上市公司发行公司债券研究
2007年8月14日，中国证券监督管理委员会颁布了《公司债券发行试点办法》，至此我国开始出现了严格意义上的公司债券。根据《公司债券发行试点办法》的规定，公司债券是指公司依照法定程序发行、约定在一年以上期限内还本付息的有价证券。按照“先试点、后分步推进”的工作思路，证监会在《关于实施有关事项的通知》中将试点期间发行公司债券的主体明确限制为在沪、深证券交易所上市的公司及发行境外上市外资股的境内股份有限公司。因此，当前我国的公司债券指的即是上市公司发行的公司债券。2007年9月长江电力股份有限公司首发公司债券，开启了我国公司债券发行的先河。
目录
上市公司发行公司债券研究.............................................................................................. 1
一、公司债券在我国的界定....................................................................................... 1
二、上市公司发行公司债券融资的优势 ..................................................................... 3
三、我国上市公司发行公司债券的现状及不足........................................................... 5
四、上市公司发行公司债券实务................................................................................ 9
一、公司债券在我国的界定
一般认为，公司债券是指公司依照法定程序发行的，约定在一定期限内还本付息的有价证券。在资本市场发达的西方国家，公司债券指的即是所有公司制企业所发行的债券。比如美国公司债券的发行主体理所当然被认为是公司制企业，包括股份有限公司和有限责任公司；日本的公司债券则是由一般的股份公司和事业公司发行。然而在我国，由于历史原因，公司债券的界定并非如此明晰，而是存在着企业债券与公司债券两个概念。在探讨我国债券发行问题时，很多网站、报纸期刊及学术专著并没有将两者明显的区分开来，从而造成了诸多认识上的混淆。因此，厘清公司债券与企业债券的区别与联系就理所当然的成为了研究公司债券发行的前提。
根据国务院《企业债券管理条例》相关规定，企业债券是指在中华人民共和国境内具有法人资格的企业在境内依照法定程序发行、约定在一定期限内还本付息的有价证券。而我国当前的公司债券，是指由符合条件的发行人按照中国证监会于2007年发布实施的《公司债券发行试点办法》所发行的债券。《公司债券发行试点办法》第一章第二条规定“本办法所称公司债券，是指公司依照法定程序发行、约定在一年以上期限内还本付息的有价证券。”在《关于实施有关事项的通知》中，证监会对于试点初期发行人的类型做了进一步限制，“试点初期，试点公司限于沪深证券交易所上市的公司及发行境外上市外资股的境内股份有限公司。”因此，依照相关法律法规的规定，我国当前的公司债券是指上市公司依照法定程序发行、约定在一年以上期限内还本付息的有价证券。
公司债券与企业债券主要存在如下区别：
从上述图表不难看出，公司债券与企业债券虽然在概念上存在一定的交叉，但其实在我国现行债券结构中，公司债券与企业债券基本上属于两个平行的领域，分别受制与不同的法规、有着截然不同的发行规则。我国目前尚处于公司债券发行试点时期，发行公司债券的主体仅局限于上市公司，公司债券指的即是上市公司发行公司债券。
二、上市公司发行公司债券融资的优势
顺畅的外部融资是上市公司得以迅速发展壮大的关键，在我国，股票融资、债券融资以及银行贷款是当前上市公司进行外部融资的主要途径。与银行贷款和股票融资相比，公司债券融资具有如下特点：
上市公司发行公司债券融资相对于股票融资而言具有以下优势：
一是融资成本较低。首先，公司债券发行条件及程序相对简单，其发行费率远低于发行股票的费率。其次，由于公司债券投资风险低于股票投资，债权人要求的收益率一般要低于股东要求的收益率。再者，债券利息通过财务费用列入成本，可以达到少交所得税的目的，而股息是从税后利润中支付的，无法享受税务方面的好处。
二是公司控制权不会被稀释。从股东立场来看，由于债券持有人不享有参与公司经营决策的权利，这就保证了股东对企业的原有控制权；若增发新股，原股东控制企业的权利势必会由于新股东的加入而有所削弱。
三是发行门槛相对较低。发行股票的条件十分严苛，相对于股权融资而言，发行公司债券的条件要宽松很多。由于我国当前只允许上市公司发行公司债券，一般而言，大部分取得上市资格的公司都能够符合发行公司债券的条件，是理想的公司债券发行主体。
四是具有财务杠杆作用。企业发行债券除了按事先确定的票面利率支付利息外（衍生品种除外），剩余的经营成果将为原来的股东所分享。如果企业的息税前利润率高于利率，债券融资就可以增加税后利润，从而形成财富从债权人到股东之间的转移，使股东收益增加，发挥债券融资的财务杠杆作用。
上市公司发行公司债券与银行贷款相比具有如下优势：
一是公司融资成本降低。当企业的融资金额较大时，由于此时公司陷入财务危机的概率增大，因此银行会提出一些限制性的条款来规避风险，而且为了补偿高风险会提高银行的贷款利率。而利用债券融资的方式则不存在上述情形，且反而会形成一种“规模效应”，与银行贷款相比具有低成本的优势。
二是具有价格信号作用。公司债券与银行贷款相比，其定价包含的市场内容更为复杂，来自资本市场上的均衡价格反馈的信息对于公司做出正确的投资决策或改变投资决策都具有非常重要的作用。相反的，市场价格信号的传递作用在单纯的银行体系是不存在的，真正风险调整后的成本与企业融资的实际成本可能有很大的偏离，使风险高的投资项目可以筹到相对来说利率较低的资金。公司债券独特的价格信号作用可以更好的配置金融资源，使资金以更合理的成本流向最急需的企业。
三是降低投资者的风险。公司债券作为一种流动性很强的有价证券，可以在金融市场上进行交易，从而可以使投资者的风险降低。当投资者手中持有多余的资金时，可以通过购买公司债券获得一部分收益，而当投资者急需资金时，也可以把手中持有的公司债券进行变卖取得所需的资金。
四是筹资来源广、规模大、期限长。由于社会公众是公司债券的发行对象，因此资金的提供者可以是机构也可以是投资者，来源比较广泛。公司债券广泛的资金来源也为筹集大规模的资金提供了前提条件。关于公司债券的发行期限，公司可根据本身的需要发行 3 或 5 年这样的中期债券，也可以发行 10 年及以上的长期债券，这是银行贷款所无可比拟的。
五是受国家货币政策的影响较小。银行贷款受国家货币政策的影响较大。银行贷款在国家实行从紧的货币政策时会立刻处于收紧态势。在这种情况下，如果公司的融资资金大多数都来源于银行贷款，那么公司的经营活动将会因为从紧的货币政策而使资金处于紧张的状态。而公司债券的发行对象是整个社会公众，资金的提供者是广大的投资者，所以即使国家实行从紧的货币政策，公司也可以采用发行债券方式从资本市场上获取的大量资金。因此，与银行贷款相比，国家实施的货币政策对公司债券融资方式的影响相对较小。
从以上分析不难看出，对于上市公司而言，发行公司债券进行融资存在着诸多优势，上市公司应当充分认识到这一点并积极的加以利用。
三、我国上市公司发行公司债券的现状及不足
（一）我国上市公司发行公司债券现状及趋势
