２００８年第９期（总４２６期）
广西金融研究
ＪｏｕｍＭｏｆＧｕａｎｇｘｉ
Ｆｉｎａｎｃｉａｌ
Ｎｏ．９，２００８Ｇ；ｅｎｅｒａｌＮＯ．４２６
Ｒｅｓｅａｒｃｈ
大股东侵占小股东利益的条件及其实证分析
才白培叉
（厦门大学经济学院，福建厦门３６１００９）
摘要：本文通过模型说明大股东具有侵占公司和小股东利益的必然性，但在现实中，大股东侵占公司和小股东利益还是受到无风险银行存款利率、大股东股份比和市盈率等条件制约，并对此进行＿ｒ实证分析。
关键词：大股东；小股东；利益中图分类号：Ｆ８３０．９１
文献标识码：Ａ
文章编号：１００２—６４５２（２００８）９－００３８—０３
一、大股东侵害小股东利益的客观存在性
在公司制企业中，大股东对小股东影响具有两重性：一方面有利于企业治理结构完善和企业的长期发展，给小股东带来控制权共享收益（吴斌、翁恺宁２００３）。西方实证研究表明：股权过于分散，使得任何一个股东缺乏参与企业治理和企业长期发展的动力；另一方面大股东又存在利片ｊ控制权产生侵害小股东利益的动机和条件，获得额外控制权收益。
在相关研究文献中，指责大股东侵害小股东利益的重要理由是同股同权原则。但研究表明，持有大额股权的大股东通常会得到超过按股份比例的额外收益（Ｆａｍａ
ａｎｄＪｅｎｓｅｎ
为代价使自己收益的行为。可见，大股东利用控制权侵犯小股东利益、获得控制权私人收益在发达国家具有普遍性。在我国，大股东股权平均收购价格高于净资产３０％，大股东利用控制权对小股东利益侵犯度比发达国家要高（唐宗明２００２）。总之，大股东利用控制权侵犯小股东利益、获得控制权私人收益是客观存在的，具有普遍性。
二、模型分析
为什么大股东会侵占公司和小股东利益呢？为了说明这个问题，我们建立一个模型进一步分析。假设条件：
１．上市公司股权结构分为两类，一类是公司的股份全流通；一类是公司股份分为流通股和非流通股，大股东主要拥有非流通股。流通股股权町自由转让，非流通股可协议转让，而无法上市。
２．大股东是风险中性的。
１９８３）。这就是大股东
的控制权私人收益，也是所谓的大股东利用控制权对小股东的利益侵犯。与其同时，大股东控制权在市场上通过大宗股票的交易得到定价。如大股东预期获得额外收益，大宗股权就以溢价交易，如大股东预期要承受私人亏损，大宗股权就以折价成交，并且溢价随着交易股权增加而增加。Ｂｒａｄｌｅｙ（１９８０）通过研究美国１６１项收购价格出价，发现
交易价格平均高于当时市场交易价格１３％。Ｂａｒｃａｌｙ
ａｎｄ
３．大股东每年凭借控制权地位可从上市公司获得每股预期额外控制权私人收益Ｙ，所有股东每年获得每股预期收益为Ｌ。这样，大股东每股预期收
益为ｙ＋Ｌ。
Ｈｏｌｄｅｒｎｅｓｓ（１９８９）研究了１９７８—１９８２年间在纽
４．由于存在大股东获得控制权私人收益，上市公司市场股票交易价格只反映股东每年获得每股预期收益为Ｌ的情形，假定股价为Ｐ。，当存在大股东转让股份时，由于大股东每股预期收益为Ｙ＋Ｌ，就
会出现以高于市场交易价格Ｐ。进行成交，即溢价成
约股票交易所和美国股票交易所６３项大宗股票交易，交易价格高于被宣布后市场价格２０％。Ｃｈａｎｇ
ａｎｄ
Ｍａｙｅｒｓ．（１９９５）得出收购价格平均溢价１３．６％。
收购价格溢价反映了大股东控制权价值，也表明大股东获得控制权私人收益。在德国和日本，银行会从他们控制的产业中获得租金，这是以其他投资者
交，溢价部分即为控制权私人收益的市场定价。如果上市公司不存在大股东侵犯公司和中小股东利益
收稿日期：２００８－０６—３０
作者简介：柏培文（１９６７一），男，安徽肥东人，厦门大学经济学院助理教授、博士，研究方向为企业理论与企业治理。
一３８—
《广西金融研究》２００８年第９期
时，股票交易价格反映企业所有利益，假定此时股
价为Ｐ。。
５．假定总股本为Ｇ，大股东拥有股份为Ｎ。
现在分别按股份是全流通以及股份分为流通股
和非流通股两种情形进行分析：
（一）当股份是全流通时
当存在大股东从上市公司获得控制权私人收益时，上市公司的股价为Ｐ。，大股东从上市公司每年获得每股预期控制权私人收益Ｙ，其控制权收益贴现为ｙ／ｒ，ｒｆｆ；２资本无风险收益率，可以理解为无风险的银行存款利率。此时，大股东的财富为Ｎ（Ｐ。
＋ｙ／ｒ）。
设想大股东不侵犯公司和中小股东利益时，公司的所有收益严格按所有权比例分享，此时，所有股东的每股预期收益为（ＧＬ＋ＮＹ）／Ｇ，对应的股价为Ｐ１，大股东的财富为ＮＰ．。
股价Ｐ。和Ｐ０的关系满足：Ｐｌ／Ｐｏ＝【（ＧＬ＋ＮＹ），
Ｇ］／Ｌ（１）
大股东侵犯公司和中小股东利益条件：Ｎ（Ｐｏ
＋ｙ／ｒ）≥Ｎ
Ｐ１
（２）
由（１）、（２）两式结合可求出１／ｒ，＞Ｐｒ’Ｎ／ＧＬ＝
ＲＢ
（３）（其中Ｒ＝吖Ｌ为市盈率令Ｂ＝股份比Ｎ／Ｇ）
进一步求出：ｒ≤Ｉ／ＲＢ或Ｎ≤Ｇ／Ｒ
ｒ
（４）
如果撇开政治、经济、投机等多种因素对股价影响，仅考虑公司预期收益对股价的影响，则股价Ｐｏ＝Ｌ／ｒ，因此由（３）得出恒不等式Ｇ≥Ｎ
（５）
从上面分析可以看出：
１．在现实中，股价受政治、经济、投机、企业预期收益等多种因素影响，因此，只有当无风险银行存款利率小于或等于股份比Ｂ和市盈率Ｒ之积倒数时，大股东才会侵占公司和小股东利益。或者说当Ｇ、Ｒ、ｒ给定，大股东的股份小于或等于Ｇ／Ｒｒ值时，大股东才会侵占公司和小股东利益；当大股东
的股份超过Ｇ／Ｒｒ值时，大股东不会侵占公司和小股
东利益。这与詹森和麦克林（１９７６）的通过提高内部人的股份比例减少内部人的道德风险思想相似。
２．在理想状态下，由于股价只受企业预期收益
因素影响，存在恒不等式Ｇ≥Ｎ。大股东永远会侵占３．综合起来，大股东具有侵占公司和小股东利
益必然性，但在现实中，大股东侵占公司和小股东利益还是受到无风险银行存款利率、大股东股份比和市盈率等条件制约。
（二）当公司股份分为流通股和非流通股、大股东主要拥有非流通股时
假定公司每股净资产为ｄ，当存在大股东从上市公司获得控制权私人收益时，上市公司的股价为Ｐ０，大股东从上市公司每年获得每股预期控制权私人收益Ｙ，其控制权收益贴现为ｙ／ｒ。
由于大股东拥有为非流通股，大股东不能在股票市场出卖，如果大股东要转让其非流通股，其交易价格只能按每股净资产ｄｊ！ｌ［１上控制权收益贴现ｙ／ｒ进行转让。这样，大股东就面临两种选择机会，一是按每股净资产ｄ）３Ｈ＿ｌ：控制权收益贴现为ｙ，ｒ出卖现有股份；二是继续持有现有股份，其每股虚拟资产为ＰＯ）Ｊｎ上控制权收益贴现ｙ／ｒ，但具有未来经营不确定性。假定大股东对公司未来信心度为１３（０≤Ｂ≤１），则大股东持有股份的概率为ｐ，转让现有股份概率为１一Ｂ。已知大股东风险中性，其财富的效用函数为线性。则大股东的现在财富效用
为Ｎ【ｐ（Ｐｏ＋ｙ／ｒ）＋（１一ｐ）（ｄ＋ｙ／ｒ）】。
设想大股东不侵犯公司和中小股东利益时，公司的收益严格按所有权比例分享，此时，所有股东的每股预期收益为（Ｇ
Ｌ＋Ｎ
Ｙ）／Ｇ，对应的
股价为Ｐ１，可推ｆ｛；大股东的财富效用为Ｎ【Ｂ
Ｐ１＋
（１一Ｂ）ｄ】。
股价Ｐｌ和Ｐｏ的关系满足：Ｐｌ／Ｐｏ＝【（ＧＬ＋Ｎｙ），
Ｇ］／Ｌ
（６）
大股东侵犯公司和中小股东利益条件：
Ｎ【Ｂ（Ｐｏ＋ｙ／ｒ）＋（１一Ｂ）（ｄ＋ｙ／ｒ）】≥Ｎ【ｐＰｌ＋
（１一ｐ）ｄ】
（７）
由（６）、（７）两式结合可求出：１／ｒ≥ＢＰｏＮ／
ＧＬ＝ＢＲＢ
（８）
（其中Ｒ＝跗Ｌ为市盈率令Ｂ＝股份［ｔＮ／Ｇ）
进一步求出：ｒ≤１／ＢＲＢ或Ｎ≤Ｇ／ｐＲｒ
（９）如果撇开政治、经济、投机等多种因素对股价影响，仅考虑公司预期收益对股价的影响，则股价
Ｐｏ＝Ｌ／ｒ，因此由（３）得出恒不等式Ｇ≥ＢＮ（１０）
从上面分析可以看出：第一、在现实中，股价响，只有当无风险银行存款利率小于或等于股份比
－３９－
公司和小股东利益。
受政治、经济、投机、企业预期收益等多种因素影
Ｂ、市盈率Ｒ和企业未来信心度Ｂ之积倒数，大股东才会侵占公司和小股东利益。或者说，大股东的股份小于或等于Ｇ／Ｂ
Ｒ
ｒ值时，大股东才会侵占公
司和小股东利益；当大股东的股份超过Ｇ／ＢＲ
ｒ值
时，大股东不会侵占公司和小股东利益。第二、当Ｂ＝ｏ时，大股东对企业未来信心度为零，大股东会侵占公司和小股东利益。当Ｂ＝１时，大股东对企业未来完全有信心，大股东侵占公司和小股东利益条件与股份全流通相同。当０＜ｐ＜１时，大股东对企业
未来信心度有限，在Ｇ、Ｒ、堪相同条件下，大股
