以主体，这一时期开始得到发
展，1950年共同基金的数量达到98只，总资产为25亿美元。养老基金逐步
成为股票市场最主要的机构投资者。
这一历史时期，美国股市真正进入，是这一时期主流
的投资思想。
庄家——散户之战
投机时代——庄家投资时代
趋势投资——庄家价值投资思想
也是中国目前的股市特征
四、第四个历史时期从1954年至今，机构投资者迅速发展、美国股票市
场进入现代投资时代。 这一现代发展期可细分为三个阶段：
1. 第一阶段是从1954年到1973年的“19年
的成长年代。”
从1954-1973年牛市，道琼斯工业指数从400点上涨到超过1000点。
这个时期的上半段也是战后美国经济发展的黄金时期，这一时期美国经济运行的
主要特征：CPI低通货膨胀率和GDP高增长率，美国经济达到了空前繁荣。
60年代后期，糟糕的美国经济的重要问题：政府巨额的财政赤字、CPI通
货膨胀、石油价格上涨、国际收支，最终导致1971年战后布雷顿森林体系的崩
溃、美元贬值和1973年的第一次石油危机。这一阶段股票的上升又可分为“三
杯马提尼酒”的50年代和“活跃上升”的60年代。——告诉己评价宏观经济好坏
的标准，及其和股市大盘牛熊的关系？=己学的一点不错也
1.1 1950-1959年的“三杯马提尼酒”的50年代。
热潮在1973年的股市下跌中最终崩溃。美国股票市场从最高点到1974年的低点的整体跌幅接近-60％，考虑到当时美国存在严重的CPI通货膨胀，1972年-1974年美国股市的下跌幅度给投资者造成的损失与1929年大萧条接近。
在1950——1968年的牛市中，机构投资者迅速发展。
1950——1970年，共同基金的数量由98只增加到361只，基金的规模
由25亿扩展到480亿。股票市场的基金机构的资金来源更加长期化，基金的社会影响力也日益加大了。
2. 第二阶段从1972~ 1981年，9年，二次整理和动荡的阶段。
这一阶段美国股市与美国经济一样处于动荡和横盘整的阶段，道琼斯工业指数在1974年12月最低跌到580点后，长期在800点左右徘徊。
糟糕的美国经济：美元贬值+油价上涨+通货膨胀+GDP下降+利率上涨
1973年第一次石油危机爆发，石油价格上升了3倍，美元进入了长达10
年左右的贬值时期，整个70年代美国的消费价格指数CPI上涨超过50％，美国经济开始进入滞胀阶段，
1974—1975年的经济衰退成为第二次世界大战之后美国经济最严重的衰
退，实际GDP下降了4.1％。
1979年前，通货膨胀CPI在沉重打击股票市场的同时，债券市场却相当不
错，资产支持证券（ABS）和垃圾债券市场走牛快速发展，货币市场基金发展迅猛。——告诉己CPI跟股市牛熊的关系
1979年保罗·沃克就任美联储主席，开始了货币主义的政策实验，开
始疯狂上涨。
1980年美国的优惠贷款利率一度突破20％，在股票市场熊市下跌的同时，
美国的债券市场也开始熊市大幅下挫。
3.第三阶段从1982年至今，此一阶段是美国股票历史上一个新的发展期——机
构与机构之战。
这阶段美国宏观经济 较低的通货膨胀率CPI，长期的GDP经济增长，伴
随短促的经济衰退为1982年以后的股票市场的长期繁荣创造了条件。证券化、国际化、美国化成为这一时期金融发展的特征。
1980年上任的里根总统在任期的前两年的主要精力放在控制通货膨胀
CPI。里根政府与美联储控制通货膨胀的努力终于在1981年开始显现出效果，
1981年通货膨胀率被控制在9％（1980年为15％）。里根政府强势美元
的政策支持美元出现了连续四年（至1985年广场协议）的升值，较高的利率和强势的美元吸引了国外投资者进入美国的资本市场，也减轻了美国的通货膨胀CPI压力。加上里根政府大幅减低资本利得税，迅速扩张的消费狂潮，使得1982年道琼斯工业指数创出新高并一举突破2000点。
1982年爆发的第三世界债务危机，一定程度加速了国际资本向美国的回流。
垃圾债券、杠杆收购、大规模的兼并是20世纪80年代美国股票市场的标志，正是这些交易促进了股票价格迅速回升到与内其在价值相当的水平。
70年代的股票下跌使大量企业的股票价格低于账面价值，利用杠杆收购，收购者可以按折扣价格获得企业资产，垃圾债券和套利者大量的购并活动使80年代的股票回升比大萧条之后要快的多。20世纪杰出的投资家沃伦·巴菲特在也80年代的美国股票市场活跃起来，并参加了这次著名RJR纳贝斯科收购战。 在经历了从1982-1987年开始接近5年的牛市，上涨超过200％之后，1987年10月19日美国股市发生了大崩盘。道琼斯工业指数当天下跌了508
点，下跌幅度达到-22.6％，这是道琼斯工业指数历史上最大的单日跌幅。这次美国股票市场的崩盘导致了全球股市的传染性暴跌，世界主要股票市场中，东京的股市下跌幅最小，仍下跌了15.6％,新西兰股市下跌达到40％，香港股市则被迫关闭。一般认为，国内利率的不断上升、美元汇率的持续下跌、程式交易及投资组合保险行为和国际投资者抛售美元国债等是1987年股市崩盘的诱因。当国外投资者因担心美元继续下跌而纷纷在国债市场抛售，美国长期国债利率超过10％时，股市的高市盈率看来难以为继，股票的大幅下跌便开始了。——告诉己利率+汇率与股市大盘的关系
1987年的美国股市暴跌非常壮观，并伴随着垃圾债券市场的崩溃、储蓄贷款协会的危机（主要是由于大量投资于垃圾债）和商业银行的短暂困境，经常被人们与1929年的大崩盘相提并论，但它几乎未对世界经济和金融市场带来长期的影响，并未造成经济的持续萎缩。美联储在股市崩盘后，迅速行动起来，宣布降低利率，增加货币供应，提供紧急准备金给任何需要帮助的银行，避免股市和经济重蹈1929年的覆辙。维护公众的信心，商品和资产价值的紧缩没有出现，1987年的股市危机后来被证明是一次买入的大好机会。
美国股票市场在1989年即创出了历史新高，道琼斯工业指数稳稳地站在
2400点之上。
1991年道琼斯工业指数从2000多点起涨，
1997年达到8000“非理性地狂热”。然而股市稍做调整，就又向上狂奔，
1998年道琼斯工业指数突破9000点，
1999年突破10000点，
2000年突破11000点。
反映科技股走势的NASDAQ指数，更是从1991年的500点左右上涨到
2000年的5000点，涨幅更加惊人。1982——2000年，美国股市已连续上涨了18年，这是华尔街历史上最长繁荣期。
涨几乎同时发生。根据股票交易委员会的一项调查，1997年美国有370万个
网上账户，到1999年达到970万个。网上交易的发展以及相关的以互联网为
基础的信息和交流服务的发展每时每刻都在增加人们对股市的关注。由于投资者
在空闲时坐在客厅里就能得知变化的价格，因此工作时间以外的交易同样使人们
增加对市场的关注。网上交易的迅速发展，推动了美国股票交易市场的活跃，也
成为九十年代美国股票市场“非理性繁荣”的重要催化因素。
90发扬光大。面对不断上涨的美国股市和汹涌的网络板块浪潮，巴菲特
选择观望。行为金融的代表人物之一希勒，在1999年，发表《非理性的繁荣》
一书，对美国股市的日益泡沫化发出了警告。
90年代的股票市场牛市在2000年的春季，随着网络股泡沫的破灭而开始
下跌，美国经济也从2000年开始步入衰退。
2001年9月11日的恐怖袭击，导致了美国股票市场的进一步下跌，很多
被牛市掩盖的金融丑闻也被随后揭露出来。随后布什政府和美国国会采取了一系
列措施打击金融欺诈，恢复投资者的信心。
2002年《萨班斯-奥克斯利法案》获得通过，这一法案对美国上市公司的
会计和公司治理进行了更严格的规范，虽然关于美国股市是否有泡沫的争论还在
继续，
但2006年即将结束的时候，道琼斯工业指数又一次冲上了历史新高。
附加内容：
困境转折的投资模式--当前市场环境下的策略!