长期以来，我国金融体系发展不平衡，直接融资比例过低。在直接融资中，债券融资、特别是以上市公司作为发债主体的公司债券融资规模过小，远远滞后于其他金融市场的发展。2006年年末，我国贷款总额、股票总市值和债券存量分别为22.5万亿、10.6万亿和8.8万亿，GDP占比分别为1.08、0.50和0.42；在债券市场中，公司信用债券托管总量为5498.6亿元，表明我国的融资结构仍然以间接融资为主，直接融资中公司债券占比较低。直接融资不发达的局面一方面造成银行风险的逐步积累，影响金融体系的稳定，另一方面也影响了金融市场的广度和深度的深入拓展，极大的限制了市场功能的发挥和市场效率的进
一步提高。
为完善金融体系，促进国民经济又好又快发展，十六届三中全会通过的《中共中央关于完善社会主义市场经济体制若干问题的决定》明确指出要“积极拓展债券市场，完善和规范发行程序，扩大公司债券发行规模”。2007年1月召开的全国金融工作会议就加快发展债券市潮的工作作出了部署，明确提出“扩大企业债券发行规模，大力发展公司债券，完善债券管理体制”。
为推进我国公司债券的发展，2007年8月14日，中国证券监督管理委员会颁布了《公司债券发型试点办法》，同年9月，长江电力股份有限公司首发公司债券，开启了我国公司债券发行的先河。
我国公司债券从无到有、从小到大，经过短短几年时间已经取得了很大的发展，公司债券的发行数量总体上呈快速上升趋势，二级市场上公司债券的成交量也逐年上升。截至到当前，证监会已审核批准212家上市公司发行公司债券，总规模逾4000亿元。截止到2012年第一季度，已有209家上市公司发行公司债券，其发行总规模达3278.6亿元。
公司债券发行与成交
尤其在2011年，证监会加大力度，采取了一系列措施积极推动公司债券的进一步发展。首先，证监会建立了独立于股权融资的债券审核流程，设立债券审核小组，专门从事债券审核；取消见面会、反馈会等，申请文件受理次日五
个工作日内出具初审意见。其次，统一审核理念，专门指定一组审委会委员负责审核工作，审核过程中如没有发现重大问题，原则上从申报日起一个月内完成全部审核工作。同时，证监会还积极引入银行在交易所交易。截止2011年9月入市上市银行有4家。2011年11月，证监会还正式启动创业板上市公司非公开发行债券的工作，允许创业板上市公司向不超过10家的特定对象发行公司债券。
在这一系列政策的激励下，2011年公司债发行数量和规模均翻番，全年公司债发行达到83只，发行总额达到1291.2亿元。仅11、12月两月，就有17家上市公司发行公司债，发行金额达到182亿元。而2010年全年发行的公司债仅为23只，发行总额为511.5亿元。2011年公司债的发行金额超过2010年全年的两倍。2012年，上市公司发行公司债券继续呈井喷式发展，第一季度已发行公司债券36家，发行总额达392亿元。
虽然我国公司债券在短时期内取得了巨大的发展，但目前从总体上来看，公司债券托管总量为2736亿，远小于银行间市场的信用债券托管总量41243亿元。而且我国公司债规模占GDP的比重仅为0.52%，远低于发达国家的163.11%，也低于新兴国家平均30%的水平。未来公司债的发展潜力巨大。有业内人士预计，按照目前的上市公司规模估算，未来可发行的公司债规模上限大约为1万亿元。考虑到公司债券的巨大潜力以及当前监管机构强烈的政策导向，加之公司债券融资本身所具有的优势，可以合理预见，我国公司债券将在相当一段时期内呈现出高速增长的态势。
（二）当前我国公司债券发行存在的不足
从07年9月长江电力首发公司债券以来，我国公司债券取得了长足的发展。然而，相对于与其他发达国家而言，我国公司债券发行起步较晚，相关发行体制机制还有待健全，尚存在诸多限制公司债券进一步发展的缺陷。
1.多头监管，市场混乱
我国债券市场主要分为银行间市场和交易所市场，监管主体、发行主体、投资者、服务商既有交叠，又相对分割。其中监管分割是众多问题的源头，财政部负责国债和地方政府债券的监管；人民银行监管短期融资券、中期票据以及央票；证监会负责上市公司债的发行监管；国家发改委则监管、审批非上市
公司（企业）企业债券；保监会负责保险公司债权投资计划。相对于国债发行与监管的清晰归口管理，数量更为庞大的企业类债券分属多个中央部委监管。这包括发改委主管的企业债，证监会主管的公司债，人民银行主管的非金融企业债务融资工具（也称信用债），包括中期票据和短期融资券。多头监管导致监管套利、市场混乱等种种弊病。正是由于这些限制，公司债难得发展。
日前，证监会主席郭树清两次明确表示，将按照统一准入条件、统一信息披露标准、统一资信评估要求、统一投资者适当性制度、统一投资者保护安排的原则，加快实现债券市场的互联互通。“五个统一”路线图让市场对公司债券的发展充满期待。
2.换手率低，流动性不足
一般而言，公司债券较适宜在以机构投资者为主体的场外市场进行交易。公司债券是一种固定收益工具，未来现金流比较稳定，但投资收益率相对较低，因而对资金量较小的个人投资者吸引力不大；此外，公司债券品种繁多，结构复杂多样，信用等级差异很大，对投资者的专业知识、技能以及风险的识别、承担能力要求较高，这也部分限制了个人投资者对公司债券的投资需求。公司债券的本质属性决定了其交易主要是机构投资者之间的大宗交易。在交易所竞价撮合的交易方式下，这种大宗交易指令很难一次达成，相反，在实行询价交易机制的场外市场，机构投资者的大宗交易指令很容易达成，交易价格比较稳定，交易成本也相对低。因此，发达国家绝大多数公司债券交易均在场外市场进行，场内市场主要起到价格公示，提高发行人信誉的作用。从债券市场发展实践来看，债券作为固定收益产品也更适宜在以机构投资者为主的场外发行和交易，以美国为例，目前99％以上的债券交易都是在场外债券市场进行的。虽然我国允许上市公司发行公司债券可以在银行间债券市场发行与上市，但目前所有公司债券都只在证券交易市场上市，这就导致当前我国二级市场上公司债券成交量少，流通性不足。
当前，商业银行是中国债市最大的投资者，持有我国债市约70％的份额。2010年10月，在证监会、人民银行、银监会的努力下，上市商业银行正式获准进入交易所债市。目前，证监会仍在与相关部门协商，希望扩大主体范围，丰富交易所债市投资者，打通银行间市场和交易所市场，实现银行间市场和交
易所市场的“互联互通”。
3.类型单一、缺乏创新
在市场经济环境下，公司债券品种繁多，既有固定利率、浮动利率到参与公司收益分配的多种债券，也有从短期、长期到超长期的多种债券，还有从到期支付本息的单项债权债券、期限内拥有选择权的符合权益债券到股权与债券结合的多种权益债券等创新品种。公司债券作为由证监会主导发行的券种，公司债券的相关法规没有对债券发行主体、期限、利息以及偿还方法等方面进行限定，这为公司债券的金融创新活动提供了相应的空间。企业应当根据筹集资金的实际需要及基准利率水平，灵活选择债券的期限结构及还本付息方式，使用不同的担保方式，加入可回售、可赎回等特殊条款，为公司债券的发行提供有利的条件。从我国目前公司债券发行情况来看，上市公司发行公司债券基本都采取固定利率的方式、付息方式也比较单一（一般为一次还本、分次付息），总体而言公司债券缺乏创新、品种单一，不利于吸引不同风险偏好的投资者入市。
四、上市公司发行公司债券实务
（一）公司债券发行相关法规和规范性文件
当前我国规制上市公司发行公司债券的法律法规比较零散，归纳起来主要有：
《公司法》和《证券法》
《公司债券发行试点办法》和《关于实施有关事项的通知》
《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第23号—公开发行公司债券募集说明书》和《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第24号—公开发行公司债券申请文件》
《上海交易所公司债券上市规则》和《关于调整公司债券发行、上市、交易有关事宜的通知》
《深圳交易所公司债券上市规则》
《上海证券交易所证券发行业务指引》
《证券市场资信评级业务管理暂行办法》