东比在全流通情况下有更多侵占公司和小股东利益持股空间，或者说大股东需持有比全流通情况下更多的股份才不会侵占公司和小股东利益。第三、在理想状态下，股价受企业预期收益单一冈素影响，存在恒不等式Ｇ≥Ｎ≥ＢＮ。大股东具有侵占公司和小股东利益必然性。第四、大股东比例越高、对未来越有信心、市盈率越高，越有助于遏止大股东侵犯小股东利益。
三、实证分析
在发达国家，股权集中度在不同国家存在差异，据有关资料表明，前５大股东拥有公司股份比例在美英为２０—２５％、德国为４１％、法国为４８％、意大利为８７％、日本为３３％。第一大股东的股份比例更是有明硅差别，在美国，占有５％以上股份就算得上大股东，上市公司ＣＥＯ平均所有权比例为
７．２％；在德国，８０％以上大型公司存在大股东拥有
２５％以上股权，小型公司的大股东股权更达５１％；在法国，据Ｆｒａｎｋｓ和Ｍａｙｅｒ（１９９５）统计，法国１７０家公司中８５％的第一大股东股权比例超过２５％。
Ｅｄｗａｒｄｓ
ｗｅｉｃｈｅｒｉｅｄｅｒ（１９９９）选择的１０２家法国最
大上市公司中，４６家的第一大股东股权比例超过
５０％。因此，根据美德法等同第一大股东股权比例的情况分别验证大股东侵占小股东的条件，测算结
果见表一。
表１：美国、德法等国大股东股权比例侵占条ｆ牛测算表
国别
大股东股份比例Ｂ
１瓜Ｂ
央行基准利率ｒ５％
ｌ
美国１．５％（美元）
１０％
Ｏ．５德法
２５％
０．２２．Ｏ％（欧元）
６０％
０．０８
—ｍ一
《广西金融研究》２００８年９９期
备注：１．发达同家市盈率Ｒ一般在２０左右，Ｒ取２０。
２．由于欧美等困的银行存款利率随市场变化，央
行基准利率基本反映无风险银行存款利率，因此睬用２００４年
８月央行基准利率。
通过表１，可以发现在美国和德法等国的公司１／ＲＢ远大于ｒ。表明在发达国家存在大股东利用控制权侵犯小股东利益、获得控制权私人收益的条
件。上文的事实也说明了这～点。
在我国，上市公司基本是一种二元的分裂股权结构，上市公司股份分为流通股和受限流通股，其
中非流通股比例２／３，在股权结构上有国家股、法人
股、社会公众股、外资股、内部职工股和转配股。其中国有股比例３８％左右，法人股比例２５％左右，
国家股和法人股不能流通。在一些实行管理层收购的公司，管理层拥有股份一般在３０％左右。有的公
司第一大股东持股比例高达７０％以上。考虑现实情况，按控股股东持股比例不同值分段计算。同时，由于上市公司所处行业和竞争程度不同，将大股东对企业未来信心度分成三个标准，即有信心（取Ｂ＝０．７５）、有一定信心（取ｐ＝ｏ．５）、没有信心（取Ｂ＝０．２５）。并且，我国大盘国有股和中小盘股的市盈率不同，大盘国有股市盈率Ｒ约１５左右，中小盘股的市盈率一般约４０左右。依据上述不同标准计算大股东侵占小股东的条件，结果见表２。表２：我国大股东股权比例侵占条件１／ＢＲＢ；１９１ＪＪ算表
Ｂ二０．２５
ｆ间．５
Ｂ＝０７５
大股东股份比例Ｂ
银行存款利率
Ｒ＝１５
Ｒ＝４０
Ｒ＝１５
Ｒ＝４０
Ｒ＝１５
Ｒ＝４０
（＿二年期）
２５％０．４０
０．２０
Ｏ．１３
５０％０．５３０２０
０．２７０１０
０．１８
００７
０．０２２５
７５％
０３６
Ｏ．１３０．１８
０．０７Ｏ．１２０．０４
通过表２计算，可以看出在上述不同标准下１／Ｂ
ＲＢ值均大于银行存款利率，而上述不同标准基本反映了当前大盘股和中小盘股公司大股东在不同信心度情况下的主要情况（有的公司Ｒ虽很高，但由于Ｂ、Ｂ值不高，１／ｐＲＢ还是较高）。因此，在我国无论大盘和中小盘上市公司大股东必然有侵害小
股东利益倾向。据有关资料报道，在２００１年４月，
１０７３家上市公司中有３３０家公司的关联企业侵占上市公司利益，占上市公司的３０．９４％，这些上市公司
大多成了ｓＴ或Ｐ嘭∑司。还有一些上市公司实行现金
分红、高比例派送的方式剥夺股民。（下转２４页）
《广西金融研究》２００８年第９期
就会扩大消费和投资，推动经济的增长；消极影响表现在：若股市和房市价格的上涨促使微观主体在看涨的市场中进行投机，这样就会增大市场中的系统性风险，金融机构也可能在看涨的市场中放宽贷款条件，盲目贷款，造成巨大的道德风险。如果房市和股市的价格走势发生相反的变化（很现实的问题，我国目前处于加息阶段，利息的上二调会造成住房抵押贷款者的还款压力增大，如果房市价格逆转，将会产生不可估量的金融风险），将会释放金融风险，对经济造成巨大的损害。
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（特约编辑：岳桂宁）（校对：ＹＧＮ）
（上接４０页）在２００２年计划每１０股分红２元的６６家公司中，有７家在实施分红后剩余的未分酉己利润不足５０万元；有５家公司的帐面资金小于拟分红资金。格力电器实施每１０股３元，共派现１６１０８．２元，但其资产负债率为７４．６３％。天津汽车２００１年年报亏损，却分红每１０股１．２５元。至于那些大股东不侵犯小股东利益公司，主要有两个原因：一是同有股的所有者缺位，没有主体行使侵权行为，二是一些经营者有正直社会责任感。
同时，我国股票发展和银行存款利率变化的历史也可验证这一点。在１９９７年之前，我国银行一年期存款利率很长一段时间达１０．８％，这样，就会有相当
多上市公司１／１３ＲＢ＜ＩＯ．８％（参见表２），大股东就不
至全部上市公司１／１３ＲＢ大于银行利率，以至大股东侵害小股东利益变得越来越普遍。因为当银行利率很高，如大股东侵犯小股东利益，每年获得额外收益贴现很低，同时还会使股票价格下跌，得不偿失。反之，则得大于失。
参考文献
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ｆｏｒｃｏｒｐｏｒａｔｅｃｏｎｔｒｏｌ
ｔｅｎｄｅｒｏｆｆｅｒｓａｎｄｔｈｅｍａｒｋｅｔ
Ｊｏｕｒｎａｌｏｆｂｕｓｉｎｅｓｓ５３，Ｎｏ．４．
会侵占小股东利益。事实上在那时，大股东侵害小股东利益事件也是较少的。１９９７年之后，随着国家宏观
调控进行，银行利率不断下调，越来越低，更多甚
（特约编辑：唐金成）（校对：ＴＪＣ）
一２４一
大股东侵占小股东利益的条件及其实证分析
作者：作者单位：刊名：英文刊名：年，卷(期)：被引用次数：
柏培文
厦门大学经济学院,福建,厦门,361009广西金融研究
JOURNAL OF GUANGXI FINANCIAL RESEARCH2008，""(9)0次
参考文献(3条)
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相似文献(10条)
1.学位论文 刘佳 高质量审计与缓解大小股东代理冲突的实证研究——来自中国证券市场的经验证据 2007
现代企业中通常存在着双层代理冲突，一层是股东与管理层之间的代理冲突，另一层是大股东和小股东之间的代理冲突。在英、美高度分散的股权结构下，代理冲突主要体现在第一层；而在我国，上市公司多为国有企业改制而成，股权结构通常是国有股“一股独大”，所以存在于我国上市公司中的代理冲突主要是第二层。大股东一旦控制了企业，常常利用企业的资源谋取私利，损害小股东和其他利益相关者的权益。一旦小股东预见到大股东的这种剥夺行为，就会通过价格机制实现自我保护，即低价购入公司股票，并降低对公司价值的评估，这样一来，代理冲突所导致的公司价值损失最终将全部由大股东承担。
考虑到股权集中带来的负面影响，代理冲突较为严重的公司将有动力通过引入某些监督机制缓解代理冲突，降低代理成本，并提高公司的市场价值。传统的公司治理机制(董事会、接管等)关注的是公司所有者与经营者(股东与管理者)之间的代理冲突问题，难以缓解大小股东之间的代理冲突。所以，有必要找到一种新的治理机制，能在限制大股东的剥夺行为中发挥作用。