美国股指期货发展过程：
第二阶段，1986年-1989年，股指期货经过几年的交易后市场效率逐步提
高，运作较为正常。作为动态交易工具，首先通过动态套期保值技术，实现投资
70年代的美国处于战后和平年代，二战、韩战、越战皆已結束，战争对美
国消费和GDP经济增长的刺激正在消失，而当时美国科技发展亦处于低
谷，美国经济正在转型，性质相似，战爭结束，缺乏强劲增长点。
二、「财政银根」宽松和「转型期」货币政策直接推动了通胀：
战后，美国政府搞赤字财政，亏损财政，办法错误——不斷扩大财政支出、
政府开支，藉以刺激经济，美国政府还大量发行国债，这种在经济实体中
缺乏增长点的情形下，扩张性的财政政策（财政支出>收入）僅起不到刺
激经济的作用，反而如火上浇油般推高了通胀。
三、 石油能源和食品价格加升： 美国70年代的「滞胀」其中一个最大主因就是石油价格加升，70年代初，
中东「十月战争」爆发，油价2年內涨了3倍，欧美国家经济开始衰退，而
其间，全球粮食价格亦大涨。今时今日，石油、铁矿砂、铜、粮食哪一样不
是翻倍上涨的。股市大幅调整四成 。
滯胀对美国经济造成了致命打击，以1973年为例，美国的工业生产下
降了15%，持续了1年半，大量企业破产，失业率狂升，达到9%，70年
代是美国战争后至今最為艰难的一个阶段，美国经济的衰退伴随的必是美国
股市下跌，美国股市作为美经济领先指标，提前预示。美滯胀期间，美国经
济大部分时间处于熊市，1973至1974年的股市大调整中，美国股市下跌
了约40%，为历來最大跌幅，其间，矿务股、基建股、国防设备股较为强势，
工业股、貿易品、消费零售股为重灾区。 道指讲解美国股市成长史
1896年5月26日，道琼斯公司第一次计算并对外公布了道琼斯工业平均
数（DJIA，这便是后人通称的“道指”），当日指数为40.94点。后来的美国人
便将这一天视为道指的“生日”。100年后的今天，它终于稳稳地站在了1万点
之上。道琼斯工业平均数一直是世界上最重要、最有影响力的股价指数。 100多年来，道指以其独到的计算方法为专利，以一流的蓝筹股为样本，以百
折不挠的精神、从不间断的计算保证了道指百年来的一贯性与可比性。这正是道
指“长生不老”的秘诀之所在。100多年来道指走过的“路”，不仅折射出了它自身
旺盛的生命力和强烈的时代气息，同时，它更具历史价值地记录下了美国股市的
百年历程，可供后人研究与思考。
一、30年代大萧条“吃掉”道指33年的“积累。”
1896年5月26日，道指（DJIA）从40.94点艰难起步。经过30多年
的风风雨雨，道指缓慢“成长”。1929年9月3日，道指收至历史最高点位381
点。其间，美国股市经历了美国海外军事扩张、第一次世界大战、柯立芝繁荣三
大“利好”阶段，这一时期也是美国走向世界霸主地位的重要转折时期。因此，在
这一阶段，美国股市一路顺风，从40点到接近400点，道指走了33年时间。 否极泰来、乐极生悲。正当美国人民沉浸在繁荣与幸福之中不能自拔时，一场历
史上罕见的大危机正在悄悄逼近美国人民。1929年10月28日，美国东部时
间星期一，上午开市不久，道指狂跌不止，当日收于260点，日跌幅达12.82%。
这便是美国人闻风丧胆的“黑色星期一”。正是以此为导火索，拉开了30年代世
界性大萧条序幕。次日（10月29日），道指收盘再大跌11.73%，收于230
点。随后，道指伴随1929——1933年的大萧条一路下跌不止，一直跌到1932
年6月30日43点收盘。从40点出发，33年涨至400点附近，接着只用两
年半的时间便狂跌至“原点”。后人也称之为“大股灾”。大股灾、大萧条，让富有
的美国人几乎在一夜之间沦为了“穷光蛋”。如今想来，依稀如梦。
二、重铸基石：40年后道指首破1000点。 20世纪30年代大萧条后，美国人从“自由放任”的盲目自信中醒来，重
新审视必要的法制与宏观调控。俗话说“一朝被蛇咬，十年怕井绳”。大萧条永
世难忘的“痛”让美国人走向了另一个极端：对金融业实行最严厉的管制，这样做
的好处：对高风险的金融业，尤其是对证券市场严加管制，有利于抑制金融投机，
抑制金融泡沫，有利于整固金融秩序，从而有效控制金融风险。
另一方面，罗斯福新政的成功施行，以及第二次世界大战美国从中“渔利”，
使美国成为真正的、绝对的世界霸主，而且经济实力与军事实力同步增强。从
50年代初开始，美国经济完全走出了“大萧条”的阴影，进而步入到了60年代
世界资本主义国家发展的一段“黄金时期”。随着美国经济的一路走好，作为经济
晴雨表的道指也一并向上。1956年5月12日，道指首破500点大关。从道指
生日算起，从40点到500点，道指整整走了60年。这60年应该算是道指苦
难的60年，其经历坎坷曲折，它从生到死，再到重生。这一曲折的过程也教会
了美国人如何看待投机、如何对自己的投机行为负责。当然，最主要的就是，它
将美国股市引入了严厉的“法治”之道。
60年代的“黄金十年”将美国经济带上了一个新的高潮。这一高潮终结的标
志是1972年11月14日，道指首破1000点。这是道指的第一个“千点”，若
从大萧条的43点算起，它整整花了40年来跨越它的首个“千点”关口；若从道
指诞生时算起，它则花了76年的时间来攻克这1000点大关。由此可见，这一
千点的基石的确是够扎实的。然而，经济的周期性波动规律是市场经济的必然规
律。二战结束后，美国经济经过了长达20多年的快速增长，经济泡沫及通货膨
胀已积聚到相当程度。到了该停下来喘息的时候了，于是，从70年代初开始，
美国经济又步入了前所未有的“滞胀”时期。为此，刚上千点不久的道指又面临着
巨大的大跌考验。1974年末、1975年初，道指一度暴跌至550点上方，几乎
吃掉1956年以来的战果。好在自大萧条以来，美国股市一直处在严加管制的状
态，泡沫与风险才能较快的顺利化解。
1976年末，道指重返千点之上。但由于美国经济并未真正好转，因此，道
指很快又回到了千点的下方，从1977——1982年的5年间，道指一直在800
点之上、1000点之下作窄幅整理。从1972——1982年的10年间，除1974
年与1975年之交有过短暂的下落外，其他时间均保持在800点以上运行，这
应该再次证明了美国股市在严厉的“法治”下的有效性。
三、第二个“黑色星期一”考验道指：有惊无险。
1982年，美国经济逐渐走出“滞胀”的阴影，国民经济景气指数开始上升。
当年底，道指再次稳稳地站上1000点关口。1985年底，道指首次突破1500
点。从1000点跨越至1500点，道指花了13年的时间。随后一路继续飙升，
1987年1月8日，道指首破2000点大关。
1987年10月19日，又是一个“黑色星期一”，道指当天狂跌508点，日
跌幅达22.61%，道指从前日收市的2246.74点跌至1738.74点收盘。这一
日跌幅排道指有史以来的第二高。美国爆发的这一“股灾”，也引发了全球股市的
同步暴跌。但当年年底，道指又重拾2000点。
这一次股灾的有惊无险，应该主要归功于三大因素：
一 是美国经济的快速恢复与增长，以及国际经济形势的好转。
二 是美国股市前期管制的功效。道指花了76年的时间始终在1000点以
下“筑底”，牢牢夯实的基石，是美国股市大厦后来不倒的重要原因之一。道指