证监会发行监管函（2008）11号—关于银行业上市公司发行债券时累计公司债券余额如何计算有关问题的函。
（二）上市公司发行公司债券条件
根据《公司债券发行试点办法》，发行公司债券应当符合下列规定：
1. 公司的生产经营符合法律、行政法规和公司章程的规定，符合国家产业政策；
2. 公司内部控制制度健全，内部控制制度的完整性、合理性、有效性不存在重大缺陷；
3. 经资信评级机构评级，债券信用级别良好；
4. 公司最近一期末经审计的净资产额应符合法律、行政法规和中国证监会的有关规定；
5. 最近三个会计年度实现的年均可分配利润不少于公司债券一年的利息；
6. 本次发行后累计公司债券余额不超过最近一期末净资产额的百分之四十；金融类公司的累计公司债券余额按金融企业的有关规定计算。
存在下列情形之一的，不得发行公司债券：
1. 最近三十六月内公司财务会计文件存在虚假记载，或公司存在其他重大违法行为；
2. 本次发行申请文件存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏；
3. 对已发行的公司债券或者其他债务有违约或者迟延支付本息的事实，仍处于继续状态；
4.严重损害投资者合法权益和社会公共利益的其他情形。
（三）不予核准上市公司发行公司债券申请
2007年9月长江电力股份有限公司首发公司债券，开启了我国公司债券发行的先河。截至目前为止，共有220家上市公司向中国证监会提交了发行公司债券的申请，其中核准发行212家，不予核准8家。对于证监会不予核准发行公司债券的批复，具体如下：
关于不予核准广东德豪润达电气股份有限公司发行公司债券申请的决定 证监许可〔2011〕1792号
广东德豪润达电气股份有限公司：
中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）依法受理了你公司提交的发行公司债券申请文件。中国证监会发行审核委员会（以下简称发审委）于2011年10月26日举行2011年第240次发审委会议，依法对你公司发行公司债券的申请进行了审核。
发审委在审核中关注到，你公司存在以下情形：
根据申报材料，你公司2008年至2010年实现的净利润分别为－0.72亿元、0.71亿元和1.91亿元，年均净利润0.63亿元；扣除非经常性损益后的净利润为－0.65亿元、0.49亿元和－0.01亿元，扣除非经常性损益后的年均净利润－57万元。你公司扣除非经常性损益后的净利润较低且波动较大，2010年处于亏损状态，你公司主要收入来源于LED项目政府补助。你公司本次发行公司债券9亿元，将大幅增加利息支出，最近3个会计年度实现的年均可分配利润能否足以支付公司债券一年的利息存在不确定性。此外，你公司LED项目目前盈利能力较弱，未来能否实现预期收益存在不确定性。你公司申报材料和现场聆讯未能作出充分、合理的解释，且本次发行公司债未提供有效担保，你公司的偿债能力存在重大不确定性。
发审委认为，上述情形与《公司债券发行试点办法》（证监会令第49号）
第七条、第八条的规定不符。发审委会议以投票方式对你公司发行公司债券的申请进行了表决，同意票数未达到3票，申请未获通过。根据《证券法》、《公司债券发行试点办法》和《中国证券监督管理委员会发行审核委员会办法》（证监会令第62号）等有关规定，现依法对你公司发行公司债券的申请作出不予核准的决定。你公司如再次申请发行证券，可在本决定作出之日起6个月后，向中国证监会提交申请文件。
你公司如不服本决定，可在收到本决定之日起60日内，向中国证监会申请行政复议，也可在收到本决定之日起3个月内，向有管辖权的人民法院提起行政诉讼。
二○一一年十一月九日
关于不予核准东方集团股份有限公司发行公司债券申请的决定
证监许可〔2011〕1749号
东方集团股份有限公司：
中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）依法受理了你公司提交的发行公司债券申请文件。中国证监会发行审核委员会（以下简称发审委）于2011年10月21日举行2011年第234次发审委会议，依法对你公司发行公司债券的申请进行了审核。
发审委在审核中关注到，你公司存在以下情形：
根据申报材料，你公司最近三年及一期实现净利润分别为1.93亿元、1.67亿元、1.39亿元和2.83亿元，经营活动现金流量净额分别为-5.14亿元、-10.81亿元、-5.44亿元和-8.69亿元。报告期内你公司利润主要来自对民生银行、锦州港采用权益法核算确认的投资收益，但你公司的参股公司实际分红远低于上述确认的投资收益。你公司主营业务报告期内持续亏损，目前正处于向粮油业务转型期间，且盈利能力较低。本次发行公司债券部分用于补充流动资金，将增加财务成本。申报材料及现场陈述中未对上述事项作出充分、合理的解释和披露，无法判断你公司未来盈利能力是否能够得到有效改善，你公司偿债能力存在重大不确定性。
发审委认为，上述情形与《公司债券发行试点办法》（证监会令第49号）
第四条、第八条的规定不符。发审委会议以投票方式对你公司发行公司债券的申请进行了表决，同意票数未达到3票，申请未获通过。根据《证券法》、《公司债券发行试点办法》和《中国证券监督管理委员会发行审核委员会办法》（证监会令第62号）等有关规定，现依法对你公司发行公司债券的申请作出不予核准的决定。你公司如再次申请发行证券，可在本决定作出之日起6个月后，向中国证监会提交申请文件。
你公司如不服本决定，可在收到本决定之日起60日内，向中国证监会申请行政复议，也可在收到本决定之日起3个月内，向有管辖权的人民法院提起行政诉讼。
二○一一年十一月四日
关于不予核准诚志股份有限公司发行公司债券申请的决定
证监许可〔2011〕1576号
诚志股份有限公司：
中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）依法受理了你公司提交的发行公司债券申请文件。
中国证监会发行审核委员会（以下简称发审委）于2011年9月19日举行2011年第210次发审委会议，依法对你公司发行公司债券的申请进行了审核。
发审委在审核中关注到，你公司存在以下情形：
根据申报材料，你公司报告期内经营业绩波动较大，2008－2010年净利润分别为：0.24亿元、0.37亿元、0.18亿元；经营活动产生现金流量净额分别为：-0.18亿元、1.21亿元、-0.71亿元。你公司本次发行公司债券用于补充流动资金，将增加利息支出2000余万元。根据申报材料无法判断你公司盈利能力是否能够得到有效提高，你公司偿债能力存在重大不确定性。同时，你公司及保荐机构项目主办人在现场聆讯中陈述内容与申报材料披露信息存在差异。
发审委认为，上述情形与《公司债券发行试点办法》（证监会令第49号）
第四条、第八条的规定不符。发审委会议以投票方式对你公司发行公司债券的申请进行了表决，同意票数未达到3票，申请未获通过。根据《证券法》、《中国证券监督管理委员会发行审核委员会办法》（证监会令第62号）和《公司债券发行试点办法》等有关规定，现依法对你公司发行公司债券的申请作出不予核准的决定。你公司如再次申请发行证券，可在本决定作出之日起6个月后，向中国证监会提交申请文件。
你公司如不服本决定，可在收到本决定之日起60日内，向中国证监会申请行政复议，也可在收到本决定之日起3个月内，向有管辖权的人民法院提起行政诉讼。
二○一一年九月二十八日
关于不予核准抚顺特殊钢股份有限公司发行公司债券申请的决定
证监许可〔2011〕1357号
抚顺特殊钢股份有限公司：
中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）依法受理了你公司提交的发行公司债券申请文件。中国证监会发行审核委员会（以下简称发审委）于2011年8月10日举行2011年第173次发审委会议，依法对你公司发行公司债券的申请进行了审核。