根据代理理论，独立审计是一种用以降低代理成本的公司治理机制。但是，独立审计是否能够真正发挥作用，取决于审计质量的高低。由于国际“四大”会计师事务所具有良好的国际声誉，加上其遍布全球的巨大的客户数量和客户规模，使得他们在全球的分支机构和实体紧密联系在一起，某个市场上的审计失败可能导致全球范围内其他分支机构的灾难性毁灭。因此，通常认为国际“四大”比国内事务所更独立，审计质量更高。但是，现有文献大都以资本市场和经理人市场高度发达的美、英等国家为背景，所研究的结论只能证明独立审计能缓解第一层的代理冲突，对第二层代理冲突与独立审计间存在的关系研究得很少。所以，在我国，一个更有意义的研究内容是：高质量独立审计能否缓解大小股东间的代理冲突，而大股东是否也会通过聘请高质量审计来提高公司价值。本文的研究内容是从理论和实证两个角度论证高质量审计缓解大小股东间的代理冲突，具体来说，笔者把这个内容分成四个小问题来考察：(1)代理冲突严重的公司是否会主动聘请高质量审计；(2)代理冲突严重的公司，当具有融资需求时，是否会主动聘请高质量审计向市场传递好的信号，以此降低融资成本；(3)高质量审计在缓解大小股东代理冲突、降低代理成本的同时，能否提升公司的价值，最起码不会降低公司价值；(4)高质量审计在发表审计意见时是否考虑了所审公司的代理冲突。本文分五个部分来系统地论述所研究的问题： 第一部分是引言，介绍本文研究的背景、研究贡献、研究路径、局限性及后续研究建议。
第二部分，回顾国内外有关大小股东代理冲突的研究文献，指出虽然大股东的控制权对其他股东有正的外部性，但是大股东存在的成本超过其存在的收益。然后结合我国上市公司股权结构的特点，说明在我国主要存在的是大股东与小股东之间的代理冲突。
第三部分，从分析大小股东存在的委托代理关系入手，论述大股东需要处于超然地位的独立审计来解除受托经济责任，同时小股东也需要独立审计来了解和掌握大股东履行受托经济责任的情况。具体说来，独立审计缓解大小股东代理冲突的作用表现在三个方面：第一，独立审计监督大股东受托经济责任的履行情况，鉴证公司会计信息的真实可靠性；第二，独立审计具有甄别功能，能够通过信号传递在一定程度上将好企业和差企业进行区分，从而服务于小股东；第三，独立审计可以作为法律的替代机制缓解企业中的代理冲突，从而为小股东提供保护。不过，独立审计是否能够真正发挥作用，取决于审计质量的高低。接下来笔者采用二分法将我国的会计师事务所划分为“四大”和“非四大”，并进一步说明选择“四大”作为高质量审计代表变量的原因。最后，对高质量审计缓解大小股东代理冲突的文献进行回顾，为实证检验找到突破口。
第四部分到第五部分是研究设计和实证研究。该部分，笔者通过提出四个假设、构建三个模型来分析所研究的主题。在文献回顾中，我们发现前人对独立审计缓解大小股东代理冲突的作用持不同看法，为了以经验证据证实这个问题，笔者首先提出本文第一个假设：在其他条件相同的情况下，高质量审计需求与大小股东代理冲突之间呈正相关。我们选取沪深两市2002~2005年上市公司作为研究样本，并构筑了代理冲突与审计师选择模型，对样本进行Logistic分析。回归结果显示：大小股东代理冲突越严重，公司对高质量审计的需求越强，假设1成立。但是，这个结果并没有定量分析代理冲突到底严重到什么程度，公司就会有更强的动机选择高质量审计。笔者对全样本按照第一大股东持股比例是否大于等于30％进行分类。我们认为当第一大股东的持股比例超过30％时，第一大股东即为控股股东，他对公司具有更大的控制权，那么大小股东存在的代理冲突就更加严重。通过初步的描述性统计，我们发现第一大股东持股比例大于等于30％的公司比第一大股东持股比例小于30％的公司，选择高质量审计的动机更加强烈，随后的回归分析进一步证明了这个结论。
既然代理冲突严重的公司会主动选择高质量审计，那么代理冲突严重且具有外部融资需求的公司，理论上应该会主动雇佣高质量审计。因为他们可以通过雇佣高质量审计向小股东传递其利益受到保护的信号，降低融资成本。故第2个假设是：代理冲突更为严重且有外部融资需求的公司，聘请高质量审计的动机越强。为了验证这个观点，笔者选取上市公司在这四年里，在二级市场增发新股的行为作为上市公司具有融资需求的替代变量，并只针对代理冲突更加严重的公司进行分析。我们统计了在2002～2005年中，上市公司每年增发股票的平均次数为1，按照这个平均值把代理冲突更为严重的样本公司分成具有高融资需求与低融资需求两组，仍然使用第一个模型对数据进行回归分析。我们发现代理冲突严重的公司，虽然有股权融资的需求，但他们并不会因为高质量审计可以缓解代理冲突就选择高质量审计，有时甚至会选择选择质量的较低审计。
接下来讨论的问题是，高质量审计的这种功能是否能够被市场认可。笔者认为，如果选择高质量审计会缓解大小股东代理冲突，那么选择高质量审计能降低大小股东的代理成本，也就是说应该能提高公司价值，最起码不会降低公司价值。所以，本文的第三个假设为：公司价值与选择高质量审计呈正相关。本文用Market-to-Book-Value Ratio作因变量，代表外部投资者对公司的评价，即公司价值。采用两个阶段来检验这个假设：第一个阶段，根据代理冲突与审计师选择模型得到上市公司每年选择Big4的概率；第二阶段，构建了公司价值与审计师选择之间的Logistic模型。经过分析我们得到，选择高质量审计可能性越大，．公司的价值越高。公司价值与大小股东代理冲突显著负相关，这与前面分析的大小股东代理冲突带来负面影响的结论一致。最后一个假设是：代理问题严重且盈利能力低的公司更可能收到审计师出具的非标审计意见。为了验证这个问题，笔者构筑了第三个模型，审计师选择与审计意见模型。分析结果显示，代理冲突越高、盈利性越低的公司，越容易收到标准审计意见，也就是说“四大”在发表审计意见考虑到了所审客户内部的代理冲突。
本文所有结论都显示：在我国，当大小股东存在代理冲突时，公司更倾向于聘请质量更好的会计师事务所。但并未发现具有高融资需求的上市公司，代理冲突与选择高质量审计之间正相关。也就是说，当代理冲突严重的公司有外部融资需求时，大股东不会因高质量审计能缓解代理冲突而聘请高质量审计，有时甚至选择低质量审计来逃避监督。另外，本文还证明了高质量审计能够有效地制约大股东的剥夺行为，降低代理成本，并且市场也能够对此作出积极的反应。在进一步分析中，本文发现高质量审计在发表审计意见时识别到了大股东对小股东的剥夺行为，这主要表现在，在代理冲突越严重
的公司中，盈利性较低会引起审计师的高度关注，致使他们出具非标准审计意见的概率更大。 本文主要贡献之处：
就研究内容来看，本论文选题具有一定的探索性和前瞻性。据不完全统计，国内外关于独立审计缓解大小股东代理冲突的专门文献还比较少，且大多集中在规范研究领域。本文借鉴了国内外审计领域和公司治理领域最新研究成果，并将两者联系起来层层深入分析所研究的主题。笔者从大股东在公司治理中带来的负面影响入手，分析由此产生的代理冲突，并根据理论和经验数据找到了缓解冲突的机制。就研究视角来看，本论文的研究视角较新。与以往的研究角度有所不同，本论文站在审计的角度来探讨高质量审计对缓解大小股东代理冲突的作用，现有的研究大多数都是站在独立董事、审计委员会的角度来讨论该问题。
就研究方法来看，本论文的研究方法较为完善。本论文采用的是规范分析和实证分析相结合的方法对主题进行了较为深入的探讨。通过代理冲突产生的机理分析、高质量审计限制大股东剥夺行为的理论分析，初步阐述了针对研究主题的相关问题：通过经验分析，验证了高质量审计能缓解大小股东代理冲突。两种方法互相印证，增强了论据的说服力，有利的支持了所论证的命题。
2.学位论文 薛刚 中国上市公司大股东侵害小股东利益研究 2005
在我国股票市场上,大股东侵害小股东利益的现象不断涌现,成为了制约我国股票市场稳定发展的一个难点和焦点问题。国内外学者大量实证研究表明:相对于美、英等发达资本市场,中国上市公司大股东侵害程度更为严重。但上述研究缺少较为详尽的过程分析与深层次原因探讨。为此,本文主要结合中国证券市场特性,对大股东侵害行为表现、侵害过程、原因及制度根源、制度建设四方面进行分析,以此规范大股东行为,保护中小投资者利益。本文研究表明,国有股“一股独大”与股权割裂使得持有非流通股的大股东与持有流通股的小股东之间产生了严重代理冲突,这种冲突是叠加在全流通市场上大股东与中小股东的代理冲突之上,从而导致我国证券市场上大股东侵害程度更为严重。主要体现在再融资、现金股利政策和关联交易利益转移等方面。为此,必须进行公司内外治理机制的改善和法律制度规范。
3.期刊论文 邱龙广 大股东对小股东利益侵占与企业投资的关系研究 -商场现代化2006,""(25)
本文通过分析认为,在我国公司中大股东与小股东存在利益冲突.大股东更多地采取分离收益权和控制权(投票权)的做法来获得控制权的私人收益.分析发现大股东在企业内的控制权与收益权分离度越大,控制权越大,选择私有收益越大而总体收益相对较差的投资项目的激励越大.企业这种投资行为的结果是降低了企业的价值,从而也降低了市场对企业的评价.
