行业及产业
医药生物/化学制药
2010年07月20日
行业研究/行业点评
VE价格筑底，肝素、皂素、青霉素工业盐价格坚挺
——大宗原料药跟踪点评
z VE价格下滑后筑底，8、9月份可能回升。5月VE及衍生物环比出口量上升9.5%，均价小幅下滑6.26%，国内VE粉最新报价105-110元/kg，跌破110元/kg逼近金融危机最低点100元/kg大关。国际市场，人民币因汇改走强，而欧元持续低迷，对以人民币计价的VE价格构成压力，目前国际市场需求稳定，VE价格折人民币120元/kg，超过国内价格。国内市场，猪价低迷导致饲料需求进入历史低点，近期猪价小幅回升，但仍处底部。根据我们农业分析师猪价四季度回升的判断，我们认为8-9月份VE价格有望率先回升。VE四大寡头供应稳定，西南合成今年扩产至3-4千吨，也是导致VE国内价格低迷的一个因素。z VA下半年值得期待；VC需求旺盛，但价格继续向下。5月VA及衍生物环比出口量下滑11.9%，均价上涨9%。目前国内VA粉最新报价120元/kg，跟随VE价格有所下滑，VA下半年值得期待。VC出口量5月大幅增长21%，均价保持稳定。VC内销价格42元/kg左右，相比年初大幅下滑47%，VC新进入者逐步释放产能，行业供大于求，价格下滑趋势不变。 z VB2量价稳定；VB5出口量回升；VD3价格大幅回落。5月VB2出口量上升13.52%，均价下跌22.36%，VB2国内价格维持140元/kg，前期广济药业跟随BASF涨价8-12%，VB2价格小幅上涨在合理范围内，未来大涨可能性较小。VB5出口量上升21.8%，均价小幅下跌7%，国内最新报价56元/kg。VD3最新报价150元/kg，大幅回落。VD3市场持续低迷，一些小生产商压低销售价格，而下游需求总体有限，近期下跌速度有所放缓，但趋势不变。 z 皂素、地塞米松、青霉素工业盐价格继续坚挺。5月份皮质激素主要产品地塞米松环比出口量增加10.22%，均价下滑2.75%。地塞米松09年10月以来价格开始回升，上涨35.3%至1492美元/kg，今年以来皂素价格不断上升成为推动地赛米松价格走强的重要因素。皂素价格近期继续上行至54万元/吨，并带动下游双烯价格上涨，涨价将进一步向下游激素原料药传导。青霉素工业盐近期受原材料价格上涨及环保压力带动，小幅上涨至70元/BOU。 z 肝素价格持续坚挺，肝素粗品价格有所回落。今年上半年，海普瑞肝素销售价格站上50000元/亿单位。而肝素粗品价格从06年仅仅5000/kg上升至今年3月的43000元/kg，今年一季度公司成本因此有所上升，毛利率受到挤压，但二季度受猪价低迷影响，肝素粗品价格开始回落，海普瑞毛利率回升，上半年维持在40%以上，10年上半年公司每股收益1.3-1.6元（100-150%增长）。 z 投资建议：①浙江医药、新和成两VE公司前期股价跟随大势下滑35%，即便考虑VE价格下滑，目前估值仅9倍。VE寡头格局依旧，猪价四季度回升将带动国内需求8、9月份好转，建议积极配置。②肝素未来三年仍有需求缺口，产品价格将保持坚挺，海普瑞业绩增长有保障。③皂素、青霉素工业盐价格坚挺，但持续性有待观察。④VB2、VB5等其他维生素品种价格低迷，多数处于底部，广济药业、鑫富药业等相关上市公司股价经过前期大跌也具备一定的中长线价值，建议关注。
报告原因：有新信息需要更新
相关研究
《短期参与VE价格反弹，中长期尚待需求真正回暖——维生素周期波动研究及投资策略》2009/6/1
《价值投资看VE，趋势投资看核苷酸、皂素、利巴韦林、苏氨酸、7-ACA》2010/02/01
《VE、VA淡季已过，VC量价超预期，VB5、皂素价格看涨》2010/03/11
《VE、VA淡季已过，VC量价超预期，VB5、皂素价格看涨》2010/03/11
《VB5、皂素价格上涨，VE价格高位震荡，VA值得期待——大宗原料药2010年2月份出口数据点评》2010/03/31
《VE价格高位震荡，VA值得期待，皂素、VB2、青霉素工业盐价格小幅上涨，VC价格面临压力——大宗原料药2010年3-4月份出口数据点评》2010/05/31
分析师
罗鶄 A[1**********]57
应振洲
联系人 叶飞
(8621)23295888×7430
地址：上海市南京东路99号 电话：（8621）23295888
上海申银万国证券研究所有限公司
http://www.swsresearch.com
图1：2010年5月VE及衍生物环比出口量上升9.5%，均价小幅下滑6.3%
资料来源：健康网、申万研究
图2：VE粉7月16日国内报价105-110元/kg，自6月初以来下滑25%
资料来源：健康网、申万研究
图3：2010年5月VA及衍生物环比出口量下降11.9%，均价上涨9%
资料来源：健康网、申万研究
图4：VA粉国内报价目前为120元/kg
资料来源：健康网、申万研究
图5: 2010年5月VC出口量大幅增长21%，价格小幅回升0.43%
资料来源：健康网、申万研究
图6：96%VC国内报价为42元/kg
图7：VC出口最新报价6.8
美元/kg
资料来源：健康网、申万研究，注：价格为含税价 资料来源：健康网、申万研究
图8：5月VB2出口量上升13.5%，价格下跌22%
图9：VB2国内报价维持在140
元/kg
资料来源：健康网、申万研究
资料来源：健康网、申万研究，注：价格为含税价
图10：VB5出口量增长22%，价格下滑7%
图11：VB5最新国内价格56
元/kg
资料来源：健康网、申万研究，注：价格为含税价