首破1000点后，仅有两次回探的记录；1500点更是一次性通过，没有出现过
任何反复；2000点也仅在1987年和1988年有过两次短暂的反复。这是美国
股市“成熟”的标志，同时，也是美国股市低风险的表现。
三 是美国股市的上市公司（包括来自全球一流的企业）实力已是今非昔比，
一流的上市公司，必然具备一流的投资价值。因此，大批世界一流的上市公司，
正是美国股市的中流砥柱，它们优良的投资价值足以化解股市泡沫与投机风险。 80年代末，道指继续保持了向上的趋势。应该说，道指与美国股市的一同成长
并不断长大，这除了归因于成功的市场监管外，主要原因是一流的上市公司、一
流的投资价值，让投资者与股市共享国民经济的繁荣与成长。
四、持续增长的“新经济”将道指送入万点通道。 自20世纪90年代初开始，随着“网络时代+知识经济”的驱动，美国经济进入
了一个长达100多个月的持续增长，这是美国历史上罕见的一个“长周期”经济
增长。伴随着美国经济的节节攀升，道指承接80年代末的惯性继续发力、不断
通关。
1991年4月17日，道指首破3000点；1995年2月23日，道指首破
4000点；1995年11月21日，道指首破5000点；1996年10月14日，
道指首破6000点；1997年2月13日，道指首破7000点；1997年7月16
日，道指首破8000点；1998年4月6日，道指首破9000点；1999年3
月29日，道指首破10000点大关。2000年1月14日，道指创下历史最高
记录，11723点。
截止2001年“911”发生前，道指从3000点一路上涨至10000点之上，
其间的各个“千点”整数关口，均为一次性通过，几乎没有出现反复。这正如我们
搭盖房子，如果基石不稳、不牢，房子就盖不高、盖不稳，弄不好会“推倒重来”，
弄不好会搞出一个“豆腐渣”工程。相反，只要基石夯实扎稳，则大厦搭盖起来就
越快，而且楼房也会越有质量。
由于美国股市随经济持续了100多个的月的上涨，泡沫成份逐渐显现，上
涨已有些过头。于是，正常的技术回调随之开始。道指连续下穿11000点和
10000点关口，并且于2001年3月20日直抵9721点。正当美国股市技术
性回调至关键点位时，让美国人最不信的大事件发生了，这就是2001年9月
11日在美国发生的“911”恐怖袭击事件。“911”不仅让美国人意外，更让世界
为之震惊，全球股市也为之恐慌。
在这一特殊背景下，美国股市从“技术回调”转换为“恐慌下跌”。“911”后道
指很快首次下穿9000点，并直逼8000点关口。2001年9月21日，道指跌
至8236点。2002年3月19日再上万点，达10635点。2005年底再次逼
向11000点。2007年2月20日，创下了至今的历史最高点位12845点。 这就是美国股市，一个世界性的、全球性的股市！它的成长是一、两百年的经历，
它的成长绝不是“急来的”，更不是“一夜成名”的，也正因如此，道指也才能随它
一步步长大，显而易见，道指能从40点“长大”成今天的10000点之上，它绝
非一日之功、一步到位。因此，股市的成长，不能急功见利，应一步一个脚印，
做实它，就是对后人负责。
美国70年代通胀阶段和资产收益分析——可知在通胀时买什么，通胀跌时买
啥？
历史上，溫和的通货膨胀一直占美国经济的主导地位，因此，70年代的通
货膨胀作为美国战争后唯一的一次加速通货膨胀，值得关注。
美国70年代的加速式通货膨胀可以按照历任总统的更替和联储的施政政
策，细分为四个时期，其中尼克松和卡特时期为加速上升时期，福特和裏根时期
为通胀下降时期。
1. 在平均每年CPI=7.5%的高通胀下，对比美国70年代各资产的平均收
益，可以看到，——高通胀时我该购买什么资产增值？
平均年收益跑过CPI的依次为：黃金和石油，国債、住宅，特別是黃金和
石油的收益，大大超過了CPI的增长速度，
而各类股票虽然名义收益率为正，但均未能跑贏CPI的增长。收益总体表
现较差，且波动较大
2. 但在通胀从高位下降时期——高通胀下降时我该购买什么资产增值？
克萨斯仪器公司的市盈率也达80多倍。在此时期，以市盈率倍数为核心、注重未来现金流预测的稳固基础理论让位于注重投资者心理因素、
为满足投资者对股票的无止境的投资饥渴，1959-1962年，3年发行的新股比之前的历史上任何时期都多。如同九十年代后期的
绩优成长股=蓝筹股=50只时髦超大盘股票=已经被历史证实的成长股=“一锤定音”股，——己做超大盘股=各行业龙头股为一方法，在概念股都不牛的时候 就像行业或经济发展有自己的周期一样，整个六十年代公众对概念崇拜的理念经过了近十年的洗礼之后，又回归到周期循环的起点，崇尚绩优成长股。到六十年代后期，随着基金数量和规模的不断扩大，开放式基金之间争夺公众资金的竞争加剧，公众开始关注基金近期的业绩记录，尤其关注基金是否购买了那些有令人振奋的概念和完整信服历史的股票。业绩投资便开始风靡华尔街。
狂啸的八十年代：同样具备许多投机过头的好股票，它以另一波包括生物技术和微电子在内的新领域的新股浪潮而开场。1983年出现的高科技浪潮是六十年代的极好翻版，仅仅是改变了名称而已。技术革命唤醒了人们对高科技将彻底改变人类未来经济发展和社会生活的幻想，直接刺激起60新股上市后还会狂涨。再次征服概念股的是以基因工程为基础的生物技术的革命性突破，驱动生物技术狂热的是抗癌（后来是抗爱滋病）新药的问世，华尔街还因此出现了专门针对生物技术公司的新估价方法。最终的结果还是市场自身来消化自己吹起来的泡沫，从八十年代中期到后期，大多数生物技术公司股票跌去3/4，1988年的市场复
苏也没有帮多少忙。
激动人心的九十年代：热，当时的背景是基金经理因美国本土经济的发展速度放缓后而将目光转向海外，对新兴国家市场激动人心的发现和巨大增长潜力的预期，加上人们对该市场的风险知之甚少，直接推动了股票投资的国际化---
轮周期新的振奋人心的概念出现。
我们发现，市场投资理念的周期性变化同股票市场筹码结构的调整过程惊人的一致，只有当被低估的市场筹码（成长型股票热时必然导致市场大量抛售价值型股票，持续一段时期
后必然导致价值型股票被低估），在经过成长型股票热的高峰之后，逐步被调整到更积极、坚定的投资者手中，且一旦这种市场筹码结构转换的调整完成或时机成熟之后，新一轮市场热点或周期的启动就不远了。这种周期性在任何国家和地区的股票市场都是合乎逻辑的，因
为它与股市零和博弈游戏的利益矛盾或盈亏结构相一致。
我们同样还发现，基金引导着市场主流的投资理念。无论是向新型行业投资、向高成长的新兴市场投资（国际化浪潮），还是向国内绩优蓝筹股投资，基金始终伴随着先进的产业理论、管理思想的武装，走在经济发展和改革的最前沿，领先于经济周期。正是资本的驱利性和对投资领域的高度敏感，资本才始终能够率先找到流动的方向，引导社会资金（资源）流向回报最高、最具有长期投资价值的产业和公司，而一旦遇到阻力便开始自动调整，证券
市场优化资源配置的功能发挥得淋漓尽致。
美国股市发展史的启示
时间：2011年08月08日 07:40:36 中财
网
美国股市以1792年24名股票经纪人在纽约华尔街梧桐树下签订交易协议为标志,发展至今已有200多年历史。新中国股市的历史只有短短的20年,今天困惑我们的一些股市上的问题,通过研究美国股市的发展历史,也许可以得到一些启示。