4.学位论文 潘梦扬 小股东利益保护若干法律问题研究 2004
该文共分前言、正文、结语三部分.正文共分为十部分,第一部分从大股东和小股东的定义入手,对大股东及小股东的内涵进行界定,从而确定了小股东在公司中处于弱势地位,在大股东追求自己利益最大化的过程中,其利益容易受到大股东的侵害,从而影响小股东的投资热情,影响市场的稳定.所以有必要保护小股东的利益.第二部分对小股东利益保护进行历史考察,从Foss v.Harbottle一案所确定的大股东规则的由来以及该案规则的例外及各国立法的发展突破,论述了小股东利益保护是整个20世纪欧美各国公司法完善发展中的最引人注目的变化部分,在中国建立小股东利益保护的法律机制从国外公司法发展历程看不仅是必要的,而且有经验可鉴.第三部分从对小股东利益保护进行法学分析,从股东平等原则与股份平等原则的区别以及股东平等原则与小股东利益保护的联系,论证了小股东利益保护的法学基础,理论依据.第四至第五部分对中国现今公司治理结构所存在的缺陷进行分析考察,总结出了小股东利益受到侵害的原因一是股东大会形式化——所有者虚置问题.二是内部人控制问题.并透过现象看本质,提出了小股东利益受损害的根源在于资本多数决原则.所以应对资本多数决原则进行合理的限制.第六至第十部分从权利不得滥用的角度出发论证了建立大股东的诚信义务机制.从权力需要制衡——对大股东的表决权进行限制,论述了建立累积投票制度和利害股东表决权回避制度.该文除了从实质上论述如何保护小股东的利益,还从形式上论述了如何保护小股东利益,通过赋予小股东以股东大会召集权及提案权鼓励小股东自觉主动地维护自己的利益.
5.学位论文 李瑞红 大股东代理成本问题研究——基于占用资金和股利分配分析 2006
近年来，一些学者发现，除美国和英国等少数几个国家外，世界上大部分国家的企业的股权不是分散而是相当集中的。股权集中在少数大股东手中，导致另一类代理问题的产生，即大股东掠夺小股东代理问题，简称“大股东代理问题”。大股东可能采取多种手段掠夺小股东，如占用上市公司资金、利用股利分配手段侵占小股东利益等等。本文通过分析我国上市公司大股东与小股东之间的代理问题，从理论和实证两方面揭示大股东通过占用资金和股利分配对小股东及上市公司侵害程度，增进对该问题的理解和认识，为进一步完善我国上市公司的公司治理结构做出一定的贡献。
本文在对大股东代理问题国内外研究现状综述的基础上，对大股东代理问题进行了理论分析，阐述了大股东代理问题产生原因、表现形式和影响因素。在实证部分，重点研究了大股东利用占用上市公司资金和股利分配这两种手段对小股东的利益侵害，然后分别分析一些与大股东有关的公司治理机制对大股东代理成本的影响。在占用资金实证分析部分，占用资金代理成本用上市公司被占用资金可产生的平均行业报酬来计量，实证结果发现存在大股东上市公司其大股东占用资金代理成本显著高于无大股东存在的上市公司大股东占用资金代理成本；大股东通过任命高层管理人员加强对上市公司的控制，加大了对小股东的侵害；规模和资产负债率与占用资金产生的大股东代理成本呈显著正相关。在股利分配实证部分，选择大股东和小股东现金股利收益率之差计量大股东利用发放现金股利对小股东的侵害度，分析结果发现大股东持股比例与股利分配产生的大股东代理成本显著正相关，同样，任命高层管理人员也加强了大股东对小股东的侵害程度；总经理持股在一定程度上制约了大股东通过股利分配手段对小股东的侵害；企业是否满足增发条件也成为大股东采用发放现金股利侵害小股东时考虑的因素之一。最后针对影响大股东代理成本因素提出了相应的建议。
6.期刊论文 张晖.赵涛.Zhang Hui.Zhao Tao 制约大股东侵害小股东利益的模式比较及启示 -中州学刊2005,""(2)
制约大股东侵害小股东利益有不同的模式.在英美模式中,为了防止大股东侵害小股东利益,要求大股东持有的是流通股,其具备的条件是发达的股票市场和股东分散持股;在德日模式中,为了防止大股东侵害小股东利益,也要求大股东持有的是流通股,其具备的条件是有来自健全的债权人的有效监管.中国股市目前并不具备英美模式和德日模式发挥作用的条件,为降低大股东对小股东侵害的程度,应该尽快解决股权分置问题,并加快中国商业银行的市场化进程.在未解决股权分置时可采取类别股东表决机制.
7.学位论文 方圆 基于控制权私有收益的大股东侵害问题研究 2009
随着股权的进一步集中，公司治理的焦点已经发生转移，已由所有者与经营者之间的委托代理关系转移到了中小股东的合法权益维护问题，以及由此产生的大股东侵害中小股东利益的现象。
我国上市公司特殊的股权结构使得控制权结构处于畸形状态，大股东与小股东的代理冲突成了最重要的控制权问题。控制权私有收益是大股东与小股东冲突的根本所在，也是大股东对小股东的侵害。现有的关于公司治理的研究文献表明，公司的大股东一般会利用其对公司的控制权，从中获取种种私有利益。尽管获得这些利益的途径、行为不尽相同，但这些行为存在的共同特征是：总有一些价值不是为所有股东获得的，或者价值的分配与股东拥有的股权比例是不成正比的。这也正是为什么这种收益被称为“私有”的原因。
本文从公司治理理论重点的转变出发，既从静态角度分析了控制权私有收益的来源、存在空间，又从动态的角度以非流通股股权转让为基础，计算了控制权溢价的大小和影响因素。
本文选取2004-2006年我国上海证券交易所A股市场78宗协议转让事件为样本，从控制权私有收益角度间接测量了大股东侵害中小股东的程度，并通过回归模型分析了影响控制权私有收益的主要因素。在理论界和实证分析的基础上，得出的初步结论为：我国上市公司的控制权私有收益率为
8.85％，一定程度上反映了我国上市公司大股东侵害中小股东的程度。相比较发达国家较为成熟的资本市场，我国的中小股东保护现状不容乐观，对中小股东的保护亟需加强。可见，为了维持我国资本市场的健康发展，应进一步完善法律制度，完善股权结构，建立多元化的投资主体体系和产权制衡机制，保护中小投资者的权益。
8.期刊论文 袁卫秋.YUAN Wei-qiu 沉默的债权人与大股东的控制权升水 -当代经济科学2007,29(2)
近年来,关于大股东与小股东之间的代理冲突成了学术研究中的一个热点问题.然而,纵观这些文献可以发现,几乎所有的研究都是仅仅局限于冲突的双方,即仅仅局限于股权融资的主体,而将企业资金来源的另一重要渠道的债务主体--债权人几乎完全置于一边了.与此同时,学术研究中通常认为债务融资对企业具有积极的治理效应,即利用债务融资降低股权融资的代理成本,从而可以提升企业的价值.为此,本文提出一个重要的思想并从理论上对其进行了证明,即在债权人的利益得到保护的条件下,债权人有可能保持沉默,坐视大股东对小股东的利益侵占行为,甚至与大股东合谋来共同侵占小股东的利益.笔者通过对模型的进一步分析表明,大股东与债权人的合谋行为不但侵占了小股东的利益,而且减少了企业的价值,降低了企业金融资源的使用效率,甚至对其他企业的发展造成了严重的制约,并最终减缓整个金融市场的良性发展以及导致整个金融资源的低效率使用.
9.期刊论文 刘茂平.曾令泰.LIU Mao-ping.ZENG Ling-tai 大股东监督、小股东"搭便车"及其利益保护 -经济经纬2010,""(3)
大股东利用控制权侵害小股东利益引起理论和实务界的广泛关注,但对大股东的监督努力关注不够.事实上,由于大股东通过监督努力提高了公司价值,所以既有的文献认为控制权私有收益等于大股东对小股东的侵害的思路有悖于控制权价值的实质.同时,大股东也存在利用自己的控股权优势进行侵害中小股东利益的自利行为,这是由于小股东"搭便车"使得大股东的监督成本得不到补偿所致.笔者通过理论和模型分析,认为要对大股东的监督努力给予合理的补偿,同时要利用法律等治理机制强化对投资者的保护,降低大股东存在的侵害问题,从而促进中国证券市场健康发展.
10.学位论文 任静萍 上市公司小股东权益保护机制研究 2002
中国公司形式包括有限责任公司和股份有限公司.对于有限责任公司而言,公司所涉股东人数较少,其更注重的是股东之间的相互信任.上市公司股东人数众多,且涉及面广;相应地,其小股东权益保护问题也较为复杂和更为必要.也正基于这一点,论文将上市公司小股东权益保护机制作为对象进行研究.该论文共分四章:第一章为小股东权益保护的法理分析,阐述对小股东进行保护的理由,第二章为小股东对大股东的权力制衡,是通过股东权之间的相互制衡来保护小股东的权益,主要体现在股东大会表决权的修正上;第三章为小股东对董事会的制衡,是通过股东权对经营权的制衡达到小股东权益的保护;第四章为股东派生诉讼制度,有救济才有权利,股东派生诉讼制度作为小股东保护的最后主要屏障构成了该文的第四部分.