发审委在审核中关注到，你公司存在以下情形：
经查，近期辽宁省环保厅和辽宁省监察厅决定对包括你公司在内的46家存在严重环境违法行为的企业实施挂牌督办，相关企业分别受到限期改正、依法关停、取缔等处罚。你公司在申报材料中未按照有关规定对上述事项予以披露。
发审委认为，上述情形与《公司债券发行试点办法》（证监会令第49号）
第八条的规定不符。
发审委会议以投票方式对你公司发行公司债券的申请进行了表决，同意票数未达到3票，申请未获通过。根据《证券法》、《公司债券发行试点办法》和《中国证券监督管理委员会发行审核委员会办法》（证监会令第62号）等有关规定，现依法对你公司发行公司债券的申请作出不予核准的决定。你公司如再次申请发行证券，可在本决定作出之日起6个月后，向中国证监会提交申请文件。
你公司如不服本决定，可在收到本决定之日起60日内，向中国证监会申请行政复议，也可在收到本决定之日起3个月内，向有管辖权的人民法院提起行政诉讼。
二○一一年八月二十六日
关于不予核准湖北广济药业股份有限公司发行公司债券申请的决定
证监许可〔2011〕972号
湖北广济药业股份有限公司：
中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）依法受理了你公司提交的发行公司债券申请文件。
中国证监会发行审核委员会（以下简称发审委）于2011年5月30日举行2011年第113次发审委会议，依法对你公司发行公司债券的申请进行了审核。
发审委在审核中关注到，你公司存在以下情形：
根据你公司的申报材料，你公司报告期盈利能力持续下降，2010年实现净利润944万元，扣除当年获得的政府补贴收入1221.45万元，你公司2010年主营业务实际处于亏损状态。你公司本次发行债券将增加利息支出，如果你公司盈利能力未能得到有效提高，你公司的偿债能力将存在重大不确定性。此外，本期债券由你公司控股股东武穴市国有资产经营公司提供全额不可撤销连带责
任保证担保。根据申报材料，你公司披露武穴市国有资产经营公司无对外担保，但根据现场问询，武穴市国有资产经营公司的控股子公司存在较大金额的对外担保，你公司未对上述事项予以披露。
发审委认为，上述情形与《公司债券发行试点办法》（证监会令第49号）
第四条、第八条的规定不符。发审委会议以投票方式对你公司发行公司债券的申请进行了表决，同意票数未达到3票，申请未获通过。根据《证券法》、《中国证券监督管理委员会发行审核委员会办法》（证监会令第62号）和《公司债券发行试点办法》等有关规定，现依法对你公司发行公司债券的申请作出不予核准的决定。你公司如再次申请发行证券，可在本决定作出之日起6个月后，向中国证监会提交申请文件。
你公司如不服本决定，可在收到本决定之日起60日内，向中国证监会申请行政复议，也可在收到本决定之日起3个月内，向有管辖权的人民法院提起行政诉讼。
二○一一年六月二十日
关于不予核准山西兰花科技创业股份有限公司发行公司债券申请的决定 山西兰花科技创业股份有限公司：
中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）依法受理了你公司提交的发行公司债券申请文件。
中国证监会发行审核委员会（以下简称发审委）于2009年7月13日举行2009年第46次发审委会议，依法对你公司的发行公司债券申请进行了审核。在与会委员充分发表意见的基础上，会议以投票方式对你公司的发行公司债券申请进行了表决，同意票数未达到3票，申请未获通过。
鉴于你公司的发行公司债券申请未获发审委会议表决通过，根据《证券法》、《公司债券发行试点办法》（证监会令第49号）和《中国证券监督管理委员会发行审核委员会办法》（证监会令第31号）等有关规定，现依法对你公司的发行公司债券申请作出不予核准的决定。
你公司如再次申请发行证券，可在本决定作出之日起6个月后，向中国证监会提交申请文件。
你公司如不服本决定，可在收到本决定之日起60日内，向中国证监会申请
行政复议，也可在收到本决定之日起3个月内，向有管辖权的人民法院提起行政诉讼。
二○○九年七月二十一日
关于不予核准山东太阳纸业股份有限公司发行公司债券申请的决定
山东太阳纸业股份有限公司：
中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）依法受理了你公司提交的发行公司债券申请文件。
中国证监会发行审核委员会（以下简称发审委）于2009年8月5日举行2009年第65次发审委会议，依法对你公司的发行公司债券申请进行了审核。在与会委员充分发表意见的基础上，会议以投票方式对你公司的发行公司债券申请进行了表决，同意票数未达到3票，申请未获通过。
鉴于你公司的发行公司债券申请未获发审委会议表决通过，根据《证券法》、《公司债券发行试点办法》（证监会令第49号）和《中国证券监督管理委员会发行审核委员会办法》（证监会令第31号）等有关规定，现依法对你公司的发行公司债券申请作出不予核准的决定。
你公司如再次申请发行证券，可在本决定作出之日起6个月后，向中国证监会提交申请文件。
你公司如不服本决定，可在收到本决定之日起60日内，向中国证监会申请行政复议，也可在收到本决定之日起3个月内，向有管辖权的人民法院提起行政诉讼。
二○○九年八月十三日
关于不予核准新疆伊力特实业股份有限公司发行公司债券申请的决定
新疆伊力特实业股份有限公司：
中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）依法受理了你公司提交的发行公司债券申请文件。
中国证监会发行审核委员会（以下简称发审委）2009年1月8日举行2009年第2次发审委会议，依法对你公司的发行公司债券申请进行了审核。在与会委员充分发表意见的基础上，会议以投票方式对你公司的发行公司债券申请进行了表决，同意票数未达到3票，申请未获通过。
鉴于你公司的发行公司债券申请未获发审委会议表决通过，根据《证券法》、《公司债券发行试点办法》（证监会令第49号）和《中国证券监督管理委员会发行审核委员会办法》（证监会令第31号）等有关规定，现依法对你公司的发行公司债券申请作出不予核准的决定。
你公司如再次申请发行证券，可在本决定作出之日起6个月后，向中国证监会提交申请文件。
你公司如不服本决定，可在收到本决定之日起60日内，向中国证监会申请行政复议，也可在收到本决定之日起3个月内，向有管辖权的人民法院提起行政诉讼。
不予核准原因分析表
附：《公司债券发行试点办法》
第四条
申请发行公司债券，必须真实、准确、完整、及时、公平地披露或者提供信息，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。
第七条
发行公司债券，应当符合下列规定：
（一）公司的生产经营符合法律、行政法规和公司章程的规定，符合国家产业政策；
（二）公司内部控制制度健全，内部控制制度的完整性、合理性、有效性不存在重大缺陷；
（三）经资信评级机构评级，债券信用级别良好；
（四）公司最近一期末经审计的净资产额应符合法律、行政法规和中国证监会的有关规定；
（五）最近3个会计年度实现的年均可分配利润不少于公司债券1年的利息；
（六）本次发行后累计公司债券余额不超过最近一期末净资产额的40%；金融类公司的累计公司债券余额按金融企业的有关规定计算。
第八条
存在下列情形之一的，不得发行公司债券：
（一）最近36个月内公司财务会计文件存在虚假记载，或公司存在其他重大违法行为；
（二）本次发行申请文件存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏；
（三）对已发行的公司债券或者其他债务有违约或者迟延支付本息的事实，仍处于继续状态；
（四）严重损害投资者合法权益和社会公共利益的其他情形。