启示一:长期来看股市是有投资价值的
美国股市发展过程中经历过几次大的经济危机,经历过两次世界大战,其间股指曾出现过大幅下挫(1933年道琼斯指数比1929年时下跌了近90%,25年后指数才又回到1929年的水平),但其长期趋势却是向上的,1896年道琼斯指数40.94点,而现在已经超过12000点。
第一次世界大战，是1914—1918年
第二次世界大战是1939－1945年 1941.12.7日本偷袭珍珠港，美国参战
1801-2001年各种投资的实际回报率
注:数据来源于《股市风云话投资》
从上图可以看出,1801-2001年美国股票的实际回报率远远高于债券、国库券、黄金的实际回报率。风险最大的投资是持有美元现金(或活期存款于银行),200年的物价上涨已使1美元跌到了7美分。实证数据告诉我们,长期来看股市是很有投资价值的,是安全的。 中国经济正处于快速发展时期,经济规模已超越日本,成为全球第二大经济体,未来几十年中国经济规模很可能超越美国,成为全球第一大经济体。中国经济的发展历程将会在中国股市中得到体现,中国股市也会经历通货膨胀和经济危机,过程中也会出现波折,但长期
趋势一定是向上的,从长期看是有投资价值而且是安全的。
启示二:股票估值要理性,不能过高
股票估值是对股票内在价值的衡量,有很多指标可以衡量其价值,其中最简单最常用的指标是市盈率。低估值、低市盈率意味着股票投资者有一定安全边界,风险小;高估值、高市盈率意味着股票投资者承担的风险很大。美国股市的估值和市盈率是比较理性的,适合投资的。分析美国股市数据可知:美国股市中熊市的平均市盈率为7倍,正常时约为14倍,而牛市时的平均市盈率为25倍。其中,可口可乐公司的市盈率为19倍、卡夫食品为12倍、苹果为22倍、沃尔玛为13倍、宝洁为17倍、迪士尼为17倍。
相比较之下,中国股票的估值水平远高于美国股票的估值水平,中国股市熊市的平均市盈率最低点是16倍,出现在2005年6月6日,上证综指998点,次低点是23倍,出现在1994年,上证综指325点;牛市的平均市盈率最高点是68倍,出现在2007年10月16日,上证综指为6124点,次高点是60倍,出现在2001年,当时的上证综指为2245点。在中国被认为安全的有投资价值的市盈率水平是20多倍,而在美国这一市盈率水平是10倍左右。在高估值背景下,世界上市值最大的银行、保险公司、石油公司、房地产公司等都出在中国。
高估值、高市盈率意味着投资者安全边界小,风险大,长期投资回报率下降。高估值是中国股市的致命弱点,它造成了中国股市风险大,时间效率低(高估值需要股市长期来消化)。2001年到2011年中国经济处于高速增长期,年均增速10%,而这10年间上证指数仅上涨20%
多,远远落后于经济增长,高估值就是导致这一现象的一个重要原因。有些人认为中国经济处于高增长期,可以给予股票高估值,这种观点是站不住脚的。在美国股市发展史上,经济也曾出现过几次快速增长期,但股市市盈率一直在10-20倍之间徘徊,只有两次突破25倍市盈率。
启示三:平衡股市中的投机力量
美国著名经济学家萨谬尔逊在《经济学》中认为投机者是对市场有益的:他们在商品价格下跌时买入,在商品价格上升时卖出,从中获利,投机者的这种行为可以促使商品价格波动幅度减小。但是,股市中的投机者不止萨谬尔逊所说的这一种类型(这种类型属于逆方向投机),还有一类投机者是同方向投机,他们在股市上升趋势中不断买入,强化了上升趋势;在股市下跌趋势中不断卖出,强化了下跌趋势,这种投机行为加大了市场波动幅度,使风险加剧。此外,还有一类投机者是恶意操纵者,利用信息的不对称性,短期内操纵股价,吸引不知情的参与者跟风。
美国股市早期投机盛行,随着美国股市的不断成熟和发展,监管机构对投机行为采取了有效对策:一是制定法律法规对违法的投机行为进行打击;二是平衡股市中的各种投机力量。既有做多机制,又有做空机制;
投机力量是市场上不可缺少的组成部分,我们要利用投机行为的有利作用(如价格发现、增加流动性等),减少投机行为的破坏作用。
启示四:伟大的上市企业支撑伟大的股市
在股市中,投资者赚取的是上市企业创造的财富,股市对股民的回报多少主要由上市企业优劣来决定。巴菲特如果离开美国股市就不会是巴菲特,是美国一批伟大的上市企业造就了巴菲特,这些企业具有共同的优秀企业的特质:完善的公司治理结构、核心竞争能力、创新能力、经得起时间考验的持续成长性等。比如,可口可乐公司1892年时的资产为74898美元,到了2008年其市值达到1021亿美元,增长了13613333倍。中国股市能否给投资者带来好的回报,从某种角度讲,取决于上市企业的质量。
我国股票市场投资理念的发展历程：
迷信技术分析与筹码操纵
常用的相对价值法（比较市盈率、市净率等的缺陷
现金流量贴现的内在价值法的缺陷 ，
1990-1991年，我国股票市场的正式发展从上海、深圳两个交易所的成立（）后开始，处于
一直到1993-1994年之前，股票市场的规模一直很小。虽然股民的投资热情随着股票投资观念的启蒙和股市财富效应家喻户晓式的传播而不断高涨，但市场的制度建设和监管水平却停留在初级阶段。股票市场严重的供求关系失衡，导致一些超级大户联手坐庄随意在市场上翻云覆雨，股市指数轻易从500-600点突破1400点，很早开始，就有
以上事实说明，我国股票市场跟美国股市相比，还处于发展的初期，政策市和消息市特征鲜明，大众的投资理念还相当稚嫩。市场的博弈格局是庄家与散户之间的对垒，散户我热衷于技术分析法以图发现庄家的踪迹，而机构（庄家）更重视与投资目标公司的亲密关系，筹码的收集程度至关重要；股票投资的目的不是现金红利（也几乎不可能），而是资本利得或股价买卖价差，投机气氛浓厚，投资者普遍偏好成长股，概念炒作盛行；机构投资者队伍还很弱小，影响力相对有限，难以正确引导理性的投资理念。
问题的关键是，国内股票市场庄家们目前还没有一个清晰的、可供参照的市公司内在价值衡量标准体系。总体上看，国内股市投资决策的理论支持基础不是内在价值法的基本分析（会借鉴参考一点），而仅仅是筹码从收集到扩散的
史纪录的科技股）也同样会受到追捧。
结论：目前我国股市最大的问题不是泡沫问题，而是市场对诚信的丧失和由此产生的对规避风险的过分强调。新的投资理念的孕育、转换和过渡需要时间，市场的阵痛不可避免，只有筹码充分调整到积极、坚定的投资者手中，才会在耐心等待中孕育希望。具有持续增长记录、坚持现金分红、市场信誉良好且以国际市场水平衡量属低市盈率的股票，将首先纳入机构投资者的视野，并进而在经过市场筹码的充分换手之后，逐步通过基金和券商等机构为主的引导，最终引发出市场的整体认同。投资理念的历史：
筹码从收集到扩散的
常用的相对价值法（比较市盈率、市净率等的缺陷
现金流量贴现的内在价值法的缺陷
以主体，这一时期开始得到发
展，1950年共同基金的数量达到98只，总资产为25亿美元。养老基金逐步
成为股票市场最主要的机构投资者。
这一历史时期，美国股市真正进入，是这一时期主流
的投资思想。
庄家——散户之战
投机时代——庄家投资时代
趋势投资——庄家价值投资思想
也是中国目前的股市特征
四、第四个历史时期从1954年至今，机构投资者迅速发展、美国股票市
场进入现代投资时代。 这一现代发展期可细分为三个阶段：