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２００８年第９期（总４２６期）
广西金融研究
ＪｏｕｍＭｏｆＧｕａｎｇｘｉ
Ｆｉｎａｎｃｉａｌ
Ｎｏ．９，２００８Ｇ；ｅｎｅｒａｌＮＯ．４２６
Ｒｅｓｅａｒｃｈ
大股东侵占小股东利益的条件及其实证分析
才白培叉
（厦门大学经济学院，福建厦门３６１００９）
摘要：本文通过模型说明大股东具有侵占公司和小股东利益的必然性，但在现实中，大股东侵占公司和小股东利益还是受到无风险银行存款利率、大股东股份比和市盈率等条件制约，并对此进行＿ｒ实证分析。
关键词：大股东；小股东；利益中图分类号：Ｆ８３０．９１
文献标识码：Ａ
文章编号：１００２—６４５２（２００８）９－００３８—０３
一、大股东侵害小股东利益的客观存在性
在公司制企业中，大股东对小股东影响具有两重性：一方面有利于企业治理结构完善和企业的长期发展，给小股东带来控制权共享收益（吴斌、翁恺宁２００３）。西方实证研究表明：股权过于分散，使得任何一个股东缺乏参与企业治理和企业长期发展的动力；另一方面大股东又存在利片ｊ控制权产生侵害小股东利益的动机和条件，获得额外控制权收益。
在相关研究文献中，指责大股东侵害小股东利益的重要理由是同股同权原则。但研究表明，持有大额股权的大股东通常会得到超过按股份比例的额外收益（Ｆａｍａ
ａｎｄＪｅｎｓｅｎ
为代价使自己收益的行为。可见，大股东利用控制权侵犯小股东利益、获得控制权私人收益在发达国家具有普遍性。在我国，大股东股权平均收购价格高于净资产３０％，大股东利用控制权对小股东利益侵犯度比发达国家要高（唐宗明２００２）。总之，大股东利用控制权侵犯小股东利益、获得控制权私人收益是客观存在的，具有普遍性。
二、模型分析
为什么大股东会侵占公司和小股东利益呢？为了说明这个问题，我们建立一个模型进一步分析。假设条件：
１．上市公司股权结构分为两类，一类是公司的股份全流通；一类是公司股份分为流通股和非流通股，大股东主要拥有非流通股。流通股股权町自由转让，非流通股可协议转让，而无法上市。
２．大股东是风险中性的。
１９８３）。这就是大股东
的控制权私人收益，也是所谓的大股东利用控制权对小股东的利益侵犯。与其同时，大股东控制权在市场上通过大宗股票的交易得到定价。如大股东预期获得额外收益，大宗股权就以溢价交易，如大股东预期要承受私人亏损，大宗股权就以折价成交，并且溢价随着交易股权增加而增加。Ｂｒａｄｌｅｙ（１９８０）通过研究美国１６１项收购价格出价，发现
交易价格平均高于当时市场交易价格１３％。Ｂａｒｃａｌｙ
ａｎｄ
３．大股东每年凭借控制权地位可从上市公司获得每股预期额外控制权私人收益Ｙ，所有股东每年获得每股预期收益为Ｌ。这样，大股东每股预期收
益为ｙ＋Ｌ。
Ｈｏｌｄｅｒｎｅｓｓ（１９８９）研究了１９７８—１９８２年间在纽
４．由于存在大股东获得控制权私人收益，上市公司市场股票交易价格只反映股东每年获得每股预期收益为Ｌ的情形，假定股价为Ｐ。，当存在大股东转让股份时，由于大股东每股预期收益为Ｙ＋Ｌ，就
会出现以高于市场交易价格Ｐ。进行成交，即溢价成
约股票交易所和美国股票交易所６３项大宗股票交易，交易价格高于被宣布后市场价格２０％。Ｃｈａｎｇ
ａｎｄ
Ｍａｙｅｒｓ．（１９９５）得出收购价格平均溢价１３．６％。
收购价格溢价反映了大股东控制权价值，也表明大股东获得控制权私人收益。在德国和日本，银行会从他们控制的产业中获得租金，这是以其他投资者
交，溢价部分即为控制权私人收益的市场定价。如果上市公司不存在大股东侵犯公司和中小股东利益
收稿日期：２００８－０６—３０
作者简介：柏培文（１９６７一），男，安徽肥东人，厦门大学经济学院助理教授、博士，研究方向为企业理论与企业治理。
一３８—
《广西金融研究》２００８年第９期
时，股票交易价格反映企业所有利益，假定此时股
价为Ｐ。。
５．假定总股本为Ｇ，大股东拥有股份为Ｎ。
现在分别按股份是全流通以及股份分为流通股
和非流通股两种情形进行分析：
（一）当股份是全流通时
当存在大股东从上市公司获得控制权私人收益时，上市公司的股价为Ｐ。，大股东从上市公司每年获得每股预期控制权私人收益Ｙ，其控制权收益贴现为ｙ／ｒ，ｒｆｆ；２资本无风险收益率，可以理解为无风险的银行存款利率。此时，大股东的财富为Ｎ（Ｐ。
＋ｙ／ｒ）。
设想大股东不侵犯公司和中小股东利益时，公司的所有收益严格按所有权比例分享，此时，所有股东的每股预期收益为（ＧＬ＋ＮＹ）／Ｇ，对应的股价为Ｐ１，大股东的财富为ＮＰ．。
股价Ｐ。和Ｐ０的关系满足：Ｐｌ／Ｐｏ＝【（ＧＬ＋ＮＹ），
Ｇ］／Ｌ（１）
大股东侵犯公司和中小股东利益条件：Ｎ（Ｐｏ
＋ｙ／ｒ）≥Ｎ
Ｐ１
（２）
由（１）、（２）两式结合可求出１／ｒ，＞Ｐｒ’Ｎ／ＧＬ＝
ＲＢ
（３）（其中Ｒ＝吖Ｌ为市盈率令Ｂ＝股份比Ｎ／Ｇ）
进一步求出：ｒ≤Ｉ／ＲＢ或Ｎ≤Ｇ／Ｒ
ｒ
（４）
如果撇开政治、经济、投机等多种因素对股价影响，仅考虑公司预期收益对股价的影响，则股价Ｐｏ＝Ｌ／ｒ，因此由（３）得出恒不等式Ｇ≥Ｎ
（５）
从上面分析可以看出：
１．在现实中，股价受政治、经济、投机、企业预期收益等多种因素影响，因此，只有当无风险银行存款利率小于或等于股份比Ｂ和市盈率Ｒ之积倒数时，大股东才会侵占公司和小股东利益。或者说当Ｇ、Ｒ、ｒ给定，大股东的股份小于或等于Ｇ／Ｒｒ值时，大股东才会侵占公司和小股东利益；当大股东
的股份超过Ｇ／Ｒｒ值时，大股东不会侵占公司和小股
东利益。这与詹森和麦克林（１９７６）的通过提高内部人的股份比例减少内部人的道德风险思想相似。
２．在理想状态下，由于股价只受企业预期收益
因素影响，存在恒不等式Ｇ≥Ｎ。大股东永远会侵占３．综合起来，大股东具有侵占公司和小股东利
益必然性，但在现实中，大股东侵占公司和小股东利益还是受到无风险银行存款利率、大股东股份比和市盈率等条件制约。
（二）当公司股份分为流通股和非流通股、大股东主要拥有非流通股时
假定公司每股净资产为ｄ，当存在大股东从上市公司获得控制权私人收益时，上市公司的股价为Ｐ０，大股东从上市公司每年获得每股预期控制权私人收益Ｙ，其控制权收益贴现为ｙ／ｒ。
由于大股东拥有为非流通股，大股东不能在股票市场出卖，如果大股东要转让其非流通股，其交易价格只能按每股净资产ｄｊ！ｌ［１上控制权收益贴现ｙ／ｒ进行转让。这样，大股东就面临两种选择机会，一是按每股净资产ｄ）３Ｈ＿ｌ：控制权收益贴现为ｙ，ｒ出卖现有股份；二是继续持有现有股份，其每股虚拟资产为ＰＯ）Ｊｎ上控制权收益贴现ｙ／ｒ，但具有未来经营不确定性。假定大股东对公司未来信心度为１３（０≤Ｂ≤１），则大股东持有股份的概率为ｐ，转让现有股份概率为１一Ｂ。已知大股东风险中性，其财富的效用函数为线性。则大股东的现在财富效用
为Ｎ【ｐ（Ｐｏ＋ｙ／ｒ）＋（１一ｐ）（ｄ＋ｙ／ｒ）】。
设想大股东不侵犯公司和中小股东利益时，公司的收益严格按所有权比例分享，此时，所有股东的每股预期收益为（Ｇ
Ｌ＋Ｎ
Ｙ）／Ｇ，对应的
股价为Ｐ１，可推ｆ｛；大股东的财富效用为Ｎ【Ｂ
Ｐ１＋
（１一Ｂ）ｄ】。
股价Ｐｌ和Ｐｏ的关系满足：Ｐｌ／Ｐｏ＝【（ＧＬ＋Ｎｙ），
Ｇ］／Ｌ
（６）
大股东侵犯公司和中小股东利益条件：
Ｎ【Ｂ（Ｐｏ＋ｙ／ｒ）＋（１一Ｂ）（ｄ＋ｙ／ｒ）】≥Ｎ【ｐＰｌ＋
（１一ｐ）ｄ】
（７）
由（６）、（７）两式结合可求出：１／ｒ≥ＢＰｏＮ／
ＧＬ＝ＢＲＢ
（８）
（其中Ｒ＝跗Ｌ为市盈率令Ｂ＝股份［ｔＮ／Ｇ）
进一步求出：ｒ≤１／ＢＲＢ或Ｎ≤Ｇ／ｐＲｒ
（９）如果撇开政治、经济、投机等多种因素对股价影响，仅考虑公司预期收益对股价的影响，则股价
Ｐｏ＝Ｌ／ｒ，因此由（３）得出恒不等式Ｇ≥ＢＮ（１０）
从上面分析可以看出：第一、在现实中，股价响，只有当无风险银行存款利率小于或等于股份比
－３９－
公司和小股东利益。
受政治、经济、投机、企业预期收益等多种因素影
Ｂ、市盈率Ｒ和企业未来信心度Ｂ之积倒数，大股东才会侵占公司和小股东利益。或者说，大股东的股份小于或等于Ｇ／Ｂ
Ｒ
ｒ值时，大股东才会侵占公
司和小股东利益；当大股东的股份超过Ｇ／ＢＲ
ｒ值
时，大股东不会侵占公司和小股东利益。第二、当Ｂ＝ｏ时，大股东对企业未来信心度为零，大股东会侵占公司和小股东利益。当Ｂ＝１时，大股东对企业未来完全有信心，大股东侵占公司和小股东利益条件与股份全流通相同。当０＜ｐ＜１时，大股东对企业
未来信心度有限，在Ｇ、Ｒ、堪相同条件下，大股
东比在全流通情况下有更多侵占公司和小股东利益持股空间，或者说大股东需持有比全流通情况下更多的股份才不会侵占公司和小股东利益。第三、在理想状态下，股价受企业预期收益单一冈素影响，存在恒不等式Ｇ≥Ｎ≥ＢＮ。大股东具有侵占公司和小股东利益必然性。第四、大股东比例越高、对未来越有信心、市盈率越高，越有助于遏止大股东侵犯小股东利益。