资料来源：健康网、申万研究
图12：VD3最新报价150元/kg，大幅下滑
图13：7-ACA价格继续下滑至835元/kg
资料来源：健康网、申万研究，注：价格为含税价 资料来源：健康网、申万研究，注：价格为含税价
图14：青霉素工业盐价格小幅上扬至70元/BOU
图15：皂素价格上升至54
万元/吨
资料来源：健康网、申万研究，注：价格为含税价
资料来源：健康网、申万研究，注：价格为含税价
图16：2010年5月地塞米松环比出口量增长10%，均价维持高位，小幅下滑2.75%
资料来源：健康网、申万研究
图17：肝素粗品价格4月后有所回落
图18：低分子肝素价格走势图
资料来源：健康网、申万研究，注：价格为含税价
资料来源：健康网、申万研究
信息披露
分析师承诺
罗鶄：医药
本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 与公司有关的信息披露
本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可索取有关披露资料[email protected] .
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证券的投资评级：
以报告日后的6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下： 买入（Buy） ：相对强于市场表现20％以上； 增持（Outperform） ：相对强于市场表现5％～20％； 中性 (Neutral) ：相对市场表现在－5％～＋5％之间波动； 减持(Underperform) ：相对弱于市场表现5％以下。 行业的投资评级：
以报告日后的6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下： 看好（Overweight） ：行业超越整体市场表现； 中性 (Neutral) ：行业与整体市场表现基本持平； 看淡 (Underweight) ：行业弱于整体市场表现。
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。申银万国使用自己的行业分类体系，如果您对我们的行业分类有兴趣，可以向我们的销售员索取。 本报告采用的基准指数 ：沪深300指数
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本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。
市场有风险，投资需谨慎。
在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。
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2010年07月20日
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VE价格筑底，肝素、皂素、青霉素工业盐价格坚挺
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z VE价格下滑后筑底，8、9月份可能回升。5月VE及衍生物环比出口量上升9.5%，均价小幅下滑6.26%，国内VE粉最新报价105-110元/kg，跌破110元/kg逼近金融危机最低点100元/kg大关。国际市场，人民币因汇改走强，而欧元持续低迷，对以人民币计价的VE价格构成压力，目前国际市场需求稳定，VE价格折人民币120元/kg，超过国内价格。国内市场，猪价低迷导致饲料需求进入历史低点，近期猪价小幅回升，但仍处底部。根据我们农业分析师猪价四季度回升的判断，我们认为8-9月份VE价格有望率先回升。VE四大寡头供应稳定，西南合成今年扩产至3-4千吨，也是导致VE国内价格低迷的一个因素。z VA下半年值得期待；VC需求旺盛，但价格继续向下。5月VA及衍生物环比出口量下滑11.9%，均价上涨9%。目前国内VA粉最新报价120元/kg，跟随VE价格有所下滑，VA下半年值得期待。VC出口量5月大幅增长21%，均价保持稳定。VC内销价格42元/kg左右，相比年初大幅下滑47%，VC新进入者逐步释放产能，行业供大于求，价格下滑趋势不变。 z VB2量价稳定；VB5出口量回升；VD3价格大幅回落。5月VB2出口量上升13.52%，均价下跌22.36%，VB2国内价格维持140元/kg，前期广济药业跟随BASF涨价8-12%，VB2价格小幅上涨在合理范围内，未来大涨可能性较小。VB5出口量上升21.8%，均价小幅下跌7%，国内最新报价56元/kg。VD3最新报价150元/kg，大幅回落。VD3市场持续低迷，一些小生产商压低销售价格，而下游需求总体有限，近期下跌速度有所放缓，但趋势不变。 z 皂素、地塞米松、青霉素工业盐价格继续坚挺。5月份皮质激素主要产品地塞米松环比出口量增加10.22%，均价下滑2.75%。地塞米松09年10月以来价格开始回升，上涨35.3%至1492美元/kg，今年以来皂素价格不断上升成为推动地赛米松价格走强的重要因素。皂素价格近期继续上行至54万元/吨，并带动下游双烯价格上涨，涨价将进一步向下游激素原料药传导。青霉素工业盐近期受原材料价格上涨及环保压力带动，小幅上涨至70元/BOU。 z 肝素价格持续坚挺，肝素粗品价格有所回落。