强制现金分红对上市公司发展的局限性影响 作者：司蔓蔓
来源：《财经界·学术版》2013年第13期
摘要：2012年5月9日，证监会正式发布了《关于进一步落实上市公司现金分红有关事项的通知》，该通知要求对上市公司强制分红。文章通过研究强制现金分红的背景，揭示证监会强制现金分红对上市公司发展局限性，并综合分析后认为这种“一刀切”的分红政策并不利于上市公司的长远发展。
关键词：代理成本 企业生命周期 再融资
一、强制分红的政策背景
近些年来，投资者一直不断质疑我国上市公司现金股利支付水平过低，根据Wind数据库显示，自我国股票市场诞生以来，沪深两市上市公司共计募集4.2万亿元；而现金分红仅为
2.1万亿元。另外从分红占未分配利润比例来看，2001年，上市公司现金分红比率高达89%，而到了2010年，上市公司的现金分红比率下降至16.3%。
由此可见，我国的股票市场存在重融资，轻回报的问题，针对这一问题，证监会在2012年出台了进一步促进上市公司现金分红的政策，该项政策旨在增强上市公司的现金分红意愿，保护中小投资者的利益。
二、现金分红的局限性
上市公司现金分红虽然在一定程度上会提高投资者信心；降低公司股东与管理层的的代理成本；有效的检验公司真实的盈利质量。但是“一刀切”的强制现金分红政策具有不可避免的局限性，对公司长远发展带来不良的影响。
三、期公司发展受限
根据企业股利生命周期理论：“公司的成长发展都存在有一定的生命周期，并且公司的成长性与公司的现金分红决策有着密切关系。公司的股利政策选择应在保留盈余的成本与收益之间进行权衡”。在公司初创阶段，公司保留利润并转为未来项目投资的资本，而投资所带来的收益大于其产生的成本， 因此公司倾向于不发放现金股利；而当公司进入成熟期后， 公司的盈利稳定，投资项目逐渐减少， 大部分公司便倾向于发放现金股利，提高股东的投资收益。 通过企业股利生命周期理论，可以发现公司现金股利支付水平与成长机会是呈负相关性的。因此强制现金分红的政策对成熟期的公司比较合理，而高成长阶段的公司具有很强的扩张动机，再加上我国上市公司外部融资成本普遍较高，强制现金分红会加剧成长期公司融资压力，阻碍公司的发展。
四、为上市公司再融资圈钱的工具
在我国资本市场发展初期，大多数国有企业采取分拆上市的方法，把沉重的包袱保留在母公司。这样做的目的是使优质资产通过上市获得迅速发展，然后为母公司提供资金。除此之外，证监会把现金分红与再融资挂钩，现在又规定上市公司强制分红。这两项政策无疑为上市公司国有大股东资产转移，向母公司融资提供了便利。
证监会把上市公司现金分红与再融资挂钩，根本目的是对公司现金分红进行硬约束。然而对上市公司来说，往往是因为资金充沛而分红，资金短缺而再融资，把现金分红和再融资挂钩，只会加剧公司的资金压力，这不是促进上市公司成长，而是在盘剥投资者。另外，强制现金分红会促使高资产负债率、非国有企业以及盈利能力弱的公司通过提高现金分红获得再融资机会，但这种分红不是良性可持续的，甚至会沦为此类公司再融资、圈钱的工具。
五、量分红产生代理成本
20 世纪70 年代， Black 指出：上市公司的代理成本不仅存在于公司管理层和外部股东之间， 也存在大小股东之间，而且大小股东之间利益的博弈是决定上市公司股利政策的关键性因素。近年来， 我国学者在这方面的研究也较多，他们普遍认为，大股东和小股东之间有严重的利益冲突， 大股东会不惜牺牲中小股东利益来实现自身的控制权私利，公司现金分红的主要动机是为了满足控股股东套现和资产转移欲望。