三、实证分析
在发达国家，股权集中度在不同国家存在差异，据有关资料表明，前５大股东拥有公司股份比例在美英为２０—２５％、德国为４１％、法国为４８％、意大利为８７％、日本为３３％。第一大股东的股份比例更是有明硅差别，在美国，占有５％以上股份就算得上大股东，上市公司ＣＥＯ平均所有权比例为
７．２％；在德国，８０％以上大型公司存在大股东拥有
２５％以上股权，小型公司的大股东股权更达５１％；在法国，据Ｆｒａｎｋｓ和Ｍａｙｅｒ（１９９５）统计，法国１７０家公司中８５％的第一大股东股权比例超过２５％。
Ｅｄｗａｒｄｓ
ｗｅｉｃｈｅｒｉｅｄｅｒ（１９９９）选择的１０２家法国最
大上市公司中，４６家的第一大股东股权比例超过
５０％。因此，根据美德法等同第一大股东股权比例的情况分别验证大股东侵占小股东的条件，测算结
果见表一。
表１：美国、德法等国大股东股权比例侵占条ｆ牛测算表
国别
大股东股份比例Ｂ
１瓜Ｂ
央行基准利率ｒ５％
ｌ
美国１．５％（美元）
１０％
Ｏ．５德法
２５％
０．２２．Ｏ％（欧元）
６０％
０．０８
—ｍ一
《广西金融研究》２００８年９９期
备注：１．发达同家市盈率Ｒ一般在２０左右，Ｒ取２０。
２．由于欧美等困的银行存款利率随市场变化，央
行基准利率基本反映无风险银行存款利率，因此睬用２００４年
８月央行基准利率。
通过表１，可以发现在美国和德法等国的公司１／ＲＢ远大于ｒ。表明在发达国家存在大股东利用控制权侵犯小股东利益、获得控制权私人收益的条
件。上文的事实也说明了这～点。
在我国，上市公司基本是一种二元的分裂股权结构，上市公司股份分为流通股和受限流通股，其
中非流通股比例２／３，在股权结构上有国家股、法人
股、社会公众股、外资股、内部职工股和转配股。其中国有股比例３８％左右，法人股比例２５％左右，
国家股和法人股不能流通。在一些实行管理层收购的公司，管理层拥有股份一般在３０％左右。有的公
司第一大股东持股比例高达７０％以上。考虑现实情况，按控股股东持股比例不同值分段计算。同时，由于上市公司所处行业和竞争程度不同，将大股东对企业未来信心度分成三个标准，即有信心（取Ｂ＝０．７５）、有一定信心（取ｐ＝ｏ．５）、没有信心（取Ｂ＝０．２５）。并且，我国大盘国有股和中小盘股的市盈率不同，大盘国有股市盈率Ｒ约１５左右，中小盘股的市盈率一般约４０左右。依据上述不同标准计算大股东侵占小股东的条件，结果见表２。表２：我国大股东股权比例侵占条件１／ＢＲＢ；１９１ＪＪ算表
Ｂ二０．２５
ｆ间．５
Ｂ＝０７５
大股东股份比例Ｂ
银行存款利率
Ｒ＝１５
Ｒ＝４０
Ｒ＝１５
Ｒ＝４０
Ｒ＝１５
Ｒ＝４０
（＿二年期）
２５％０．４０
０．２０
Ｏ．１３
５０％０．５３０２０
０．２７０１０
０．１８
００７
０．０２２５
７５％
０３６
Ｏ．１３０．１８
０．０７Ｏ．１２０．０４
通过表２计算，可以看出在上述不同标准下１／Ｂ
ＲＢ值均大于银行存款利率，而上述不同标准基本反映了当前大盘股和中小盘股公司大股东在不同信心度情况下的主要情况（有的公司Ｒ虽很高，但由于Ｂ、Ｂ值不高，１／ｐＲＢ还是较高）。因此，在我国无论大盘和中小盘上市公司大股东必然有侵害小
股东利益倾向。据有关资料报道，在２００１年４月，
１０７３家上市公司中有３３０家公司的关联企业侵占上市公司利益，占上市公司的３０．９４％，这些上市公司
大多成了ｓＴ或Ｐ嘭∑司。还有一些上市公司实行现金
分红、高比例派送的方式剥夺股民。（下转２４页）
《广西金融研究》２００８年第９期
就会扩大消费和投资，推动经济的增长；消极影响表现在：若股市和房市价格的上涨促使微观主体在看涨的市场中进行投机，这样就会增大市场中的系统性风险，金融机构也可能在看涨的市场中放宽贷款条件，盲目贷款，造成巨大的道德风险。如果房市和股市的价格走势发生相反的变化（很现实的问题，我国目前处于加息阶段，利息的上二调会造成住房抵押贷款者的还款压力增大，如果房市价格逆转，将会产生不可估量的金融风险），将会释放金融风险，对经济造成巨大的损害。
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【８】８
Ｂｌｉｎｇ，Ｇ，“ＦｉｎａｎｃｉａｌＦｒａｇｉｌｉｔｙ，ＢｕｂｂｌｅｓａｎｄＭｏｎｅｔａｒｙ
Ｐｏｌｉｃｙ．”ＣＥＳＩＦＯＷｏｒｋｉｎｇＰａｐｅｒ，２００１，Ｎｏ，４４９．
ＰｏｌｉｃｙａｎｄＩｎｃｅｎｔｉｖｅｓ．”Ａｄｄｒｅｓｓ
【９】ＰＬａｊａｎ，Ｒ．“Ｍｏｎｅｔａｒｙ
Ｇｉｖｅｎ
ａｔ
ＣｅｎｔｒａｌＢａｎｋｓｉｎｔｈｅ２１ｓｔ
ＣｅｎｔｕｒｙＣｏｎｆｅｒｅｎｃｅ．２００６．
ｉｎＲｅａｌ
【１０】Ｈｅｒｒｉｎｇ，Ｒａｎｄ．Ｗａｃｈｔｅｒ，Ｓ．“Ｂｕｂｂｌｅｓ
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（特约编辑：岳桂宁）（校对：ＹＧＮ）
（上接４０页）在２００２年计划每１０股分红２元的６６家公司中，有７家在实施分红后剩余的未分酉己利润不足５０万元；有５家公司的帐面资金小于拟分红资金。格力电器实施每１０股３元，共派现１６１０８．２元，但其资产负债率为７４．６３％。天津汽车２００１年年报亏损，却分红每１０股１．２５元。至于那些大股东不侵犯小股东利益公司，主要有两个原因：一是同有股的所有者缺位，没有主体行使侵权行为，二是一些经营者有正直社会责任感。
同时，我国股票发展和银行存款利率变化的历史也可验证这一点。在１９９７年之前，我国银行一年期存款利率很长一段时间达１０．８％，这样，就会有相当
多上市公司１／１３ＲＢ＜ＩＯ．８％（参见表２），大股东就不
至全部上市公司１／１３ＲＢ大于银行利率，以至大股东侵害小股东利益变得越来越普遍。因为当银行利率很高，如大股东侵犯小股东利益，每年获得额外收益贴现很低，同时还会使股票价格下跌，得不偿失。反之，则得大于失。
参考文献
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会侵占小股东利益。事实上在那时，大股东侵害小股东利益事件也是较少的。１９９７年之后，随着国家宏观
调控进行，银行利率不断下调，越来越低，更多甚
（特约编辑：唐金成）（校对：ＴＪＣ）
一２４一
大股东侵占小股东利益的条件及其实证分析
作者：作者单位：刊名：英文刊名：年，卷(期)：被引用次数：
柏培文
厦门大学经济学院,福建,厦门,361009广西金融研究
JOURNAL OF GUANGXI FINANCIAL RESEARCH2008，""(9)0次
参考文献(3条)
1.吴斌.翁恺宁 基于控制权收益的大股东收益与公司治理关系分析,文献综述[期刊论文]-世界经济文汇 2003(02)2.唐宗明.将位 中国上市公司大股东侵害度实证分析[期刊论文]-经济研究 2002(04)3.Barcaly,M Interfirm tender offers and the market for corporate control 1980(04)
相似文献(10条)
1.学位论文 刘佳 高质量审计与缓解大小股东代理冲突的实证研究——来自中国证券市场的经验证据 2007
现代企业中通常存在着双层代理冲突，一层是股东与管理层之间的代理冲突，另一层是大股东和小股东之间的代理冲突。在英、美高度分散的股权结构下，代理冲突主要体现在第一层；而在我国，上市公司多为国有企业改制而成，股权结构通常是国有股“一股独大”，所以存在于我国上市公司中的代理冲突主要是第二层。大股东一旦控制了企业，常常利用企业的资源谋取私利，损害小股东和其他利益相关者的权益。一旦小股东预见到大股东的这种剥夺行为，就会通过价格机制实现自我保护，即低价购入公司股票，并降低对公司价值的评估，这样一来，代理冲突所导致的公司价值损失最终将全部由大股东承担。
考虑到股权集中带来的负面影响，代理冲突较为严重的公司将有动力通过引入某些监督机制缓解代理冲突，降低代理成本，并提高公司的市场价值。传统的公司治理机制(董事会、接管等)关注的是公司所有者与经营者(股东与管理者)之间的代理冲突问题，难以缓解大小股东之间的代理冲突。所以，有必要找到一种新的治理机制，能在限制大股东的剥夺行为中发挥作用。