上市公司发行公司债券研究
2007年8月14日，中国证券监督管理委员会颁布了《公司债券发行试点办法》，至此我国开始出现了严格意义上的公司债券。根据《公司债券发行试点办法》的规定，公司债券是指公司依照法定程序发行、约定在一年以上期限内还本付息的有价证券。按照“先试点、后分步推进”的工作思路，证监会在《关于实施有关事项的通知》中将试点期间发行公司债券的主体明确限制为在沪、深证券交易所上市的公司及发行境外上市外资股的境内股份有限公司。因此，当前我国的公司债券指的即是上市公司发行的公司债券。2007年9月长江电力股份有限公司首发公司债券，开启了我国公司债券发行的先河。
目录
上市公司发行公司债券研究.............................................................................................. 1
一、公司债券在我国的界定....................................................................................... 1
二、上市公司发行公司债券融资的优势 ..................................................................... 3
三、我国上市公司发行公司债券的现状及不足........................................................... 5
四、上市公司发行公司债券实务................................................................................ 9
一、公司债券在我国的界定
一般认为，公司债券是指公司依照法定程序发行的，约定在一定期限内还本付息的有价证券。在资本市场发达的西方国家，公司债券指的即是所有公司制企业所发行的债券。比如美国公司债券的发行主体理所当然被认为是公司制企业，包括股份有限公司和有限责任公司；日本的公司债券则是由一般的股份公司和事业公司发行。然而在我国，由于历史原因，公司债券的界定并非如此明晰，而是存在着企业债券与公司债券两个概念。在探讨我国债券发行问题时，很多网站、报纸期刊及学术专著并没有将两者明显的区分开来，从而造成了诸多认识上的混淆。因此，厘清公司债券与企业债券的区别与联系就理所当然的成为了研究公司债券发行的前提。
根据国务院《企业债券管理条例》相关规定，企业债券是指在中华人民共和国境内具有法人资格的企业在境内依照法定程序发行、约定在一定期限内还本付息的有价证券。而我国当前的公司债券，是指由符合条件的发行人按照中国证监会于2007年发布实施的《公司债券发行试点办法》所发行的债券。《公司债券发行试点办法》第一章第二条规定“本办法所称公司债券，是指公司依照法定程序发行、约定在一年以上期限内还本付息的有价证券。”在《关于实施有关事项的通知》中，证监会对于试点初期发行人的类型做了进一步限制，“试点初期，试点公司限于沪深证券交易所上市的公司及发行境外上市外资股的境内股份有限公司。”因此，依照相关法律法规的规定，我国当前的公司债券是指上市公司依照法定程序发行、约定在一年以上期限内还本付息的有价证券。
公司债券与企业债券主要存在如下区别：
从上述图表不难看出，公司债券与企业债券虽然在概念上存在一定的交叉，但其实在我国现行债券结构中，公司债券与企业债券基本上属于两个平行的领域，分别受制与不同的法规、有着截然不同的发行规则。我国目前尚处于公司债券发行试点时期，发行公司债券的主体仅局限于上市公司，公司债券指的即是上市公司发行公司债券。
二、上市公司发行公司债券融资的优势
顺畅的外部融资是上市公司得以迅速发展壮大的关键，在我国，股票融资、债券融资以及银行贷款是当前上市公司进行外部融资的主要途径。与银行贷款和股票融资相比，公司债券融资具有如下特点：
上市公司发行公司债券融资相对于股票融资而言具有以下优势：
一是融资成本较低。首先，公司债券发行条件及程序相对简单，其发行费率远低于发行股票的费率。其次，由于公司债券投资风险低于股票投资，债权人要求的收益率一般要低于股东要求的收益率。再者，债券利息通过财务费用列入成本，可以达到少交所得税的目的，而股息是从税后利润中支付的，无法享受税务方面的好处。
二是公司控制权不会被稀释。从股东立场来看，由于债券持有人不享有参与公司经营决策的权利，这就保证了股东对企业的原有控制权；若增发新股，原股东控制企业的权利势必会由于新股东的加入而有所削弱。
三是发行门槛相对较低。发行股票的条件十分严苛，相对于股权融资而言，发行公司债券的条件要宽松很多。由于我国当前只允许上市公司发行公司债券，一般而言，大部分取得上市资格的公司都能够符合发行公司债券的条件，是理想的公司债券发行主体。
四是具有财务杠杆作用。企业发行债券除了按事先确定的票面利率支付利息外（衍生品种除外），剩余的经营成果将为原来的股东所分享。如果企业的息税前利润率高于利率，债券融资就可以增加税后利润，从而形成财富从债权人到股东之间的转移，使股东收益增加，发挥债券融资的财务杠杆作用。
上市公司发行公司债券与银行贷款相比具有如下优势：
一是公司融资成本降低。当企业的融资金额较大时，由于此时公司陷入财务危机的概率增大，因此银行会提出一些限制性的条款来规避风险，而且为了补偿高风险会提高银行的贷款利率。而利用债券融资的方式则不存在上述情形，且反而会形成一种“规模效应”，与银行贷款相比具有低成本的优势。
二是具有价格信号作用。公司债券与银行贷款相比，其定价包含的市场内容更为复杂，来自资本市场上的均衡价格反馈的信息对于公司做出正确的投资决策或改变投资决策都具有非常重要的作用。相反的，市场价格信号的传递作用在单纯的银行体系是不存在的，真正风险调整后的成本与企业融资的实际成本可能有很大的偏离，使风险高的投资项目可以筹到相对来说利率较低的资金。公司债券独特的价格信号作用可以更好的配置金融资源，使资金以更合理的成本流向最急需的企业。
三是降低投资者的风险。公司债券作为一种流动性很强的有价证券，可以在金融市场上进行交易，从而可以使投资者的风险降低。当投资者手中持有多余的资金时，可以通过购买公司债券获得一部分收益，而当投资者急需资金时，也可以把手中持有的公司债券进行变卖取得所需的资金。
四是筹资来源广、规模大、期限长。由于社会公众是公司债券的发行对象，因此资金的提供者可以是机构也可以是投资者，来源比较广泛。公司债券广泛的资金来源也为筹集大规模的资金提供了前提条件。关于公司债券的发行期限，公司可根据本身的需要发行 3 或 5 年这样的中期债券，也可以发行 10 年及以上的长期债券，这是银行贷款所无可比拟的。
五是受国家货币政策的影响较小。银行贷款受国家货币政策的影响较大。银行贷款在国家实行从紧的货币政策时会立刻处于收紧态势。在这种情况下，如果公司的融资资金大多数都来源于银行贷款，那么公司的经营活动将会因为从紧的货币政策而使资金处于紧张的状态。而公司债券的发行对象是整个社会公众，资金的提供者是广大的投资者，所以即使国家实行从紧的货币政策，公司也可以采用发行债券方式从资本市场上获取的大量资金。因此，与银行贷款相比，国家实施的货币政策对公司债券融资方式的影响相对较小。
从以上分析不难看出，对于上市公司而言，发行公司债券进行融资存在着诸多优势，上市公司应当充分认识到这一点并积极的加以利用。
三、我国上市公司发行公司债券的现状及不足
（一）我国上市公司发行公司债券现状及趋势