我国的股票市场多年来受股权分置这一特殊制度的影响， 形成了大股东与中小股东“ 同股同权不同价” 的特殊现象，造成了大股东与中小股东较大的利益冲突。例如，在上市公司IPO中，通常会形成大量的超募资金，而大股东的原始股本一般都有3年禁售期。因此大股东会通过超募资金的高比例分红，收回原始投资成本。高比例的分红表面看起来是投资者获得了丰厚的回报，但实质上却是大股东的变相套现行为，中小股东的利益是受损的。从这个角度看，强制分红无疑会加大上市公司股东间的代理成本。
六、刀切”诱发上市公司短期行为
通常股票市场分为繁荣市场和萧条市场，市场状态越不景气，投资者越偏好现金红利的安全感。近些年，随着我国股票市场的景气度不断下降，即从“繁荣市场”转变为“萧条市场”，在这种背景下，证监会强制要求上市公司分红，仅仅是短期迎合了投资者现金分红的偏好，缺乏长期合理性。因为在萧条市场下，公司本就面临着融资困难的难题，如果上市公司响应管理当局的政策要求，进行大量现金分红，这就有可能遏制公司未来发展，最终也会影响到股东的潜在收益。
七、总结及建议
证监会强制现金分红的政策旨在增强上市公司现金分红的积极性，提高上市公司对投资者的回报。然而这种“一刀切”的政策存在很多的局限性，要想促进上市公司和投资者双赢，笔者
认为：第一，证监会应该采取多元化的股利分配政策，对不同行业、不同发展阶段的公司区别对待，在强化现金分红外还可以通过送红股等的方式来实施；第二，不应当把现金分红作为再融资的基本条件，避免恶性分红；第三，鼓励上市公司引进类别股东表决机制，使中小股东有表达利益诉求的机会，消除“一股独大”的倾向。
参考文献：
[1]郭牧炫，魏诗博.融资约束、再融资能力与现金分红[J].当代财经，2011
[2]李常青，魏志华，吴世农.半强制分红政策的市场反应研究[J].经济研究，2010
[3]肖氓.自由现金流量、利益输送与现金股利[J].经济科学，2005
[4]原红旗.中国上市公司股利政策分析[J].财经研究，2001
强制现金分红对上市公司发展的局限性影响 作者：司蔓蔓
来源：《财经界·学术版》2013年第13期
摘要：2012年5月9日，证监会正式发布了《关于进一步落实上市公司现金分红有关事项的通知》，该通知要求对上市公司强制分红。文章通过研究强制现金分红的背景，揭示证监会强制现金分红对上市公司发展局限性，并综合分析后认为这种“一刀切”的分红政策并不利于上市公司的长远发展。
关键词：代理成本 企业生命周期 再融资
一、强制分红的政策背景
近些年来，投资者一直不断质疑我国上市公司现金股利支付水平过低，根据Wind数据库显示，自我国股票市场诞生以来，沪深两市上市公司共计募集4.2万亿元；而现金分红仅为
2.1万亿元。另外从分红占未分配利润比例来看，2001年，上市公司现金分红比率高达89%，而到了2010年，上市公司的现金分红比率下降至16.3%。
由此可见，我国的股票市场存在重融资，轻回报的问题，针对这一问题，证监会在2012年出台了进一步促进上市公司现金分红的政策，该项政策旨在增强上市公司的现金分红意愿，保护中小投资者的利益。
二、现金分红的局限性
上市公司现金分红虽然在一定程度上会提高投资者信心；降低公司股东与管理层的的代理成本；有效的检验公司真实的盈利质量。但是“一刀切”的强制现金分红政策具有不可避免的局限性，对公司长远发展带来不良的影响。
三、期公司发展受限
根据企业股利生命周期理论：“公司的成长发展都存在有一定的生命周期，并且公司的成长性与公司的现金分红决策有着密切关系。公司的股利政策选择应在保留盈余的成本与收益之间进行权衡”。在公司初创阶段，公司保留利润并转为未来项目投资的资本，而投资所带来的收益大于其产生的成本， 因此公司倾向于不发放现金股利；而当公司进入成熟期后， 公司的盈利稳定，投资项目逐渐减少， 大部分公司便倾向于发放现金股利，提高股东的投资收益。 通过企业股利生命周期理论，可以发现公司现金股利支付水平与成长机会是呈负相关性的。因此强制现金分红的政策对成熟期的公司比较合理，而高成长阶段的公司具有很强的扩张动机，再加上我国上市公司外部融资成本普遍较高，强制现金分红会加剧成长期公司融资压力，阻碍公司的发展。