根据代理理论，独立审计是一种用以降低代理成本的公司治理机制。但是，独立审计是否能够真正发挥作用，取决于审计质量的高低。由于国际“四大”会计师事务所具有良好的国际声誉，加上其遍布全球的巨大的客户数量和客户规模，使得他们在全球的分支机构和实体紧密联系在一起，某个市场上的审计失败可能导致全球范围内其他分支机构的灾难性毁灭。因此，通常认为国际“四大”比国内事务所更独立，审计质量更高。但是，现有文献大都以资本市场和经理人市场高度发达的美、英等国家为背景，所研究的结论只能证明独立审计能缓解第一层的代理冲突，对第二层代理冲突与独立审计间存在的关系研究得很少。所以，在我国，一个更有意义的研究内容是：高质量独立审计能否缓解大小股东间的代理冲突，而大股东是否也会通过聘请高质量审计来提高公司价值。本文的研究内容是从理论和实证两个角度论证高质量审计缓解大小股东间的代理冲突，具体来说，笔者把这个内容分成四个小问题来考察：(1)代理冲突严重的公司是否会主动聘请高质量审计；(2)代理冲突严重的公司，当具有融资需求时，是否会主动聘请高质量审计向市场传递好的信号，以此降低融资成本；(3)高质量审计在缓解大小股东代理冲突、降低代理成本的同时，能否提升公司的价值，最起码不会降低公司价值；(4)高质量审计在发表审计意见时是否考虑了所审公司的代理冲突。本文分五个部分来系统地论述所研究的问题： 第一部分是引言，介绍本文研究的背景、研究贡献、研究路径、局限性及后续研究建议。
第二部分，回顾国内外有关大小股东代理冲突的研究文献，指出虽然大股东的控制权对其他股东有正的外部性，但是大股东存在的成本超过其存在的收益。然后结合我国上市公司股权结构的特点，说明在我国主要存在的是大股东与小股东之间的代理冲突。
第三部分，从分析大小股东存在的委托代理关系入手，论述大股东需要处于超然地位的独立审计来解除受托经济责任，同时小股东也需要独立审计来了解和掌握大股东履行受托经济责任的情况。具体说来，独立审计缓解大小股东代理冲突的作用表现在三个方面：第一，独立审计监督大股东受托经济责任的履行情况，鉴证公司会计信息的真实可靠性；第二，独立审计具有甄别功能，能够通过信号传递在一定程度上将好企业和差企业进行区分，从而服务于小股东；第三，独立审计可以作为法律的替代机制缓解企业中的代理冲突，从而为小股东提供保护。不过，独立审计是否能够真正发挥作用，取决于审计质量的高低。接下来笔者采用二分法将我国的会计师事务所划分为“四大”和“非四大”，并进一步说明选择“四大”作为高质量审计代表变量的原因。最后，对高质量审计缓解大小股东代理冲突的文献进行回顾，为实证检验找到突破口。
第四部分到第五部分是研究设计和实证研究。该部分，笔者通过提出四个假设、构建三个模型来分析所研究的主题。在文献回顾中，我们发现前人对独立审计缓解大小股东代理冲突的作用持不同看法，为了以经验证据证实这个问题，笔者首先提出本文第一个假设：在其他条件相同的情况下，高质量审计需求与大小股东代理冲突之间呈正相关。我们选取沪深两市2002~2005年上市公司作为研究样本，并构筑了代理冲突与审计师选择模型，对样本进行Logistic分析。回归结果显示：大小股东代理冲突越严重，公司对高质量审计的需求越强，假设1成立。但是，这个结果并没有定量分析代理冲突到底严重到什么程度，公司就会有更强的动机选择高质量审计。笔者对全样本按照第一大股东持股比例是否大于等于30％进行分类。我们认为当第一大股东的持股比例超过30％时，第一大股东即为控股股东，他对公司具有更大的控制权，那么大小股东存在的代理冲突就更加严重。通过初步的描述性统计，我们发现第一大股东持股比例大于等于30％的公司比第一大股东持股比例小于30％的公司，选择高质量审计的动机更加强烈，随后的回归分析进一步证明了这个结论。
既然代理冲突严重的公司会主动选择高质量审计，那么代理冲突严重且具有外部融资需求的公司，理论上应该会主动雇佣高质量审计。因为他们可以通过雇佣高质量审计向小股东传递其利益受到保护的信号，降低融资成本。故第2个假设是：代理冲突更为严重且有外部融资需求的公司，聘请高质量审计的动机越强。为了验证这个观点，笔者选取上市公司在这四年里，在二级市场增发新股的行为作为上市公司具有融资需求的替代变量，并只针对代理冲突更加严重的公司进行分析。我们统计了在2002～2005年中，上市公司每年增发股票的平均次数为1，按照这个平均值把代理冲突更为严重的样本公司分成具有高融资需求与低融资需求两组，仍然使用第一个模型对数据进行回归分析。我们发现代理冲突严重的公司，虽然有股权融资的需求，但他们并不会因为高质量审计可以缓解代理冲突就选择高质量审计，有时甚至会选择选择质量的较低审计。
接下来讨论的问题是，高质量审计的这种功能是否能够被市场认可。笔者认为，如果选择高质量审计会缓解大小股东代理冲突，那么选择高质量审计能降低大小股东的代理成本，也就是说应该能提高公司价值，最起码不会降低公司价值。所以，本文的第三个假设为：公司价值与选择高质量审计呈正相关。本文用Market-to-Book-Value Ratio作因变量，代表外部投资者对公司的评价，即公司价值。采用两个阶段来检验这个假设：第一个阶段，根据代理冲突与审计师选择模型得到上市公司每年选择Big4的概率；第二阶段，构建了公司价值与审计师选择之间的Logistic模型。经过分析我们得到，选择高质量审计可能性越大，．公司的价值越高。公司价值与大小股东代理冲突显著负相关，这与前面分析的大小股东代理冲突带来负面影响的结论一致。最后一个假设是：代理问题严重且盈利能力低的公司更可能收到审计师出具的非标审计意见。为了验证这个问题，笔者构筑了第三个模型，审计师选择与审计意见模型。分析结果显示，代理冲突越高、盈利性越低的公司，越容易收到标准审计意见，也就是说“四大”在发表审计意见考虑到了所审客户内部的代理冲突。
本文所有结论都显示：在我国，当大小股东存在代理冲突时，公司更倾向于聘请质量更好的会计师事务所。但并未发现具有高融资需求的上市公司，代理冲突与选择高质量审计之间正相关。也就是说，当代理冲突严重的公司有外部融资需求时，大股东不会因高质量审计能缓解代理冲突而聘请高质量审计，有时甚至选择低质量审计来逃避监督。另外，本文还证明了高质量审计能够有效地制约大股东的剥夺行为，降低代理成本，并且市场也能够对此作出积极的反应。在进一步分析中，本文发现高质量审计在发表审计意见时识别到了大股东对小股东的剥夺行为，这主要表现在，在代理冲突越严重
的公司中，盈利性较低会引起审计师的高度关注，致使他们出具非标准审计意见的概率更大。 本文主要贡献之处：
就研究内容来看，本论文选题具有一定的探索性和前瞻性。据不完全统计，国内外关于独立审计缓解大小股东代理冲突的专门文献还比较少，且大多集中在规范研究领域。本文借鉴了国内外审计领域和公司治理领域最新研究成果，并将两者联系起来层层深入分析所研究的主题。笔者从大股东在公司治理中带来的负面影响入手，分析由此产生的代理冲突，并根据理论和经验数据找到了缓解冲突的机制。就研究视角来看，本论文的研究视角较新。与以往的研究角度有所不同，本论文站在审计的角度来探讨高质量审计对缓解大小股东代理冲突的作用，现有的研究大多数都是站在独立董事、审计委员会的角度来讨论该问题。
就研究方法来看，本论文的研究方法较为完善。本论文采用的是规范分析和实证分析相结合的方法对主题进行了较为深入的探讨。通过代理冲突产生的机理分析、高质量审计限制大股东剥夺行为的理论分析，初步阐述了针对研究主题的相关问题：通过经验分析，验证了高质量审计能缓解大小股东代理冲突。两种方法互相印证，增强了论据的说服力，有利的支持了所论证的命题。
2.学位论文 薛刚 中国上市公司大股东侵害小股东利益研究 2005
在我国股票市场上,大股东侵害小股东利益的现象不断涌现,成为了制约我国股票市场稳定发展的一个难点和焦点问题。国内外学者大量实证研究表明:相对于美、英等发达资本市场,中国上市公司大股东侵害程度更为严重。但上述研究缺少较为详尽的过程分析与深层次原因探讨。为此,本文主要结合中国证券市场特性,对大股东侵害行为表现、侵害过程、原因及制度根源、制度建设四方面进行分析,以此规范大股东行为,保护中小投资者利益。本文研究表明,国有股“一股独大”与股权割裂使得持有非流通股的大股东与持有流通股的小股东之间产生了严重代理冲突,这种冲突是叠加在全流通市场上大股东与中小股东的代理冲突之上,从而导致我国证券市场上大股东侵害程度更为严重。主要体现在再融资、现金股利政策和关联交易利益转移等方面。为此,必须进行公司内外治理机制的改善和法律制度规范。
3.期刊论文 邱龙广 大股东对小股东利益侵占与企业投资的关系研究 -商场现代化2006,""(25)
本文通过分析认为,在我国公司中大股东与小股东存在利益冲突.大股东更多地采取分离收益权和控制权(投票权)的做法来获得控制权的私人收益.分析发现大股东在企业内的控制权与收益权分离度越大,控制权越大,选择私有收益越大而总体收益相对较差的投资项目的激励越大.企业这种投资行为的结果是降低了企业的价值,从而也降低了市场对企业的评价.