长期以来，我国金融体系发展不平衡，直接融资比例过低。在直接融资中，债券融资、特别是以上市公司作为发债主体的公司债券融资规模过小，远远滞后于其他金融市场的发展。2006年年末，我国贷款总额、股票总市值和债券存量分别为22.5万亿、10.6万亿和8.8万亿，GDP占比分别为1.08、0.50和0.42；在债券市场中，公司信用债券托管总量为5498.6亿元，表明我国的融资结构仍然以间接融资为主，直接融资中公司债券占比较低。直接融资不发达的局面一方面造成银行风险的逐步积累，影响金融体系的稳定，另一方面也影响了金融市场的广度和深度的深入拓展，极大的限制了市场功能的发挥和市场效率的进
一步提高。
为完善金融体系，促进国民经济又好又快发展，十六届三中全会通过的《中共中央关于完善社会主义市场经济体制若干问题的决定》明确指出要“积极拓展债券市场，完善和规范发行程序，扩大公司债券发行规模”。2007年1月召开的全国金融工作会议就加快发展债券市潮的工作作出了部署，明确提出“扩大企业债券发行规模，大力发展公司债券，完善债券管理体制”。
为推进我国公司债券的发展，2007年8月14日，中国证券监督管理委员会颁布了《公司债券发型试点办法》，同年9月，长江电力股份有限公司首发公司债券，开启了我国公司债券发行的先河。
我国公司债券从无到有、从小到大，经过短短几年时间已经取得了很大的发展，公司债券的发行数量总体上呈快速上升趋势，二级市场上公司债券的成交量也逐年上升。截至到当前，证监会已审核批准212家上市公司发行公司债券，总规模逾4000亿元。截止到2012年第一季度，已有209家上市公司发行公司债券，其发行总规模达3278.6亿元。
公司债券发行与成交
尤其在2011年，证监会加大力度，采取了一系列措施积极推动公司债券的进一步发展。首先，证监会建立了独立于股权融资的债券审核流程，设立债券审核小组，专门从事债券审核；取消见面会、反馈会等，申请文件受理次日五
个工作日内出具初审意见。其次，统一审核理念，专门指定一组审委会委员负责审核工作，审核过程中如没有发现重大问题，原则上从申报日起一个月内完成全部审核工作。同时，证监会还积极引入银行在交易所交易。截止2011年9月入市上市银行有4家。2011年11月，证监会还正式启动创业板上市公司非公开发行债券的工作，允许创业板上市公司向不超过10家的特定对象发行公司债券。
在这一系列政策的激励下，2011年公司债发行数量和规模均翻番，全年公司债发行达到83只，发行总额达到1291.2亿元。仅11、12月两月，就有17家上市公司发行公司债，发行金额达到182亿元。而2010年全年发行的公司债仅为23只，发行总额为511.5亿元。2011年公司债的发行金额超过2010年全年的两倍。2012年，上市公司发行公司债券继续呈井喷式发展，第一季度已发行公司债券36家，发行总额达392亿元。
虽然我国公司债券在短时期内取得了巨大的发展，但目前从总体上来看，公司债券托管总量为2736亿，远小于银行间市场的信用债券托管总量41243亿元。而且我国公司债规模占GDP的比重仅为0.52%，远低于发达国家的163.11%，也低于新兴国家平均30%的水平。未来公司债的发展潜力巨大。有业内人士预计，按照目前的上市公司规模估算，未来可发行的公司债规模上限大约为1万亿元。考虑到公司债券的巨大潜力以及当前监管机构强烈的政策导向，加之公司债券融资本身所具有的优势，可以合理预见，我国公司债券将在相当一段时期内呈现出高速增长的态势。
（二）当前我国公司债券发行存在的不足
从07年9月长江电力首发公司债券以来，我国公司债券取得了长足的发展。然而，相对于与其他发达国家而言，我国公司债券发行起步较晚，相关发行体制机制还有待健全，尚存在诸多限制公司债券进一步发展的缺陷。
1.多头监管，市场混乱
我国债券市场主要分为银行间市场和交易所市场，监管主体、发行主体、投资者、服务商既有交叠，又相对分割。其中监管分割是众多问题的源头，财政部负责国债和地方政府债券的监管；人民银行监管短期融资券、中期票据以及央票；证监会负责上市公司债的发行监管；国家发改委则监管、审批非上市
公司（企业）企业债券；保监会负责保险公司债权投资计划。相对于国债发行与监管的清晰归口管理，数量更为庞大的企业类债券分属多个中央部委监管。这包括发改委主管的企业债，证监会主管的公司债，人民银行主管的非金融企业债务融资工具（也称信用债），包括中期票据和短期融资券。多头监管导致监管套利、市场混乱等种种弊病。正是由于这些限制，公司债难得发展。
日前，证监会主席郭树清两次明确表示，将按照统一准入条件、统一信息披露标准、统一资信评估要求、统一投资者适当性制度、统一投资者保护安排的原则，加快实现债券市场的互联互通。“五个统一”路线图让市场对公司债券的发展充满期待。
2.换手率低，流动性不足
一般而言，公司债券较适宜在以机构投资者为主体的场外市场进行交易。公司债券是一种固定收益工具，未来现金流比较稳定，但投资收益率相对较低，因而对资金量较小的个人投资者吸引力不大；此外，公司债券品种繁多，结构复杂多样，信用等级差异很大，对投资者的专业知识、技能以及风险的识别、承担能力要求较高，这也部分限制了个人投资者对公司债券的投资需求。公司债券的本质属性决定了其交易主要是机构投资者之间的大宗交易。在交易所竞价撮合的交易方式下，这种大宗交易指令很难一次达成，相反，在实行询价交易机制的场外市场，机构投资者的大宗交易指令很容易达成，交易价格比较稳定，交易成本也相对低。因此，发达国家绝大多数公司债券交易均在场外市场进行，场内市场主要起到价格公示，提高发行人信誉的作用。从债券市场发展实践来看，债券作为固定收益产品也更适宜在以机构投资者为主的场外发行和交易，以美国为例，目前99％以上的债券交易都是在场外债券市场进行的。虽然我国允许上市公司发行公司债券可以在银行间债券市场发行与上市，但目前所有公司债券都只在证券交易市场上市，这就导致当前我国二级市场上公司债券成交量少，流通性不足。
当前，商业银行是中国债市最大的投资者，持有我国债市约70％的份额。2010年10月，在证监会、人民银行、银监会的努力下，上市商业银行正式获准进入交易所债市。目前，证监会仍在与相关部门协商，希望扩大主体范围，丰富交易所债市投资者，打通银行间市场和交易所市场，实现银行间市场和交
易所市场的“互联互通”。
3.类型单一、缺乏创新
在市场经济环境下，公司债券品种繁多，既有固定利率、浮动利率到参与公司收益分配的多种债券，也有从短期、长期到超长期的多种债券，还有从到期支付本息的单项债权债券、期限内拥有选择权的符合权益债券到股权与债券结合的多种权益债券等创新品种。公司债券作为由证监会主导发行的券种，公司债券的相关法规没有对债券发行主体、期限、利息以及偿还方法等方面进行限定，这为公司债券的金融创新活动提供了相应的空间。企业应当根据筹集资金的实际需要及基准利率水平，灵活选择债券的期限结构及还本付息方式，使用不同的担保方式，加入可回售、可赎回等特殊条款，为公司债券的发行提供有利的条件。从我国目前公司债券发行情况来看，上市公司发行公司债券基本都采取固定利率的方式、付息方式也比较单一（一般为一次还本、分次付息），总体而言公司债券缺乏创新、品种单一，不利于吸引不同风险偏好的投资者入市。
四、上市公司发行公司债券实务
（一）公司债券发行相关法规和规范性文件
当前我国规制上市公司发行公司债券的法律法规比较零散，归纳起来主要有：
《公司法》和《证券法》
《公司债券发行试点办法》和《关于实施有关事项的通知》
《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第23号—公开发行公司债券募集说明书》和《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第24号—公开发行公司债券申请文件》
《上海交易所公司债券上市规则》和《关于调整公司债券发行、上市、交易有关事宜的通知》
《深圳交易所公司债券上市规则》
《上海证券交易所证券发行业务指引》
《证券市场资信评级业务管理暂行办法》
