定向增发、现金认购与公司业绩
【摘 要】 文章以国恒铁路定向增发为例，分析现金认购定向增发股票对公司业绩的影响。研究发现，被市场积极认可的现金认购方式并没有提高公司的业绩，反而造成案例公司募集资金被滥用，公司业绩急剧下滑，进一步分析发现，实际控制人不作为、董事会运行效率低及机构投资者“用脚投票”是导致定向增发后公司业绩下滑的根源。
【关键词】 现金认购； 公司业绩； 公司内部治理
自2006年中国证监会发布《上市公司证券发行管理办法》，正式实施定向增发制度后，定向增发融资已成为我国资本市场权益再融资的主流方式。定向增发一方面因其具有可以筹集充足的资金、减弱控股股东和上市公司的关联交易，进而改善公司经营业绩等优点而备受利益相关者的青睐（王莉婕和马妍妍，2014）；另一方面，也因不少大股东利用注入不良资产、虚增资产增值率等方式损害公司价值而饱受诟病（章卫东和李海川，2010）。
国内学者研究定向增发与公司业绩的关系多集中于资产认购方式或不区分两种认购方式的区别，较少学者从现金认购角度考察定向增发对公司业绩的影响。现金认购不存在虚增资产的情况，能够缓解公司的融资约束，控股股东拿出“真金白银”认购定向增发股票往往彰显控股股东对公司发展前景的信心。那么，现金认购定向增发股票真的能改善公司业绩？
正是基于该考虑，笔者以天津国恒铁路控股股份有限公司（以下简称国恒铁路）为案例研究对象，分析现金认购定向增发股票对公司业绩的影响，并进一步从公司内部治理角度探究具体的影响机制。
一、案例介绍与案例问题
（一）国恒铁路简介
国恒铁路于1996年3月20日公开发行人民币普通股5 248万股，并在深圳证券交易所挂牌交易，股票代码为000594，其后经历资本公积转增股本、送股、定向增发，公司股本增至124 480.9910万股。公司所属行业为交通运输辅助业，企业性质为民营企业，主要业务为：铁路建设、营运；房屋开发及租赁；国内贸易。2013年因连续两年亏损，国恒铁路被实施退市风险警示，股票简称成为■ST国恒。
（二）定向增发回顾
2008年10月16日，国恒铁路发布《非公开发行股票预案》（以下简称预案），指出公司拟向控股股东深圳国恒在内的不超过十名投资者非公开发行不低于47 000万但不高于81 000万股股票，发行价不低于2.61元/股，所有投资者均以现金认购。国恒铁路在《预案》中指出，本次非公开发行的目的主要为收购中铁（罗
定向增发、现金认购与公司业绩
【摘 要】 文章以国恒铁路定向增发为例，分析现金认购定向增发股票对公司业绩的影响。研究发现，被市场积极认可的现金认购方式并没有提高公司的业绩，反而造成案例公司募集资金被滥用，公司业绩急剧下滑，进一步分析发现，实际控制人不作为、董事会运行效率低及机构投资者“用脚投票”是导致定向增发后公司业绩下滑的根源。
【关键词】 现金认购； 公司业绩； 公司内部治理
自2006年中国证监会发布《上市公司证券发行管理办法》，正式实施定向增发制度后，定向增发融资已成为我国资本市场权益再融资的主流方式。定向增发一方面因其具有可以筹集充足的资金、减弱控股股东和上市公司的关联交易，进而改善公司经营业绩等优点而备受利益相关者的青睐（王莉婕和马妍妍，2014）；另一方面，也因不少大股东利用注入不良资产、虚增资产增值率等方式损害公司价值而饱受诟病（章卫东和李海川，2010）。
国内学者研究定向增发与公司业绩的关系多集中于资产认购方式或不区分两种认购方式的区别，较少学者从现金认购角度考察定向增发对公司业绩的影响。现金认购不存在虚增资产的情况，能够缓解公司的融资约束，控股股东拿出“真金白银”认购定向增发股票往往彰显控股股东对公司发展前景的信心。那么，现金认购定向增发股票真的能改善公司业绩？
正是基于该考虑，笔者以天津国恒铁路控股股份有限公司（以下简称国恒铁路）为案例研究对象，分析现金认购定向增发股票对公司业绩的影响，并进一步从公司内部治理角度探究具体的影响机制。
一、案例介绍与案例问题
（一）国恒铁路简介
国恒铁路于1996年3月20日公开发行人民币普通股5 248万股，并在深圳证券交易所挂牌交易，股票代码为000594，其后经历资本公积转增股本、送股、定向增发，公司股本增至124 480.9910万股。公司所属行业为交通运输辅助业，企业性质为民营企业，主要业务为：铁路建设、营运；房屋开发及租赁；国内贸易。2013年因连续两年亏损，国恒铁路被实施退市风险警示，股票简称成为■ST国恒。
（二）定向增发回顾
2008年10月16日，国恒铁路发布《非公开发行股票预案》（以下简称预案），指出公司拟向控股股东深圳国恒在内的不超过十名投资者非公开发行不低于47 000万但不高于81 000万股股票，发行价不低于2.61元/股，所有投资者均以现金认购。国恒铁路在《预案》中指出，本次非公开发行的目的主要为收购中铁（罗