4.学位论文 潘梦扬 小股东利益保护若干法律问题研究 2004
该文共分前言、正文、结语三部分.正文共分为十部分,第一部分从大股东和小股东的定义入手,对大股东及小股东的内涵进行界定,从而确定了小股东在公司中处于弱势地位,在大股东追求自己利益最大化的过程中,其利益容易受到大股东的侵害,从而影响小股东的投资热情,影响市场的稳定.所以有必要保护小股东的利益.第二部分对小股东利益保护进行历史考察,从Foss v.Harbottle一案所确定的大股东规则的由来以及该案规则的例外及各国立法的发展突破,论述了小股东利益保护是整个20世纪欧美各国公司法完善发展中的最引人注目的变化部分,在中国建立小股东利益保护的法律机制从国外公司法发展历程看不仅是必要的,而且有经验可鉴.第三部分从对小股东利益保护进行法学分析,从股东平等原则与股份平等原则的区别以及股东平等原则与小股东利益保护的联系,论证了小股东利益保护的法学基础,理论依据.第四至第五部分对中国现今公司治理结构所存在的缺陷进行分析考察,总结出了小股东利益受到侵害的原因一是股东大会形式化——所有者虚置问题.二是内部人控制问题.并透过现象看本质,提出了小股东利益受损害的根源在于资本多数决原则.所以应对资本多数决原则进行合理的限制.第六至第十部分从权利不得滥用的角度出发论证了建立大股东的诚信义务机制.从权力需要制衡——对大股东的表决权进行限制,论述了建立累积投票制度和利害股东表决权回避制度.该文除了从实质上论述如何保护小股东的利益,还从形式上论述了如何保护小股东利益,通过赋予小股东以股东大会召集权及提案权鼓励小股东自觉主动地维护自己的利益.
5.学位论文 李瑞红 大股东代理成本问题研究——基于占用资金和股利分配分析 2006
近年来，一些学者发现，除美国和英国等少数几个国家外，世界上大部分国家的企业的股权不是分散而是相当集中的。股权集中在少数大股东手中，导致另一类代理问题的产生，即大股东掠夺小股东代理问题，简称“大股东代理问题”。大股东可能采取多种手段掠夺小股东，如占用上市公司资金、利用股利分配手段侵占小股东利益等等。本文通过分析我国上市公司大股东与小股东之间的代理问题，从理论和实证两方面揭示大股东通过占用资金和股利分配对小股东及上市公司侵害程度，增进对该问题的理解和认识，为进一步完善我国上市公司的公司治理结构做出一定的贡献。
本文在对大股东代理问题国内外研究现状综述的基础上，对大股东代理问题进行了理论分析，阐述了大股东代理问题产生原因、表现形式和影响因素。在实证部分，重点研究了大股东利用占用上市公司资金和股利分配这两种手段对小股东的利益侵害，然后分别分析一些与大股东有关的公司治理机制对大股东代理成本的影响。在占用资金实证分析部分，占用资金代理成本用上市公司被占用资金可产生的平均行业报酬来计量，实证结果发现存在大股东上市公司其大股东占用资金代理成本显著高于无大股东存在的上市公司大股东占用资金代理成本；大股东通过任命高层管理人员加强对上市公司的控制，加大了对小股东的侵害；规模和资产负债率与占用资金产生的大股东代理成本呈显著正相关。在股利分配实证部分，选择大股东和小股东现金股利收益率之差计量大股东利用发放现金股利对小股东的侵害度，分析结果发现大股东持股比例与股利分配产生的大股东代理成本显著正相关，同样，任命高层管理人员也加强了大股东对小股东的侵害程度；总经理持股在一定程度上制约了大股东通过股利分配手段对小股东的侵害；企业是否满足增发条件也成为大股东采用发放现金股利侵害小股东时考虑的因素之一。最后针对影响大股东代理成本因素提出了相应的建议。
6.期刊论文 张晖.赵涛.Zhang Hui.Zhao Tao 制约大股东侵害小股东利益的模式比较及启示 -中州学刊2005,""(2)
制约大股东侵害小股东利益有不同的模式.在英美模式中,为了防止大股东侵害小股东利益,要求大股东持有的是流通股,其具备的条件是发达的股票市场和股东分散持股;在德日模式中,为了防止大股东侵害小股东利益,也要求大股东持有的是流通股,其具备的条件是有来自健全的债权人的有效监管.中国股市目前并不具备英美模式和德日模式发挥作用的条件,为降低大股东对小股东侵害的程度,应该尽快解决股权分置问题,并加快中国商业银行的市场化进程.在未解决股权分置时可采取类别股东表决机制.
7.学位论文 方圆 基于控制权私有收益的大股东侵害问题研究 2009
随着股权的进一步集中，公司治理的焦点已经发生转移，已由所有者与经营者之间的委托代理关系转移到了中小股东的合法权益维护问题，以及由此产生的大股东侵害中小股东利益的现象。
我国上市公司特殊的股权结构使得控制权结构处于畸形状态，大股东与小股东的代理冲突成了最重要的控制权问题。控制权私有收益是大股东与小股东冲突的根本所在，也是大股东对小股东的侵害。现有的关于公司治理的研究文献表明，公司的大股东一般会利用其对公司的控制权，从中获取种种私有利益。尽管获得这些利益的途径、行为不尽相同，但这些行为存在的共同特征是：总有一些价值不是为所有股东获得的，或者价值的分配与股东拥有的股权比例是不成正比的。这也正是为什么这种收益被称为“私有”的原因。
本文从公司治理理论重点的转变出发，既从静态角度分析了控制权私有收益的来源、存在空间，又从动态的角度以非流通股股权转让为基础，计算了控制权溢价的大小和影响因素。
本文选取2004-2006年我国上海证券交易所A股市场78宗协议转让事件为样本，从控制权私有收益角度间接测量了大股东侵害中小股东的程度，并通过回归模型分析了影响控制权私有收益的主要因素。在理论界和实证分析的基础上，得出的初步结论为：我国上市公司的控制权私有收益率为
8.85％，一定程度上反映了我国上市公司大股东侵害中小股东的程度。相比较发达国家较为成熟的资本市场，我国的中小股东保护现状不容乐观，对中小股东的保护亟需加强。可见，为了维持我国资本市场的健康发展，应进一步完善法律制度，完善股权结构，建立多元化的投资主体体系和产权制衡机制，保护中小投资者的权益。
8.期刊论文 袁卫秋.YUAN Wei-qiu 沉默的债权人与大股东的控制权升水 -当代经济科学2007,29(2)
近年来,关于大股东与小股东之间的代理冲突成了学术研究中的一个热点问题.然而,纵观这些文献可以发现,几乎所有的研究都是仅仅局限于冲突的双方,即仅仅局限于股权融资的主体,而将企业资金来源的另一重要渠道的债务主体--债权人几乎完全置于一边了.与此同时,学术研究中通常认为债务融资对企业具有积极的治理效应,即利用债务融资降低股权融资的代理成本,从而可以提升企业的价值.为此,本文提出一个重要的思想并从理论上对其进行了证明,即在债权人的利益得到保护的条件下,债权人有可能保持沉默,坐视大股东对小股东的利益侵占行为,甚至与大股东合谋来共同侵占小股东的利益.笔者通过对模型的进一步分析表明,大股东与债权人的合谋行为不但侵占了小股东的利益,而且减少了企业的价值,降低了企业金融资源的使用效率,甚至对其他企业的发展造成了严重的制约,并最终减缓整个金融市场的良性发展以及导致整个金融资源的低效率使用.
9.期刊论文 刘茂平.曾令泰.LIU Mao-ping.ZENG Ling-tai 大股东监督、小股东"搭便车"及其利益保护 -经济经纬2010,""(3)
大股东利用控制权侵害小股东利益引起理论和实务界的广泛关注,但对大股东的监督努力关注不够.事实上,由于大股东通过监督努力提高了公司价值,所以既有的文献认为控制权私有收益等于大股东对小股东的侵害的思路有悖于控制权价值的实质.同时,大股东也存在利用自己的控股权优势进行侵害中小股东利益的自利行为,这是由于小股东"搭便车"使得大股东的监督成本得不到补偿所致.笔者通过理论和模型分析,认为要对大股东的监督努力给予合理的补偿,同时要利用法律等治理机制强化对投资者的保护,降低大股东存在的侵害问题,从而促进中国证券市场健康发展.
10.学位论文 任静萍 上市公司小股东权益保护机制研究 2002
中国公司形式包括有限责任公司和股份有限公司.对于有限责任公司而言,公司所涉股东人数较少,其更注重的是股东之间的相互信任.上市公司股东人数众多,且涉及面广;相应地,其小股东权益保护问题也较为复杂和更为必要.也正基于这一点,论文将上市公司小股东权益保护机制作为对象进行研究.该论文共分四章:第一章为小股东权益保护的法理分析,阐述对小股东进行保护的理由,第二章为小股东对大股东的权力制衡,是通过股东权之间的相互制衡来保护小股东的权益,主要体现在股东大会表决权的修正上;第三章为小股东对董事会的制衡,是通过股东权对经营权的制衡达到小股东权益的保护;第四章为股东派生诉讼制度,有救济才有权利,股东派生诉讼制度作为小股东保护的最后主要屏障构成了该文的第四部分.
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