今年上半年，海普瑞肝素销售价格站上50000元/亿单位。而肝素粗品价格从06年仅仅5000/kg上升至今年3月的43000元/kg，今年一季度公司成本因此有所上升，毛利率受到挤压，但二季度受猪价低迷影响，肝素粗品价格开始回落，海普瑞毛利率回升，上半年维持在40%以上，10年上半年公司每股收益1.3-1.6元（100-150%增长）。 z 投资建议：①浙江医药、新和成两VE公司前期股价跟随大势下滑35%，即便考虑VE价格下滑，目前估值仅9倍。VE寡头格局依旧，猪价四季度回升将带动国内需求8、9月份好转，建议积极配置。②肝素未来三年仍有需求缺口，产品价格将保持坚挺，海普瑞业绩增长有保障。③皂素、青霉素工业盐价格坚挺，但持续性有待观察。④VB2、VB5等其他维生素品种价格低迷，多数处于底部，广济药业、鑫富药业等相关上市公司股价经过前期大跌也具备一定的中长线价值，建议关注。
报告原因：有新信息需要更新
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《VE价格高位震荡，VA值得期待，皂素、VB2、青霉素工业盐价格小幅上涨，VC价格面临压力——大宗原料药2010年3-4月份出口数据点评》2010/05/31
分析师
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图1：2010年5月VE及衍生物环比出口量上升9.5%，均价小幅下滑6.3%
资料来源：健康网、申万研究
图2：VE粉7月16日国内报价105-110元/kg，自6月初以来下滑25%
资料来源：健康网、申万研究
图3：2010年5月VA及衍生物环比出口量下降11.9%，均价上涨9%
资料来源：健康网、申万研究
图4：VA粉国内报价目前为120元/kg
资料来源：健康网、申万研究
图5: 2010年5月VC出口量大幅增长21%，价格小幅回升0.43%
资料来源：健康网、申万研究
图6：96%VC国内报价为42元/kg
图7：VC出口最新报价6.8
美元/kg
资料来源：健康网、申万研究，注：价格为含税价 资料来源：健康网、申万研究
图8：5月VB2出口量上升13.5%，价格下跌22%
图9：VB2国内报价维持在140
元/kg
资料来源：健康网、申万研究
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图10：VB5出口量增长22%，价格下滑7%
图11：VB5最新国内价格56
元/kg
资料来源：健康网、申万研究，注：价格为含税价
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图12：VD3最新报价150元/kg，大幅下滑
图13：7-ACA价格继续下滑至835元/kg
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图14：青霉素工业盐价格小幅上扬至70元/BOU
图15：皂素价格上升至54
万元/吨
资料来源：健康网、申万研究，注：价格为含税价
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图16：2010年5月地塞米松环比出口量增长10%，均价维持高位，小幅下滑2.75%
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图18：低分子肝素价格走势图
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以报告日后的6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下： 买入（Buy） ：相对强于市场表现20％以上； 增持（Outperform） ：相对强于市场表现5％～20％； 中性 (Neutral) ：相对市场表现在－5％～＋5％之间波动； 减持(Underperform) ：相对弱于市场表现5％以下。 行业的投资评级：
以报告日后的6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下： 看好（Overweight） ：行业超越整体市场表现； 中性 (Neutral) ：行业与整体市场表现基本持平； 看淡 (Underweight) ：行业弱于整体市场表现。
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。申银万国使用自己的行业分类体系，如果您对我们的行业分类有兴趣，可以向我们的销售员索取。 本报告采用的基准指数 ：沪深300指数
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本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 客户应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司http://www.swsresearch.com网站刊载的完整报告为准，本公司并接受客户的后续问询。
本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。
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