1. 第一阶段是从1954年到1973年的“19年
的成长年代。”
从1954-1973年牛市，道琼斯工业指数从400点上涨到超过1000点。
这个时期的上半段也是战后美国经济发展的黄金时期，这一时期美国经济运行的
主要特征：CPI低通货膨胀率和GDP高增长率，美国经济达到了空前繁荣。
60年代后期，糟糕的美国经济的重要问题：政府巨额的财政赤字、CPI通
货膨胀、石油价格上涨、国际收支，最终导致1971年战后布雷顿森林体系的崩
溃、美元贬值和1973年的第一次石油危机。这一阶段股票的上升又可分为“三
杯马提尼酒”的50年代和“活跃上升”的60年代。——告诉己评价宏观经济好坏
的标准，及其和股市大盘牛熊的关系？=己学的一点不错也
1.1 1950-1959年的“三杯马提尼酒”的50年代。
热潮在1973年的股市下跌中最终崩溃。美国股票市场从最高点到1974年的低点的整体跌幅接近-60％，考虑到当时美国存在严重的CPI通货膨胀，1972年-1974年美国股市的下跌幅度给投资者造成的损失与1929年大萧条接近。
在1950——1968年的牛市中，机构投资者迅速发展。
1950——1970年，共同基金的数量由98只增加到361只，基金的规模
由25亿扩展到480亿。股票市场的基金机构的资金来源更加长期化，基金的社会影响力也日益加大了。
2. 第二阶段从1972~ 1981年，9年，二次整理和动荡的阶段。
这一阶段美国股市与美国经济一样处于动荡和横盘整的阶段，道琼斯工业指数在1974年12月最低跌到580点后，长期在800点左右徘徊。
糟糕的美国经济：美元贬值+油价上涨+通货膨胀+GDP下降+利率上涨
1973年第一次石油危机爆发，石油价格上升了3倍，美元进入了长达10
年左右的贬值时期，整个70年代美国的消费价格指数CPI上涨超过50％，美国经济开始进入滞胀阶段，
1974—1975年的经济衰退成为第二次世界大战之后美国经济最严重的衰
退，实际GDP下降了4.1％。
1979年前，通货膨胀CPI在沉重打击股票市场的同时，债券市场却相当不
错，资产支持证券（ABS）和垃圾债券市场走牛快速发展，货币市场基金发展迅猛。——告诉己CPI跟股市牛熊的关系
1979年保罗·沃克就任美联储主席，开始了货币主义的政策实验，开
始疯狂上涨。
1980年美国的优惠贷款利率一度突破20％，在股票市场熊市下跌的同时，
美国的债券市场也开始熊市大幅下挫。
3.第三阶段从1982年至今，此一阶段是美国股票历史上一个新的发展期——机
构与机构之战。
这阶段美国宏观经济 较低的通货膨胀率CPI，长期的GDP经济增长，伴
随短促的经济衰退为1982年以后的股票市场的长期繁荣创造了条件。证券化、国际化、美国化成为这一时期金融发展的特征。
1980年上任的里根总统在任期的前两年的主要精力放在控制通货膨胀
CPI。里根政府与美联储控制通货膨胀的努力终于在1981年开始显现出效果，
1981年通货膨胀率被控制在9％（1980年为15％）。里根政府强势美元
的政策支持美元出现了连续四年（至1985年广场协议）的升值，较高的利率和强势的美元吸引了国外投资者进入美国的资本市场，也减轻了美国的通货膨胀CPI压力。加上里根政府大幅减低资本利得税，迅速扩张的消费狂潮，使得1982年道琼斯工业指数创出新高并一举突破2000点。
1982年爆发的第三世界债务危机，一定程度加速了国际资本向美国的回流。
垃圾债券、杠杆收购、大规模的兼并是20世纪80年代美国股票市场的标志，正是这些交易促进了股票价格迅速回升到与内其在价值相当的水平。
70年代的股票下跌使大量企业的股票价格低于账面价值，利用杠杆收购，收购者可以按折扣价格获得企业资产，垃圾债券和套利者大量的购并活动使80年代的股票回升比大萧条之后要快的多。20世纪杰出的投资家沃伦·巴菲特在也80年代的美国股票市场活跃起来，并参加了这次著名RJR纳贝斯科收购战。 在经历了从1982-1987年开始接近5年的牛市，上涨超过200％之后，1987年10月19日美国股市发生了大崩盘。道琼斯工业指数当天下跌了508
点，下跌幅度达到-22.6％，这是道琼斯工业指数历史上最大的单日跌幅。这次美国股票市场的崩盘导致了全球股市的传染性暴跌，世界主要股票市场中，东京的股市下跌幅最小，仍下跌了15.6％,新西兰股市下跌达到40％，香港股市则被迫关闭。一般认为，国内利率的不断上升、美元汇率的持续下跌、程式交易及投资组合保险行为和国际投资者抛售美元国债等是1987年股市崩盘的诱因。当国外投资者因担心美元继续下跌而纷纷在国债市场抛售，美国长期国债利率超过10％时，股市的高市盈率看来难以为继，股票的大幅下跌便开始了。——告诉己利率+汇率与股市大盘的关系
1987年的美国股市暴跌非常壮观，并伴随着垃圾债券市场的崩溃、储蓄贷款协会的危机（主要是由于大量投资于垃圾债）和商业银行的短暂困境，经常被人们与1929年的大崩盘相提并论，但它几乎未对世界经济和金融市场带来长期的影响，并未造成经济的持续萎缩。美联储在股市崩盘后，迅速行动起来，宣布降低利率，增加货币供应，提供紧急准备金给任何需要帮助的银行，避免股市和经济重蹈1929年的覆辙。维护公众的信心，商品和资产价值的紧缩没有出现，1987年的股市危机后来被证明是一次买入的大好机会。
美国股票市场在1989年即创出了历史新高，道琼斯工业指数稳稳地站在
2400点之上。
1991年道琼斯工业指数从2000多点起涨，
1997年达到8000“非理性地狂热”。然而股市稍做调整，就又向上狂奔，
1998年道琼斯工业指数突破9000点，
1999年突破10000点，
2000年突破11000点。
反映科技股走势的NASDAQ指数，更是从1991年的500点左右上涨到
2000年的5000点，涨幅更加惊人。1982——2000年，美国股市已连续上涨了18年，这是华尔街历史上最长繁荣期。
涨几乎同时发生。根据股票交易委员会的一项调查，1997年美国有370万个
网上账户，到1999年达到970万个。网上交易的发展以及相关的以互联网为
基础的信息和交流服务的发展每时每刻都在增加人们对股市的关注。由于投资者
在空闲时坐在客厅里就能得知变化的价格，因此工作时间以外的交易同样使人们
增加对市场的关注。网上交易的迅速发展，推动了美国股票交易市场的活跃，也
成为九十年代美国股票市场“非理性繁荣”的重要催化因素。
90发扬光大。面对不断上涨的美国股市和汹涌的网络板块浪潮，巴菲特
选择观望。行为金融的代表人物之一希勒，在1999年，发表《非理性的繁荣》
一书，对美国股市的日益泡沫化发出了警告。
90年代的股票市场牛市在2000年的春季，随着网络股泡沫的破灭而开始
下跌，美国经济也从2000年开始步入衰退。
2001年9月11日的恐怖袭击，导致了美国股票市场的进一步下跌，很多
被牛市掩盖的金融丑闻也被随后揭露出来。随后布什政府和美国国会采取了一系
列措施打击金融欺诈，恢复投资者的信心。
2002年《萨班斯-奥克斯利法案》获得通过，这一法案对美国上市公司的
会计和公司治理进行了更严格的规范，虽然关于美国股市是否有泡沫的争论还在
继续，
但2006年即将结束的时候，道琼斯工业指数又一次冲上了历史新高。
附加内容：
困境转折的投资模式--当前市场环境下的策略!
