平稳运行。春节后随着现金逐步回笼，以及外汇流入形势的变化，根据银行体系流动性情况，人民银行收回了春节期间通过SLF提供的流动性。5月至10月由于经济运行总体稳定，市场流动性充裕故未开展SLF操作。11月和12月在货币市场受到多种因素叠加影响出现波动时对部分金融机构开展了SLF操作并且下调了分支行SLF利率，发挥利率走廊上限作用。2015年除9月份央行未操作中期借贷便利，其余月份均对部分金融机构提供了MLF。 借贷便利类货币政策工具主要是通过向市场提供流动性来引导实体经济发展，常备借贷便利的实施改善了市场的流动性，引导市场利率波动的变化。首先，SLF在对冲外汇占款缺口上起到了一定的作用。12月央行外汇占款下降7082亿元，创历史最大降幅再度负增长。中国外汇占款进入低速增长阶段是不可避免的。尽管贸易顺差达到3.69亿，但外汇仍然是以外汇存款的形式保留在企业层面，企业持汇意愿强烈。其次，SLF工具的使用对债券市场的影响优于全面降息、降准。原因在于，SLF的期限短，只能用于投放在货币市场和债券市场，而难以用于非标和信贷的投放。从长远看，存款波动率新规将导致负债压力均匀化，有利于改善利率传导。加之央行在11月下调分支行SLF利率，为利率走廊的构建打下基础。此外，央行开展中期借贷便利也是为了向市场注入流动性，长短期结合维稳流动性。从操作时点看，此前的11月和12月，央行均在市场波动时开展过千亿MLF操作。面对股指下跌，银行间市场受例行准备金调整略有趋紧，外汇占款数据大幅滑落等不利因素，央行开展MLF操作可以舒缓市场对资金面短暂的紧张情绪。但是关于MLF能否替代降准这一操作目前还未可知。 3.发挥常备借贷便利作用构建利率走廊机制 为加快建设适应市场需求的利率形成和调控机制，探索常备借贷便利利率发挥利率走廊上限的作用，结合当前流动性形势和货币政策调控需要，人民银行决定2015年11月20日下调分支行SLF利率。此次调整，标志着SLF作为利率走廊上限的功能进一步明确，勾勒出利率走廊的雏形，有助于完善利率形成和调控机制，增强央行流动性管理的灵活性与主动性。 利率走廊调控是指中央银行通过设定和变动自己的存贷款利率，实现对同业拆借利率的调节和控制。利率走廊的上限是中央银行对商业银行发放贷款的利率，下限为商业银行在中央银行存款的利率，中间为中央银行调控的目标，即商业银行同业拆借利率。SLF是在构建利率走廊过程中限定货币市场利率上限的必备工具，构成央行调节市场流动性的重要渠道。当金融机构的拆借利率或债券回购利率超过央行公布的SLF利率水平时，SLF操作就会自动启动并给金融机构提供资金，起到调节市场资金的作用。央行之所以对利率走廊机制青睐有加，主要原因在于它更适合中国的现实。利率走廊可以降低中央银行的公开市场操作的使用频率和幅度，降低操作成本，有助于提高货币政策透明度。利率走廊的形成，实际上反映的是央行政策传导机制由数量型向价格型的转型。 三、总结 随着我国经济改革和转型的深化，国内经济形势更加复杂，在传统的货币政策工具调控的基础上加入新型货币政策操作工具有利于央行更好的进行宏观调控。通过创新一系列结构性货币政策手段（定向降准、抵押补充贷款、定向降低再贷款利率等），央行可以摒弃粗放的发展模式，小改变货币总量，对宏观经济进行微调。借贷便利类货币政策将有利于继续推进金融改革和利率市场化，构建利率走廊，协助经济平稳回升。（作者单位：北京理工大学） 参考文献： [1] 中国人民银行-货币政策司-货币政策工具http：//www.pbc.gov.cn/zhengcehuobisi/125207/125213/125443/index.html [2] 马理、刘艺.借贷便利类货币政策工具的传导机制与文献评述[J].世界经济研究.2014（9） [3] 郑周胜.发挥常备借贷便利作用构建利率走廊机制.甘肃金融[J].2015（11）