证监会发行监管函（2008）11号—关于银行业上市公司发行债券时累计公司债券余额如何计算有关问题的函。
（二）上市公司发行公司债券条件
根据《公司债券发行试点办法》，发行公司债券应当符合下列规定：
1. 公司的生产经营符合法律、行政法规和公司章程的规定，符合国家产业政策；
2. 公司内部控制制度健全，内部控制制度的完整性、合理性、有效性不存在重大缺陷；
3. 经资信评级机构评级，债券信用级别良好；
4. 公司最近一期末经审计的净资产额应符合法律、行政法规和中国证监会的有关规定；
5. 最近三个会计年度实现的年均可分配利润不少于公司债券一年的利息；
6. 本次发行后累计公司债券余额不超过最近一期末净资产额的百分之四十；金融类公司的累计公司债券余额按金融企业的有关规定计算。
存在下列情形之一的，不得发行公司债券：
1. 最近三十六月内公司财务会计文件存在虚假记载，或公司存在其他重大违法行为；
2. 本次发行申请文件存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏；
3. 对已发行的公司债券或者其他债务有违约或者迟延支付本息的事实，仍处于继续状态；
4.严重损害投资者合法权益和社会公共利益的其他情形。
（三）不予核准上市公司发行公司债券申请
2007年9月长江电力股份有限公司首发公司债券，开启了我国公司债券发行的先河。截至目前为止，共有220家上市公司向中国证监会提交了发行公司债券的申请，其中核准发行212家，不予核准8家。对于证监会不予核准发行公司债券的批复，具体如下：
关于不予核准广东德豪润达电气股份有限公司发行公司债券申请的决定 证监许可〔2011〕1792号
广东德豪润达电气股份有限公司：
中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）依法受理了你公司提交的发行公司债券申请文件。中国证监会发行审核委员会（以下简称发审委）于2011年10月26日举行2011年第240次发审委会议，依法对你公司发行公司债券的申请进行了审核。
发审委在审核中关注到，你公司存在以下情形：
根据申报材料，你公司2008年至2010年实现的净利润分别为－0.72亿元、0.71亿元和1.91亿元，年均净利润0.63亿元；扣除非经常性损益后的净利润为－0.65亿元、0.49亿元和－0.01亿元，扣除非经常性损益后的年均净利润－57万元。你公司扣除非经常性损益后的净利润较低且波动较大，2010年处于亏损状态，你公司主要收入来源于LED项目政府补助。你公司本次发行公司债券9亿元，将大幅增加利息支出，最近3个会计年度实现的年均可分配利润能否足以支付公司债券一年的利息存在不确定性。此外，你公司LED项目目前盈利能力较弱，未来能否实现预期收益存在不确定性。你公司申报材料和现场聆讯未能作出充分、合理的解释，且本次发行公司债未提供有效担保，你公司的偿债能力存在重大不确定性。
发审委认为，上述情形与《公司债券发行试点办法》（证监会令第49号）
第七条、第八条的规定不符。发审委会议以投票方式对你公司发行公司债券的申请进行了表决，同意票数未达到3票，申请未获通过。根据《证券法》、《公司债券发行试点办法》和《中国证券监督管理委员会发行审核委员会办法》（证监会令第62号）等有关规定，现依法对你公司发行公司债券的申请作出不予核准的决定。你公司如再次申请发行证券，可在本决定作出之日起6个月后，向中国证监会提交申请文件。
你公司如不服本决定，可在收到本决定之日起60日内，向中国证监会申请行政复议，也可在收到本决定之日起3个月内，向有管辖权的人民法院提起行政诉讼。
二○一一年十一月九日
关于不予核准东方集团股份有限公司发行公司债券申请的决定
证监许可〔2011〕1749号
东方集团股份有限公司：
中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）依法受理了你公司提交的发行公司债券申请文件。中国证监会发行审核委员会（以下简称发审委）于2011年10月21日举行2011年第234次发审委会议，依法对你公司发行公司债券的申请进行了审核。
发审委在审核中关注到，你公司存在以下情形：
根据申报材料，你公司最近三年及一期实现净利润分别为1.93亿元、1.67亿元、1.39亿元和2.83亿元，经营活动现金流量净额分别为-5.14亿元、-10.81亿元、-5.44亿元和-8.69亿元。报告期内你公司利润主要来自对民生银行、锦州港采用权益法核算确认的投资收益，但你公司的参股公司实际分红远低于上述确认的投资收益。你公司主营业务报告期内持续亏损，目前正处于向粮油业务转型期间，且盈利能力较低。本次发行公司债券部分用于补充流动资金，将增加财务成本。申报材料及现场陈述中未对上述事项作出充分、合理的解释和披露，无法判断你公司未来盈利能力是否能够得到有效改善，你公司偿债能力存在重大不确定性。
发审委认为，上述情形与《公司债券发行试点办法》（证监会令第49号）
第四条、第八条的规定不符。发审委会议以投票方式对你公司发行公司债券的申请进行了表决，同意票数未达到3票，申请未获通过。根据《证券法》、《公司债券发行试点办法》和《中国证券监督管理委员会发行审核委员会办法》（证监会令第62号）等有关规定，现依法对你公司发行公司债券的申请作出不予核准的决定。你公司如再次申请发行证券，可在本决定作出之日起6个月后，向中国证监会提交申请文件。
你公司如不服本决定，可在收到本决定之日起60日内，向中国证监会申请行政复议，也可在收到本决定之日起3个月内，向有管辖权的人民法院提起行政诉讼。
二○一一年十一月四日
关于不予核准诚志股份有限公司发行公司债券申请的决定
证监许可〔2011〕1576号
诚志股份有限公司：
中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）依法受理了你公司提交的发行公司债券申请文件。
中国证监会发行审核委员会（以下简称发审委）于2011年9月19日举行2011年第210次发审委会议，依法对你公司发行公司债券的申请进行了审核。
发审委在审核中关注到，你公司存在以下情形：
根据申报材料，你公司报告期内经营业绩波动较大，2008－2010年净利润分别为：0.24亿元、0.37亿元、0.18亿元；经营活动产生现金流量净额分别为：-0.18亿元、1.21亿元、-0.71亿元。你公司本次发行公司债券用于补充流动资金，将增加利息支出2000余万元。根据申报材料无法判断你公司盈利能力是否能够得到有效提高，你公司偿债能力存在重大不确定性。同时，你公司及保荐机构项目主办人在现场聆讯中陈述内容与申报材料披露信息存在差异。
发审委认为，上述情形与《公司债券发行试点办法》（证监会令第49号）
第四条、第八条的规定不符。发审委会议以投票方式对你公司发行公司债券的申请进行了表决，同意票数未达到3票，申请未获通过。根据《证券法》、《中国证券监督管理委员会发行审核委员会办法》（证监会令第62号）和《公司债券发行试点办法》等有关规定，现依法对你公司发行公司债券的申请作出不予核准的决定。你公司如再次申请发行证券，可在本决定作出之日起6个月后，向中国证监会提交申请文件。
你公司如不服本决定，可在收到本决定之日起60日内，向中国证监会申请行政复议，也可在收到本决定之日起3个月内，向有管辖权的人民法院提起行政诉讼。
二○一一年九月二十八日
关于不予核准抚顺特殊钢股份有限公司发行公司债券申请的决定
证监许可〔2011〕1357号
抚顺特殊钢股份有限公司：
中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）依法受理了你公司提交的发行公司债券申请文件。中国证监会发行审核委员会（以下简称发审委）于2011年8月10日举行2011年第173次发审委会议，依法对你公司发行公司债券的申请进行了审核。