美国股指期货发展过程：
第二阶段，1986年-1989年，股指期货经过几年的交易后市场效率逐步提
高，运作较为正常。作为动态交易工具，首先通过动态套期保值技术，实现投资
70年代的美国处于战后和平年代，二战、韩战、越战皆已結束，战争对美
国消费和GDP经济增长的刺激正在消失，而当时美国科技发展亦处于低
谷，美国经济正在转型，性质相似，战爭结束，缺乏强劲增长点。
二、「财政银根」宽松和「转型期」货币政策直接推动了通胀：
战后，美国政府搞赤字财政，亏损财政，办法错误——不斷扩大财政支出、
政府开支，藉以刺激经济，美国政府还大量发行国债，这种在经济实体中
缺乏增长点的情形下，扩张性的财政政策（财政支出>收入）僅起不到刺
激经济的作用，反而如火上浇油般推高了通胀。
三、 石油能源和食品价格加升： 美国70年代的「滞胀」其中一个最大主因就是石油价格加升，70年代初，
中东「十月战争」爆发，油价2年內涨了3倍，欧美国家经济开始衰退，而
其间，全球粮食价格亦大涨。今时今日，石油、铁矿砂、铜、粮食哪一样不
是翻倍上涨的。股市大幅调整四成 。
滯胀对美国经济造成了致命打击，以1973年为例，美国的工业生产下
降了15%，持续了1年半，大量企业破产，失业率狂升，达到9%，70年
代是美国战争后至今最為艰难的一个阶段，美国经济的衰退伴随的必是美国
股市下跌，美国股市作为美经济领先指标，提前预示。美滯胀期间，美国经
济大部分时间处于熊市，1973至1974年的股市大调整中，美国股市下跌
了约40%，为历來最大跌幅，其间，矿务股、基建股、国防设备股较为强势，
工业股、貿易品、消费零售股为重灾区。 道指讲解美国股市成长史
1896年5月26日，道琼斯公司第一次计算并对外公布了道琼斯工业平均
数（DJIA，这便是后人通称的“道指”），当日指数为40.94点。后来的美国人
便将这一天视为道指的“生日”。100年后的今天，它终于稳稳地站在了1万点
之上。道琼斯工业平均数一直是世界上最重要、最有影响力的股价指数。 100多年来，道指以其独到的计算方法为专利，以一流的蓝筹股为样本，以百
折不挠的精神、从不间断的计算保证了道指百年来的一贯性与可比性。这正是道
指“长生不老”的秘诀之所在。100多年来道指走过的“路”，不仅折射出了它自身
旺盛的生命力和强烈的时代气息，同时，它更具历史价值地记录下了美国股市的
百年历程，可供后人研究与思考。
一、30年代大萧条“吃掉”道指33年的“积累。”
1896年5月26日，道指（DJIA）从40.94点艰难起步。经过30多年
的风风雨雨，道指缓慢“成长”。1929年9月3日，道指收至历史最高点位381
点。其间，美国股市经历了美国海外军事扩张、第一次世界大战、柯立芝繁荣三
大“利好”阶段，这一时期也是美国走向世界霸主地位的重要转折时期。因此，在
这一阶段，美国股市一路顺风，从40点到接近400点，道指走了33年时间。 否极泰来、乐极生悲。正当美国人民沉浸在繁荣与幸福之中不能自拔时，一场历
史上罕见的大危机正在悄悄逼近美国人民。1929年10月28日，美国东部时
间星期一，上午开市不久，道指狂跌不止，当日收于260点，日跌幅达12.82%。
这便是美国人闻风丧胆的“黑色星期一”。正是以此为导火索，拉开了30年代世
界性大萧条序幕。次日（10月29日），道指收盘再大跌11.73%，收于230
点。随后，道指伴随1929——1933年的大萧条一路下跌不止，一直跌到1932
年6月30日43点收盘。从40点出发，33年涨至400点附近，接着只用两
年半的时间便狂跌至“原点”。后人也称之为“大股灾”。大股灾、大萧条，让富有
的美国人几乎在一夜之间沦为了“穷光蛋”。如今想来，依稀如梦。
二、重铸基石：40年后道指首破1000点。 20世纪30年代大萧条后，美国人从“自由放任”的盲目自信中醒来，重
新审视必要的法制与宏观调控。俗话说“一朝被蛇咬，十年怕井绳”。大萧条永
世难忘的“痛”让美国人走向了另一个极端：对金融业实行最严厉的管制，这样做
的好处：对高风险的金融业，尤其是对证券市场严加管制，有利于抑制金融投机，
抑制金融泡沫，有利于整固金融秩序，从而有效控制金融风险。
另一方面，罗斯福新政的成功施行，以及第二次世界大战美国从中“渔利”，
使美国成为真正的、绝对的世界霸主，而且经济实力与军事实力同步增强。从
50年代初开始，美国经济完全走出了“大萧条”的阴影，进而步入到了60年代
世界资本主义国家发展的一段“黄金时期”。随着美国经济的一路走好，作为经济
晴雨表的道指也一并向上。1956年5月12日，道指首破500点大关。从道指
生日算起，从40点到500点，道指整整走了60年。这60年应该算是道指苦
难的60年，其经历坎坷曲折，它从生到死，再到重生。这一曲折的过程也教会
了美国人如何看待投机、如何对自己的投机行为负责。当然，最主要的就是，它
将美国股市引入了严厉的“法治”之道。
60年代的“黄金十年”将美国经济带上了一个新的高潮。这一高潮终结的标
志是1972年11月14日，道指首破1000点。这是道指的第一个“千点”，若
从大萧条的43点算起，它整整花了40年来跨越它的首个“千点”关口；若从道
指诞生时算起，它则花了76年的时间来攻克这1000点大关。由此可见，这一
千点的基石的确是够扎实的。然而，经济的周期性波动规律是市场经济的必然规
律。二战结束后，美国经济经过了长达20多年的快速增长，经济泡沫及通货膨
胀已积聚到相当程度。到了该停下来喘息的时候了，于是，从70年代初开始，
美国经济又步入了前所未有的“滞胀”时期。为此，刚上千点不久的道指又面临着
巨大的大跌考验。1974年末、1975年初，道指一度暴跌至550点上方，几乎
吃掉1956年以来的战果。好在自大萧条以来，美国股市一直处在严加管制的状
态，泡沫与风险才能较快的顺利化解。
1976年末，道指重返千点之上。但由于美国经济并未真正好转，因此，道
指很快又回到了千点的下方，从1977——1982年的5年间，道指一直在800
点之上、1000点之下作窄幅整理。从1972——1982年的10年间，除1974
年与1975年之交有过短暂的下落外，其他时间均保持在800点以上运行，这
应该再次证明了美国股市在严厉的“法治”下的有效性。
三、第二个“黑色星期一”考验道指：有惊无险。
1982年，美国经济逐渐走出“滞胀”的阴影，国民经济景气指数开始上升。
当年底，道指再次稳稳地站上1000点关口。1985年底，道指首次突破1500
点。从1000点跨越至1500点，道指花了13年的时间。随后一路继续飙升，
1987年1月8日，道指首破2000点大关。
1987年10月19日，又是一个“黑色星期一”，道指当天狂跌508点，日
跌幅达22.61%，道指从前日收市的2246.74点跌至1738.74点收盘。这一
日跌幅排道指有史以来的第二高。美国爆发的这一“股灾”，也引发了全球股市的
同步暴跌。但当年年底，道指又重拾2000点。
这一次股灾的有惊无险，应该主要归功于三大因素：
一 是美国经济的快速恢复与增长，以及国际经济形势的好转。