四、为上市公司再融资圈钱的工具
在我国资本市场发展初期，大多数国有企业采取分拆上市的方法，把沉重的包袱保留在母公司。这样做的目的是使优质资产通过上市获得迅速发展，然后为母公司提供资金。除此之外，证监会把现金分红与再融资挂钩，现在又规定上市公司强制分红。这两项政策无疑为上市公司国有大股东资产转移，向母公司融资提供了便利。
证监会把上市公司现金分红与再融资挂钩，根本目的是对公司现金分红进行硬约束。然而对上市公司来说，往往是因为资金充沛而分红，资金短缺而再融资，把现金分红和再融资挂钩，只会加剧公司的资金压力，这不是促进上市公司成长，而是在盘剥投资者。另外，强制现金分红会促使高资产负债率、非国有企业以及盈利能力弱的公司通过提高现金分红获得再融资机会，但这种分红不是良性可持续的，甚至会沦为此类公司再融资、圈钱的工具。
五、量分红产生代理成本
20 世纪70 年代， Black 指出：上市公司的代理成本不仅存在于公司管理层和外部股东之间， 也存在大小股东之间，而且大小股东之间利益的博弈是决定上市公司股利政策的关键性因素。近年来， 我国学者在这方面的研究也较多，他们普遍认为，大股东和小股东之间有严重的利益冲突， 大股东会不惜牺牲中小股东利益来实现自身的控制权私利，公司现金分红的主要动机是为了满足控股股东套现和资产转移欲望。
我国的股票市场多年来受股权分置这一特殊制度的影响， 形成了大股东与中小股东“ 同股同权不同价” 的特殊现象，造成了大股东与中小股东较大的利益冲突。例如，在上市公司IPO中，通常会形成大量的超募资金，而大股东的原始股本一般都有3年禁售期。因此大股东会通过超募资金的高比例分红，收回原始投资成本。高比例的分红表面看起来是投资者获得了丰厚的回报，但实质上却是大股东的变相套现行为，中小股东的利益是受损的。从这个角度看，强制分红无疑会加大上市公司股东间的代理成本。
六、刀切”诱发上市公司短期行为
通常股票市场分为繁荣市场和萧条市场，市场状态越不景气，投资者越偏好现金红利的安全感。近些年，随着我国股票市场的景气度不断下降，即从“繁荣市场”转变为“萧条市场”，在这种背景下，证监会强制要求上市公司分红，仅仅是短期迎合了投资者现金分红的偏好，缺乏长期合理性。因为在萧条市场下，公司本就面临着融资困难的难题，如果上市公司响应管理当局的政策要求，进行大量现金分红，这就有可能遏制公司未来发展，最终也会影响到股东的潜在收益。
七、总结及建议
证监会强制现金分红的政策旨在增强上市公司现金分红的积极性，提高上市公司对投资者的回报。然而这种“一刀切”的政策存在很多的局限性，要想促进上市公司和投资者双赢，笔者
认为：第一，证监会应该采取多元化的股利分配政策，对不同行业、不同发展阶段的公司区别对待，在强化现金分红外还可以通过送红股等的方式来实施；第二，不应当把现金分红作为再融资的基本条件，避免恶性分红；第三，鼓励上市公司引进类别股东表决机制，使中小股东有表达利益诉求的机会，消除“一股独大”的倾向。
参考文献：
[1]郭牧炫，魏诗博.融资约束、再融资能力与现金分红[J].当代财经，2011
[2]李常青，魏志华，吴世农.半强制分红政策的市场反应研究[J].经济研究，2010
[3]肖氓.自由现金流量、利益输送与现金股利[J].经济科学，2005
[4]原红旗.中国上市公司股利政策分析[J].财经研究，2001