发审委在审核中关注到，你公司存在以下情形：
经查，近期辽宁省环保厅和辽宁省监察厅决定对包括你公司在内的46家存在严重环境违法行为的企业实施挂牌督办，相关企业分别受到限期改正、依法关停、取缔等处罚。你公司在申报材料中未按照有关规定对上述事项予以披露。
发审委认为，上述情形与《公司债券发行试点办法》（证监会令第49号）
第八条的规定不符。
发审委会议以投票方式对你公司发行公司债券的申请进行了表决，同意票数未达到3票，申请未获通过。根据《证券法》、《公司债券发行试点办法》和《中国证券监督管理委员会发行审核委员会办法》（证监会令第62号）等有关规定，现依法对你公司发行公司债券的申请作出不予核准的决定。你公司如再次申请发行证券，可在本决定作出之日起6个月后，向中国证监会提交申请文件。
你公司如不服本决定，可在收到本决定之日起60日内，向中国证监会申请行政复议，也可在收到本决定之日起3个月内，向有管辖权的人民法院提起行政诉讼。
二○一一年八月二十六日
关于不予核准湖北广济药业股份有限公司发行公司债券申请的决定
证监许可〔2011〕972号
湖北广济药业股份有限公司：
中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）依法受理了你公司提交的发行公司债券申请文件。
中国证监会发行审核委员会（以下简称发审委）于2011年5月30日举行2011年第113次发审委会议，依法对你公司发行公司债券的申请进行了审核。
发审委在审核中关注到，你公司存在以下情形：
根据你公司的申报材料，你公司报告期盈利能力持续下降，2010年实现净利润944万元，扣除当年获得的政府补贴收入1221.45万元，你公司2010年主营业务实际处于亏损状态。你公司本次发行债券将增加利息支出，如果你公司盈利能力未能得到有效提高，你公司的偿债能力将存在重大不确定性。此外，本期债券由你公司控股股东武穴市国有资产经营公司提供全额不可撤销连带责
任保证担保。根据申报材料，你公司披露武穴市国有资产经营公司无对外担保，但根据现场问询，武穴市国有资产经营公司的控股子公司存在较大金额的对外担保，你公司未对上述事项予以披露。
发审委认为，上述情形与《公司债券发行试点办法》（证监会令第49号）
第四条、第八条的规定不符。发审委会议以投票方式对你公司发行公司债券的申请进行了表决，同意票数未达到3票，申请未获通过。根据《证券法》、《中国证券监督管理委员会发行审核委员会办法》（证监会令第62号）和《公司债券发行试点办法》等有关规定，现依法对你公司发行公司债券的申请作出不予核准的决定。你公司如再次申请发行证券，可在本决定作出之日起6个月后，向中国证监会提交申请文件。
你公司如不服本决定，可在收到本决定之日起60日内，向中国证监会申请行政复议，也可在收到本决定之日起3个月内，向有管辖权的人民法院提起行政诉讼。
二○一一年六月二十日
关于不予核准山西兰花科技创业股份有限公司发行公司债券申请的决定 山西兰花科技创业股份有限公司：
中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）依法受理了你公司提交的发行公司债券申请文件。
中国证监会发行审核委员会（以下简称发审委）于2009年7月13日举行2009年第46次发审委会议，依法对你公司的发行公司债券申请进行了审核。在与会委员充分发表意见的基础上，会议以投票方式对你公司的发行公司债券申请进行了表决，同意票数未达到3票，申请未获通过。
鉴于你公司的发行公司债券申请未获发审委会议表决通过，根据《证券法》、《公司债券发行试点办法》（证监会令第49号）和《中国证券监督管理委员会发行审核委员会办法》（证监会令第31号）等有关规定，现依法对你公司的发行公司债券申请作出不予核准的决定。
你公司如再次申请发行证券，可在本决定作出之日起6个月后，向中国证监会提交申请文件。
你公司如不服本决定，可在收到本决定之日起60日内，向中国证监会申请
行政复议，也可在收到本决定之日起3个月内，向有管辖权的人民法院提起行政诉讼。
二○○九年七月二十一日
关于不予核准山东太阳纸业股份有限公司发行公司债券申请的决定
山东太阳纸业股份有限公司：
中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）依法受理了你公司提交的发行公司债券申请文件。
中国证监会发行审核委员会（以下简称发审委）于2009年8月5日举行2009年第65次发审委会议，依法对你公司的发行公司债券申请进行了审核。在与会委员充分发表意见的基础上，会议以投票方式对你公司的发行公司债券申请进行了表决，同意票数未达到3票，申请未获通过。
鉴于你公司的发行公司债券申请未获发审委会议表决通过，根据《证券法》、《公司债券发行试点办法》（证监会令第49号）和《中国证券监督管理委员会发行审核委员会办法》（证监会令第31号）等有关规定，现依法对你公司的发行公司债券申请作出不予核准的决定。
你公司如再次申请发行证券，可在本决定作出之日起6个月后，向中国证监会提交申请文件。
你公司如不服本决定，可在收到本决定之日起60日内，向中国证监会申请行政复议，也可在收到本决定之日起3个月内，向有管辖权的人民法院提起行政诉讼。
二○○九年八月十三日
关于不予核准新疆伊力特实业股份有限公司发行公司债券申请的决定
新疆伊力特实业股份有限公司：
中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）依法受理了你公司提交的发行公司债券申请文件。
中国证监会发行审核委员会（以下简称发审委）2009年1月8日举行2009年第2次发审委会议，依法对你公司的发行公司债券申请进行了审核。在与会委员充分发表意见的基础上，会议以投票方式对你公司的发行公司债券申请进行了表决，同意票数未达到3票，申请未获通过。
鉴于你公司的发行公司债券申请未获发审委会议表决通过，根据《证券法》、《公司债券发行试点办法》（证监会令第49号）和《中国证券监督管理委员会发行审核委员会办法》（证监会令第31号）等有关规定，现依法对你公司的发行公司债券申请作出不予核准的决定。
你公司如再次申请发行证券，可在本决定作出之日起6个月后，向中国证监会提交申请文件。
你公司如不服本决定，可在收到本决定之日起60日内，向中国证监会申请行政复议，也可在收到本决定之日起3个月内，向有管辖权的人民法院提起行政诉讼。
不予核准原因分析表
附：《公司债券发行试点办法》
第四条
申请发行公司债券，必须真实、准确、完整、及时、公平地披露或者提供信息，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。
第七条
发行公司债券，应当符合下列规定：
（一）公司的生产经营符合法律、行政法规和公司章程的规定，符合国家产业政策；
（二）公司内部控制制度健全，内部控制制度的完整性、合理性、有效性不存在重大缺陷；
（三）经资信评级机构评级，债券信用级别良好；
（四）公司最近一期末经审计的净资产额应符合法律、行政法规和中国证监会的有关规定；
（五）最近3个会计年度实现的年均可分配利润不少于公司债券1年的利息；
（六）本次发行后累计公司债券余额不超过最近一期末净资产额的40%；金融类公司的累计公司债券余额按金融企业的有关规定计算。
第八条
存在下列情形之一的，不得发行公司债券：
（一）最近36个月内公司财务会计文件存在虚假记载，或公司存在其他重大违法行为；
（二）本次发行申请文件存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏；
（三）对已发行的公司债券或者其他债务有违约或者迟延支付本息的事实，仍处于继续状态；
（四）严重损害投资者合法权益和社会公共利益的其他情形。