二 是美国股市前期管制的功效。道指花了76年的时间始终在1000点以
下“筑底”，牢牢夯实的基石，是美国股市大厦后来不倒的重要原因之一。道指
首破1000点后，仅有两次回探的记录；1500点更是一次性通过，没有出现过
任何反复；2000点也仅在1987年和1988年有过两次短暂的反复。这是美国
股市“成熟”的标志，同时，也是美国股市低风险的表现。
三 是美国股市的上市公司（包括来自全球一流的企业）实力已是今非昔比，
一流的上市公司，必然具备一流的投资价值。因此，大批世界一流的上市公司，
正是美国股市的中流砥柱，它们优良的投资价值足以化解股市泡沫与投机风险。 80年代末，道指继续保持了向上的趋势。应该说，道指与美国股市的一同成长
并不断长大，这除了归因于成功的市场监管外，主要原因是一流的上市公司、一
流的投资价值，让投资者与股市共享国民经济的繁荣与成长。
四、持续增长的“新经济”将道指送入万点通道。 自20世纪90年代初开始，随着“网络时代+知识经济”的驱动，美国经济进入
了一个长达100多个月的持续增长，这是美国历史上罕见的一个“长周期”经济
增长。伴随着美国经济的节节攀升，道指承接80年代末的惯性继续发力、不断
通关。
1991年4月17日，道指首破3000点；1995年2月23日，道指首破
4000点；1995年11月21日，道指首破5000点；1996年10月14日，
道指首破6000点；1997年2月13日，道指首破7000点；1997年7月16
日，道指首破8000点；1998年4月6日，道指首破9000点；1999年3
月29日，道指首破10000点大关。2000年1月14日，道指创下历史最高
记录，11723点。
截止2001年“911”发生前，道指从3000点一路上涨至10000点之上，
其间的各个“千点”整数关口，均为一次性通过，几乎没有出现反复。这正如我们
搭盖房子，如果基石不稳、不牢，房子就盖不高、盖不稳，弄不好会“推倒重来”，
弄不好会搞出一个“豆腐渣”工程。相反，只要基石夯实扎稳，则大厦搭盖起来就
越快，而且楼房也会越有质量。
由于美国股市随经济持续了100多个的月的上涨，泡沫成份逐渐显现，上
涨已有些过头。于是，正常的技术回调随之开始。道指连续下穿11000点和
10000点关口，并且于2001年3月20日直抵9721点。正当美国股市技术
性回调至关键点位时，让美国人最不信的大事件发生了，这就是2001年9月
11日在美国发生的“911”恐怖袭击事件。“911”不仅让美国人意外，更让世界
为之震惊，全球股市也为之恐慌。
在这一特殊背景下，美国股市从“技术回调”转换为“恐慌下跌”。“911”后道
指很快首次下穿9000点，并直逼8000点关口。2001年9月21日，道指跌
至8236点。2002年3月19日再上万点，达10635点。2005年底再次逼
向11000点。2007年2月20日，创下了至今的历史最高点位12845点。 这就是美国股市，一个世界性的、全球性的股市！它的成长是一、两百年的经历，
它的成长绝不是“急来的”，更不是“一夜成名”的，也正因如此，道指也才能随它
一步步长大，显而易见，道指能从40点“长大”成今天的10000点之上，它绝
非一日之功、一步到位。因此，股市的成长，不能急功见利，应一步一个脚印，
做实它，就是对后人负责。
美国70年代通胀阶段和资产收益分析——可知在通胀时买什么，通胀跌时买
啥？
历史上，溫和的通货膨胀一直占美国经济的主导地位，因此，70年代的通
货膨胀作为美国战争后唯一的一次加速通货膨胀，值得关注。
美国70年代的加速式通货膨胀可以按照历任总统的更替和联储的施政政
策，细分为四个时期，其中尼克松和卡特时期为加速上升时期，福特和裏根时期
为通胀下降时期。
1. 在平均每年CPI=7.5%的高通胀下，对比美国70年代各资产的平均收
益，可以看到，——高通胀时我该购买什么资产增值？
平均年收益跑过CPI的依次为：黃金和石油，国債、住宅，特別是黃金和
石油的收益，大大超過了CPI的增长速度，
而各类股票虽然名义收益率为正，但均未能跑贏CPI的增长。收益总体表
现较差，且波动较大
2. 但在通胀从高位下降时期——高通胀下降时我该购买什么资产增值？
克萨斯仪器公司的市盈率也达80多倍。在此时期，以市盈率倍数为核心、注重未来现金流预测的稳固基础理论让位于注重投资者心理因素、
为满足投资者对股票的无止境的投资饥渴，1959-1962年，3年发行的新股比之前的历史上任何时期都多。如同九十年代后期的
绩优成长股=蓝筹股=50只时髦超大盘股票=已经被历史证实的成长股=“一锤定音”股，——己做超大盘股=各行业龙头股为一方法，在概念股都不牛的时候 就像行业或经济发展有自己的周期一样，整个六十年代公众对概念崇拜的理念经过了近十年的洗礼之后，又回归到周期循环的起点，崇尚绩优成长股。到六十年代后期，随着基金数量和规模的不断扩大，开放式基金之间争夺公众资金的竞争加剧，公众开始关注基金近期的业绩记录，尤其关注基金是否购买了那些有令人振奋的概念和完整信服历史的股票。业绩投资便开始风靡华尔街。
狂啸的八十年代：同样具备许多投机过头的好股票，它以另一波包括生物技术和微电子在内的新领域的新股浪潮而开场。1983年出现的高科技浪潮是六十年代的极好翻版，仅仅是改变了名称而已。技术革命唤醒了人们对高科技将彻底改变人类未来经济发展和社会生活的幻想，直接刺激起60新股上市后还会狂涨。再次征服概念股的是以基因工程为基础的生物技术的革命性突破，驱动生物技术狂热的是抗癌（后来是抗爱滋病）新药的问世，华尔街还因此出现了专门针对生物技术公司的新估价方法。最终的结果还是市场自身来消化自己吹起来的泡沫，从八十年代中期到后期，大多数生物技术公司股票跌去3/4，1988年的市场复
苏也没有帮多少忙。
激动人心的九十年代：热，当时的背景是基金经理因美国本土经济的发展速度放缓后而将目光转向海外，对新兴国家市场激动人心的发现和巨大增长潜力的预期，加上人们对该市场的风险知之甚少，直接推动了股票投资的国际化---
轮周期新的振奋人心的概念出现。
我们发现，市场投资理念的周期性变化同股票市场筹码结构的调整过程惊人的一致，只有当被低估的市场筹码（成长型股票热时必然导致市场大量抛售价值型股票，持续一段时期
后必然导致价值型股票被低估），在经过成长型股票热的高峰之后，逐步被调整到更积极、坚定的投资者手中，且一旦这种市场筹码结构转换的调整完成或时机成熟之后，新一轮市场热点或周期的启动就不远了。这种周期性在任何国家和地区的股票市场都是合乎逻辑的，因
为它与股市零和博弈游戏的利益矛盾或盈亏结构相一致。
我们同样还发现，基金引导着市场主流的投资理念。无论是向新型行业投资、向高成长的新兴市场投资（国际化浪潮），还是向国内绩优蓝筹股投资，基金始终伴随着先进的产业理论、管理思想的武装，走在经济发展和改革的最前沿，领先于经济周期。正是资本的驱利性和对投资领域的高度敏感，资本才始终能够率先找到流动的方向，引导社会资金（资源）流向回报最高、最具有长期投资价值的产业和公司，而一旦遇到阻力便开始自动调整，证券
市场优化资源配置的功能发挥得淋漓尽致。
美国股市发展史的启示
时间：2011年08月08日 07:40:36 中财
网
美国股市以1792年24名股票经纪人在纽约华尔街梧桐树下签订交易协议为标志,发展至今已有200多年历史。新中国股市的历史只有短短的20年,今天困惑我们的一些股市上的问题,通过研究美国股市的发展历史,也许可以得到一些启示。
启示一:长期来看股市是有投资价值的
美国股市发展过程中经历过几次大的经济危机,经历过两次世界大战,其间股指曾出现过大幅下挫(1933年道琼斯指数比1929年时下跌了近90%,25年后指数才又回到1929年的水平),但其长期趋势却是向上的,1896年道琼斯指数40.94点,而现在已经超过12000点。
第一次世界大战，是1914—1918年
第二次世界大战是1939－1945年 1941.12.7日本偷袭珍珠港，美国参战
1801-2001年各种投资的实际回报率
注:数据来源于《股市风云话投资》
从上图可以看出,1801-2001年美国股票的实际回报率远远高于债券、国库券、黄金的实际回报率。风险最大的投资是持有美元现金(或活期存款于银行),200年的物价上涨已使1美元跌到了7美分。实证数据告诉我们,长期来看股市是很有投资价值的,是安全的。 中国经济正处于快速发展时期,经济规模已超越日本,成为全球第二大经济体,未来几十年中国经济规模很可能超越美国,成为全球第一大经济体。中国经济的发展历程将会在中国股市中得到体现,中国股市也会经历通货膨胀和经济危机,过程中也会出现波折,但长期
趋势一定是向上的,从长期看是有投资价值而且是安全的。
启示二:股票估值要理性,不能过高
股票估值是对股票内在价值的衡量,有很多指标可以衡量其价值,其中最简单最常用的指标是市盈率。低估值、低市盈率意味着股票投资者有一定安全边界,风险小;高估值、高市盈率意味着股票投资者承担的风险很大。美国股市的估值和市盈率是比较理性的,适合投资的。分析美国股市数据可知:美国股市中熊市的平均市盈率为7倍,正常时约为14倍,而牛市时的平均市盈率为25倍。其中,可口可乐公司的市盈率为19倍、卡夫食品为12倍、苹果为22倍、沃尔玛为13倍、宝洁为17倍、迪士尼为17倍。
相比较之下,中国股票的估值水平远高于美国股票的估值水平,中国股市熊市的平均市盈率最低点是16倍,出现在2005年6月6日,上证综指998点,次低点是23倍,出现在1994年,上证综指325点;牛市的平均市盈率最高点是68倍,出现在2007年10月16日,上证综指为6124点,次高点是60倍,出现在2001年,当时的上证综指为2245点。在中国被认为安全的有投资价值的市盈率水平是20多倍,而在美国这一市盈率水平是10倍左右。在高估值背景下,世界上市值最大的银行、保险公司、石油公司、房地产公司等都出在中国。
高估值、高市盈率意味着投资者安全边界小,风险大,长期投资回报率下降。高估值是中国股市的致命弱点,它造成了中国股市风险大,时间效率低(高估值需要股市长期来消化)。2001年到2011年中国经济处于高速增长期,年均增速10%,而这10年间上证指数仅上涨20%
多,远远落后于经济增长,高估值就是导致这一现象的一个重要原因。有些人认为中国经济处于高增长期,可以给予股票高估值,这种观点是站不住脚的。在美国股市发展史上,经济也曾出现过几次快速增长期,但股市市盈率一直在10-20倍之间徘徊,只有两次突破25倍市盈率。
启示三:平衡股市中的投机力量
美国著名经济学家萨谬尔逊在《经济学》中认为投机者是对市场有益的:他们在商品价格下跌时买入,在商品价格上升时卖出,从中获利,投机者的这种行为可以促使商品价格波动幅度减小。但是,股市中的投机者不止萨谬尔逊所说的这一种类型(这种类型属于逆方向投机),还有一类投机者是同方向投机,他们在股市上升趋势中不断买入,强化了上升趋势;在股市下跌趋势中不断卖出,强化了下跌趋势,这种投机行为加大了市场波动幅度,使风险加剧。此外,还有一类投机者是恶意操纵者,利用信息的不对称性,短期内操纵股价,吸引不知情的参与者跟风。
美国股市早期投机盛行,随着美国股市的不断成熟和发展,监管机构对投机行为采取了有效对策:一是制定法律法规对违法的投机行为进行打击;二是平衡股市中的各种投机力量。既有做多机制,又有做空机制;
投机力量是市场上不可缺少的组成部分,我们要利用投机行为的有利作用(如价格发现、增加流动性等),减少投机行为的破坏作用。
启示四:伟大的上市企业支撑伟大的股市
在股市中,投资者赚取的是上市企业创造的财富,股市对股民的回报多少主要由上市企业优劣来决定。巴菲特如果离开美国股市就不会是巴菲特,是美国一批伟大的上市企业造就了巴菲特,这些企业具有共同的优秀企业的特质:完善的公司治理结构、核心竞争能力、创新能力、经得起时间考验的持续成长性等。比如,可口可乐公司1892年时的资产为74898美元,到了2008年其市值达到1021亿美元,增长了13613333倍。中国股市能否给投资者带来好的回报,从某种角度讲,取决于上市企业的质量。
我国股票市场投资理念的发展历程：
迷信技术分析与筹码操纵
常用的相对价值法（比较市盈率、市净率等的缺陷
现金流量贴现的内在价值法的缺陷 ，
1990-1991年，我国股票市场的正式发展从上海、深圳两个交易所的成立（）后开始，处于
一直到1993-1994年之前，股票市场的规模一直很小。虽然股民的投资热情随着股票投资观念的启蒙和股市财富效应家喻户晓式的传播而不断高涨，但市场的制度建设和监管水平却停留在初级阶段。股票市场严重的供求关系失衡，导致一些超级大户联手坐庄随意在市场上翻云覆雨，股市指数轻易从500-600点突破1400点，很早开始，就有
以上事实说明，我国股票市场跟美国股市相比，还处于发展的初期，政策市和消息市特征鲜明，大众的投资理念还相当稚嫩。市场的博弈格局是庄家与散户之间的对垒，散户我热衷于技术分析法以图发现庄家的踪迹，而机构（庄家）更重视与投资目标公司的亲密关系，筹码的收集程度至关重要；股票投资的目的不是现金红利（也几乎不可能），而是资本利得或股价买卖价差，投机气氛浓厚，投资者普遍偏好成长股，概念炒作盛行；机构投资者队伍还很弱小，影响力相对有限，难以正确引导理性的投资理念。
问题的关键是，国内股票市场庄家们目前还没有一个清晰的、可供参照的市公司内在价值衡量标准体系。总体上看，国内股市投资决策的理论支持基础不是内在价值法的基本分析（会借鉴参考一点），而仅仅是筹码从收集到扩散的
史纪录的科技股）也同样会受到追捧。
结论：目前我国股市最大的问题不是泡沫问题，而是市场对诚信的丧失和由此产生的对规避风险的过分强调。新的投资理念的孕育、转换和过渡需要时间，市场的阵痛不可避免，只有筹码充分调整到积极、坚定的投资者手中，才会在耐心等待中孕育希望。具有持续增长记录、坚持现金分红、市场信誉良好且以国际市场水平衡量属低市盈率的股票，将首先纳入机构投资者的视野，并进而在经过市场筹码的充分换手之后，逐步通过基金和券商等机构为主的引导，最终引发出市场的整体认同。投资理念的历史：
筹码从收集到扩散的
常用的相对价值法（比较市盈率、市净率等的缺陷
现金流量贴现的内在价值法的缺陷